從人均GDP、單手合約金額、投資者主體等方面來看，中國的股指期貨產品還很難達到韓國那樣的規模

　　本刊特約作者　韓誼/文

　　隨著股權分置這一歷史遺留問題逐步得到解決，在客觀上消除了推出股指期貨等金融衍生產品的制度性障礙。第一個上市的品種將是滬深300指數期貨，上市時間在2007年。

　　當前在股指類衍生品市場上最具影響力的當屬韓國

證券期貨交易所分別于1996年和1997年推出的Kospi200指數期貨、期權，也正是由于Kospi200指數期貨、期權的成功使得韓國證券期貨交易所穩居全球期貨、期權交易量之和的首位，其影響力也越來越大。

　　由于中國和韓國同屬亞洲國家，韓國是在上個世紀80年代中后期才開始國內衍生市場探索的，并且在經濟體制方面我們也存在相似之處。那么以韓國股指期貨作為比較的參照物，我國股指期貨的未來前景如何？

　　初期交投難活躍

　　有專家在分析我國經濟發展和

股票市場的基數等這些影響股指期貨未來發展的因素后，對我國股指期貨未來成交量持十分樂觀的態度，并預言在我國股指期貨推出后一年半左右的時間就會進入全球股指期貨交易量排名的前三位，甚至只要兩年多的時間就可以達到全球第一的水平。任何事物都有其兩面性，其中也有一些人持保守態度，認為我國股指期貨在推出初期的成交量并不會十分可觀。那么我國股指期貨在推出的初期其成交量可能會是什么樣子呢？以下部分我們將對比中韓兩國發展狀況，從宏觀經濟、股票現貨市場存量、Kospi200和滬深300合約條款、投資者主體、法規制度等方面作一粗淺的分析。

　　一國宏觀經濟狀況同影響其股票市場的發展一樣，也是影響其包括股指期貨在內的期貨市場發展狀況的重要因素之一。規模龐大、增長勢頭良好的經濟基礎無疑為其股指期貨獲得蓬勃發展提供了肥沃的土壤。近年來中韓兩國宏觀經濟的發展都取得了一定的成績：2005年中國GDP總額為22790億美元，是韓國7210億美元的3.16倍；2001年至2005年中國GDP平均增長率是9.48%，是韓國4.5%的2.1倍。很顯然，從經濟總量和增長趨勢上來說我們比韓國具有較大的優勢，但是2005年人均GDP，韓國達到了16406美元，是我國1753美元的9.36倍；2004年人均國民總收入，韓國14000美元是我國1290美元的10.85倍。雖然我國當前具有的經濟規模及其強勁的增長勢頭為我國未來股指期貨獲得規模發展提供了基礎，但是較韓國而言，我們在包括人均GDP和人均國民總收入等平均指標上處在明顯較低的水平將在一定程度上限制國內股指期貨短期內獲得規模性的發展。

　　作為一種衍生金融工具，股指期貨同樣具有規避市場風險的作用，它可以為投資者規避股票現貨市場中存在的系統性風險，這也是其本身存在的主要價值。但中國股市對股指期貨套期保值的需求并不會比韓國強烈。據上海證券交易所統計，在其開戶的投資者中有64.82%的人是中專及中專以下的學歷，股指期貨作為一種金融衍生品本身具有較強的復雜性，對于這些只熟悉股票現貨簡單買賣操作、學歷較低的股民們在理解股指期貨原理、套保和投機機制上必然存在很大的難度，這也會減少他們參與股指期貨投資的可能性。根據相關統計數據表明，股指期貨在股票市場上漲時，交易量往往較少，只有當經濟泡沫破滅，股市下跌時，才會產生大量的做空需求，最終導致成交量、持倉量上升。而目前國內各類投資者均普遍認為未來5-10年，中國的股市將是一個前所未有的大牛市，而作為重要的外生因素，股指期貨的推出也會刺激股票市場走強。那么，在大牛市的思維中，保值需求就會減弱，缺少足夠的做空力量也會使股指期貨品種出現交投清淡的狀況。

