深市第一高價股價值調查 二級市場表現過于瘋狂

　　本報記者 朱益民 北京報道

　　9月28日，獐子島(資訊 行情 論壇)(002069)正式掛牌上市，當天以60.89元的高價開盤，最終以62.11元報收，收盤價較一級市場發行定價25元上漲了148.44%。這家以水產養殖為主業的小盤公司，上市伊始即躋身深市高價股新貴行列，成為深市第一高價股，與滬市第一高價股小商品城(資訊 行情 論壇)(600415.SH)的價格差距不到10%。

　　獐子島的狂熱表現，在一級市場10億收益轉瞬落袋為安的背后，是來自于市場對其合理估值定價的深層思考。

　　發行價高低之辯

　　中國新股發行詢價制度的價值發現和正確定價能力一直為市場所詬病，一級市場定價大幅低于二級市場價格始終被投資者認為中國證券市場不能正確定價、估值的癥結所在。

　　一位投資者告訴記者：獐子島掛牌上市價格比發行價格高出這么多，雖然不排除二級市場炒作因素，但是25元的一級市場定價或許本身就存在偏差。

　　獐子島上市保薦人——平安證券投行部的曾年華向記者表示，獐子島發行價格詢價是完全按照市場化原則運作，發行定價應該是合理的。

　　據了解，在獐子島發行詢價期間 ，平安證券對22 家證券投資基金管理公司、6 家證券公司、2 家信托投資公司、2 家財務公司、2 家保險公司和1 家QFII 共計35 家詢價對象進行了詢價。上述詢價對象反饋了初步詢價表，均為有效回單，報價區間為19.88元/股-33.00 元/股。

　　獐子島一級市場發行價格與首日上市定價為什么會有如此顯著差異？對此，曾年華認為，這一現象的產生可能存在三個方面原因，一是發行詢價的時間較短，機構投資者對其價值尤其是成長價值的挖掘在客觀上存在一定限制；二是，詢價機構對公司的估值較為理性，基本上是根據公司以往歷史業績表現，參照同類公司平均市盈率估值水平對外報價；三是中國的證券市場確實還不是很成熟，不排除存在某些人為炒作因素的影響。

　　另外一位投行專業人士告訴記者，“獐子島發行定價不是一級市場低估了，而是二級市場表現得太瘋狂了。”

　　該人士告訴記者，按照目前的新股發行詢價和定價制度，發行保薦機構確定發行價格需要考慮很多因素，如發行人募集資金需求情況、所處行業、可比公司估值水平及市場情況。

　　他強調，平安證券是不可能按照最高報價確定獐子島發行價格的，他們必須考慮到中國證監會并不鼓勵高市盈率發行這一態度。盡管33元的上限可能會更加接近公司首日上市價格，從某種意義上講，發行保薦機構關注的是項目能否成功上市，而不是發行定價是否完全準確體現公司的內在價值。

　　一位證券公司的研究員告訴記者，獐子島以25%的股權獲得了近6.7億的凈融資，公司的資產已經大幅增值了，這個發行價對公司原有股東來說已經是受益非淺。

　　獐子島公開財務數據顯示，公司2005年12月31日的凈資產僅為3.1億元，獲取的融資規模已經是公司原有凈資產的兩倍多 。

　　獐子島公司董事會秘書遲飛躍向記者表示，發行定價是經過中國證監會審批的，對此公司沒有不同意見。他認為公司發行定價合理，反映了公司的內在價值。至于一級市場定價和二級市場價格的差異，則屬于不同投資者對公司價值的不同認識。

　　內在價值如何認識

　　消息靈通人士透露，在獐子島發行過程中，從前往調研的機構投資者數量和公司發行路演中機構投資者的參與情況可以看出，市場反應熱度明顯異乎尋常。

　　中信證券(資訊 行情 論壇)研究員毛長青認為，獐子島作為海珍品養殖的龍頭企業，基本面良好，具有較高的投資價值，這些都構成了公司股票受到市場高度追捧的理由。但是目前的股價表現應該說是市場熱度過高。

　　他指出，公司未來業績仍然具有較多的不確定性，超預期增長的可能性不大。從公司2006 年業績來看，除了蝦夷扇貝產品單產水平提高以及毛利率提高等因素外，并無新的增長點。相反，海域資源使用費同比增加2000 萬元對業績構成較大壓力。公司2007年蝦夷扇貝雖有 23萬畝可收獲面積，但并不意味著會在2007 年全部收獲 ，2008 年公司鮑魚產量增長雖然可以預見，但蝦夷扇貝產量增長幅度尚不能確定。

　　針對獐子島首日上市股價表現異�；鸨�，東方證券研究員任美江認為，獐子島的長期價值非常突出。影響上市定價的因素有很多，內在價值固然十分重要，但是公司流通盤偏小和作為優質投資品種的稀缺性也驅使市場抬高股價。

　　任美江介紹，他們測算了獐子島風險折現率從 9%到12%四種估值情形，計算出公司內在A 股市值為91.26億元，股價范圍在36-55 元之間。但公司9月28日的股價表現說明，市場對獐子島成長預期的樂觀完全蓋過了對風險的擔憂。如果把風險折現率調低到8%，則獐子島2006 年底的內在價值為64元，2008年底的內在價值為 75元 。

　　任美江強調，市場價格比估值有所溢價是可以理解的，但是這種溢價不應該超過合理的范圍，因此對公司股價的短期表現應持謹慎的態度。