G豐原困局中尋求突破

　　聯合證券分析師劉樹坤

　　投資要點：

　　●我們認為，在再融資擱淺、銀行融資乏力及集團資本實力不強等形勢下，引進戰略投資者中國高新對于解決豐原系企業發展過程中遇到的資金瓶頸將起到很大的幫助；但在產業互補和協同方面可能難以發揮太大的效應。

　　●盡管豐原生化(資訊 行情 論壇)在生物發酵領域的技術和規模具有明顯的優勢，但要再上一臺階，公司在資金、管理、原料供應等方面都將面臨發展瓶頸。因此公司需要引進一個新的戰略投資者，除了幫助其解決資金問題之外，還需要能夠幫它獲取更多的政策資源、和整合現有非乙醇產業。央企中糧與公司具有很好的互補性，我們認為類似的企業才是公司理想的合作對象。一旦合作成功，公司整體業務將有望得到跨越式發展。

　　●即使未能與類似中糧的企業合作，現有的燃料乙醇及環氧乙烷業務也能夠給公司帶來良好的業績基礎。預計公司2006、2007年的EPS分別為0.25元、0.28元，考慮到未來公司在新能源、新材料領域方面的發展空間即將打開，我們認為公司已經具備良好的投資價值，因此調高其投資評價至“增持”。

　　借“高新”東風以求突破

　　9月12號，豐原生化(000930)發布公告稱，其控股股東豐原集團擬引進中國高新作為戰略投資者，同意中國高新以現金的方式向豐原集團實施增資。

　　我們認為，資金緊張是集團引進戰略投資者最主要的動因。首先，豐原生化6、7月份原計劃通過定向增發，募集資金約10億元資金投資于無水乙醇及乙二醇項目，但由于“假賬風波”及股價跌破發行價，公司增發計劃擱淺，使原想通過二級市場融資來緩解資金壓力的通路受阻。其次，豐原生化的資產負債率高達70%(今年中期數據)，通過貸款融資的能力十分有限；第三，豐原集團財務狀況也并不樂觀，資產負債也高達65%，難以給旗下的豐原生化提供強有力的支撐。

　　而與此同時，國內外燃料乙醇產業正如火如荼，“

十一五”期間加大乙醇汽油推廣范圍的趨勢已經基本明確，作為國內燃料乙醇行業龍頭的豐原生化無疑將面臨非常好的發展契機。但資金瓶頸可能使豐原在未來的乙醇汽油盛宴難以有太多的作為。因此，在“十一五”乙醇計劃明細出臺之前，解決未來發展的資金問題是公司的當務之急。集團在這段時間迅速引進戰略投資者當屬情理之中。

　　我們認為，應該對集團引進戰略投資者給與正面評價。集團與中國高新的聯姻并不完美。中國高新投資集團屬于國資委直屬企業，具有一定的資本實力，但是它并沒生物能源、生物

化工或其他相關領域的產業投資與運作經驗，因此與豐原集團的聯姻可以認為是資本與產業的結合。它能夠解決豐原的資金瓶頸，但對于集團非資金層面因素或許沒有太多的幫助。

　　G豐原(資訊 行情 論壇)在發酵業務龍頭地位及領先優勢明顯，而其新能源新材料業務也面臨光明前景，但與之形成鮮明對比對比的是，集團在諸多領域的不足也同樣突出。除了資金問題之外，油脂、食品業務都存在重產能輕市場的弊病，表現不佳。

　　我們認為，如果豐原集團要希望借外力以實現新的飛躍，顯然需要一個在資金、政策資源、管理、產業鏈整合等四方面都能夠助它一臂之力的買家。央企中糧對燃料乙醇領域的發展蓄謀已久，是可能的潛在合作對象。中糧缺乏一個核心的產業整合平臺。因此，我們認為豐原與中糧的合作才是珠聯璧合，它們能夠充分發揮兩者在生物發酵、資金、管理、原料供應、相關產業整合等方面的互補優勢，并且有望以豐原為平臺，展開對全國的新能源新材料產業的整合。

　　估值已到安全區間

　　燃料乙醇及環氧乙烷業務已經給公司奠定良好的業績基礎。我們認為，引進戰略投資者將至少反映出集團將在新能源、新材料領域謀求取得更多發展的積極姿態。而如果與戰略投資者能夠成功合作，豐原新一輪的發展空間將得以打開。即使合作結果未能帶來飛躍，目前燃料乙醇及環氧乙烷業務已經給公司奠定良好的業績基礎，給豐原生化的估值提供較好的安全底線和一定的上漲空間。

　　我們預計豐原生化2006、2007年的EPS分別為0.25元、0.28元，市盈率分別為18.4倍、15.4倍。我們認為，豐原生化當前的估值吸引力已經開始顯現。而考慮到未來公司在新能源、新材料領域方面的發展空間即將打開，公司已經具備良好的投資價值，因此調高其投資評價至“增持”。

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