　　2005年全球股指期貨成交量最高的合約是芝加哥商業交易所的E-mini S&P 500指數期貨，達到了20709萬手，日均交易量是86萬手；而韓國交易所的Kospi 200 指數期貨以4385萬手的規模位居第五，日均交易量為18萬手。全球交易量最大的前十位股指期貨合約日均交易量2005年是26.7萬手，2004年為22.9萬手�？紤]到滬深300指數最近一年的大幅上漲以及合約價值和最小變動價位相對于一國的人均國民總收入、物價水平和投資者可能擁有的資金量，這里滬深300合約對一般投資者的吸引力顯然較弱，交易量很難迅速躋身世界前列。

　　當前國內期貨市場并不像韓國那樣已經在1998年7月對外資完全開放自由化，仍存在一定的進入壁壘。因此，由于較高的門檻限制，滬深300指數合約上市的初期必然缺少一定規模的個人投資者和外國投資者的參與，而近年來在韓國Kospi200指數期貨的投資者中它們的份額卻一直保持在70%左右，同樣2005年香港恒生指數期貨市場個人投資者和外國投資者所占的比例也達到了55%。由于法律制度的限制，我國目前并不存在公募期貨投資基金，可以預見滬深300指數合約上市初期的投資主體主要是股票投資方向的證券投資基金和其他機構投資者�？梢韵胂螅�在缺少個人投資者和外國投資者這類在股指期貨市場應占有重要比例的投資群體的情況下，我國股指期貨市場初期的交易量獲得突破性的發展將存在一定的困難。

　　韓國是一個非常重視加強對其衍生市場立法的國家，其期貨交易法于1995年12月29 日頒布，并于1996年7月1日正式實施。當前，我國衍生市場依舊存在相關立法嚴重滯后的局面，醞釀多年的《期貨交易法》始終沒能頒布，據報道，修訂草案早已完成的《期貨交易管理暫行條例》也沒能“出爐”。作為包括股指期貨在內的金融衍生品較商品期貨本身具有更大的復雜性和風險性，這就要求我們在推出股指期貨的同時更要加緊行業的立法工作。只有這樣才能為投資者提供一個規范的市場環境，保障市場的順利健康發展，進而才能吸引更多的投資者參與進來。

　　中國期貨市場過去曾經的盲目發展給人們心里無形中留下了一層陰影，很多投資者對這個行業特別是對金融衍生品種持有懷疑態度，因此，可以預見在滬深300股指期貨這一新的金融衍生品種推出的初期必然有不少投資者持觀望態度，這就需要國內期貨業包括

證監會、交易所、期貨公司等相關參與主體借鑒韓國的經驗做好對投資者的宣傳培訓工作，只有在增加投資者對新合約了解和信心之后國內股指期貨才會獲得規模性的發展。

　　與E-mini S&P 500指數期貨相對應的期權是同時推出的，而與Kospi 200指數期貨相對應的期權是在其上市后的一年左右時間就推出的。作為相應股指期權的上市為股指期貨提供了一種保障機制，促使股指期貨能夠吸引更多投資者的參與興趣，因此，建議國內在滬深300股指期貨推出后不久就應該準備及早推出相應的指數期權，使它們相互促進發展，從而提高我國股指類衍生品種的總體規模。

　　劣勢不少，但發展會更穩

　　雖然我國在經濟總量等方面較韓國具有絕對的優勢，但是，在包括股票市場在內的基礎現貨市場、其他相應金融衍生品種的存在與否、投資者主體和期貨相關法規制度等真正影響股指期貨交易狀況的因素上，相對于韓國我們并不具有明顯的優勢，其中可能具有更多的是劣勢。這些劣勢可能導致我國股指期貨在發展初期的相當一段時間內并不會取得多么驕人的成績，在成交量上甚至還趕不上目前國內一些商品期貨的品種。辯證的看，這樣可能更有利于我國金融期貨以后的健康發展，也符合近年來我們一直提倡的“穩步發展我國期貨市場”的總體政策方針。從我國整個衍生行業的發展來講，其實這里我國股指期貨的量和規模并不重要，重要的是，我們能通過對比，找出彼此之間的差距，明確自己努力的方向。