重慶啤酒股改攻堅(jiān)戰(zhàn)之啟示

　　解決證券市場(chǎng)難題最終要靠市場(chǎng)力量

　　李 量

　　路是人走出來的，曾幾何時(shí)中國(guó)股市“非流通股問題”被視為“迷途無(wú)津”。“攔路虎”再兇，但遇到“偏向虎山行”的“武松”也只得讓路，股權(quán)分置這一橫亙證券市場(chǎng)“十

字路口”的“大老虎”，在全面股改的務(wù)實(shí)決策者和實(shí)踐者面前頓成“紙老虎”。在2006年盛夏之際，全面股改大捷曙色已露，到達(dá)股改成功彼岸已成難逆之勢(shì)。時(shí)下“全民攻堅(jiān)”及捷報(bào)頻傳正成為中國(guó)股市信心和希望之源。

　　在1400余家上市公司群體中，重慶啤酒(資訊 行情 論壇)是令市場(chǎng)矚目的一家公司，其股價(jià)持續(xù)在20元以上，外國(guó)戰(zhàn)略投資者于2004年11月受讓非流通持股達(dá)19.51%，成為第二大股東，其受讓價(jià)格10.5元曾高于二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格。公司業(yè)績(jī)穩(wěn)步增長(zhǎng)，近三年每股收益分別為0.21元、0.26元、0.31元，凈資產(chǎn)收益率分別為9.14%、10.14%、11.23%。在重慶轄區(qū)內(nèi)重慶啤酒更是舉足輕重，市值占上市公司總市值近五分之一。這樣一家資產(chǎn)質(zhì)量和經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)優(yōu)良的公司卻是股改難度最大的公司之一，今日股改說明書終于見報(bào)，標(biāo)志著重慶轄區(qū)股改最后攻堅(jiān)最大的難關(guān)正在攻破。這對(duì)全面推進(jìn)股改的戰(zhàn)役無(wú)疑具有多方面的啟示。

　　一、證券市場(chǎng)的市場(chǎng)規(guī)律不以人的意志為轉(zhuǎn)移

　　中國(guó)證券市場(chǎng)的運(yùn)行和發(fā)展已邁入“市場(chǎng)力量主導(dǎo)”的新階段，任何機(jī)構(gòu)和個(gè)人的意志在市場(chǎng)潮流面前都是弱小的。股改遵循了這一大勢(shì)，在經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)中日臻成熟的決策者一開始就清楚，“市場(chǎng)只有市場(chǎng)才能解除市場(chǎng)痼疾”。股改最敏感的問題莫過于“非流通股取得流通權(quán)要支付對(duì)價(jià)”，對(duì)大多數(shù)公司的非流通股東而言就是要支付“可流通”的代價(jià)或成本。這是市場(chǎng)多數(shù)意志的要求，五年股市低迷加強(qiáng)了市場(chǎng)預(yù)期。但是，支付多少對(duì)價(jià)沒有誰(shuí)事先能說清楚。顯然這不是由行政監(jiān)管部門能規(guī)定的，只有靠市場(chǎng)博弈均衡才能找到答案。股改決策者沒有事先規(guī)定股改對(duì)價(jià)的標(biāo)準(zhǔn)，而是相信市場(chǎng)、依靠市場(chǎng)解決這一難題。改革實(shí)踐中市場(chǎng)均衡的結(jié)果就是，“流通股每10股獲送3股左右”成為大家圍繞的對(duì)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)。這或許是這個(gè)市場(chǎng)歷史遺留問題的代價(jià)，是大多數(shù)公司不可回避的改革“補(bǔ)課”代價(jià)。中國(guó)的任何改革實(shí)踐均證明，“市場(chǎng)有能力有智慧解決自身存在的問題”。重慶啤酒終于走上股改的程序，也必須順應(yīng)這一市場(chǎng)的規(guī)律。

　　當(dāng)然，有人會(huì)問，非流通股是否可以選擇不“流通”而不支付對(duì)價(jià)，看來一個(gè)規(guī)范的市場(chǎng)不能再給某一股東或某一些股東這樣的自由選擇，因?yàn)椤肮蓹?quán)分割”或“分治”已經(jīng)給公司治理、給市場(chǎng)監(jiān)管、給市場(chǎng)發(fā)展和創(chuàng)新造成太多的扭曲。從大多數(shù)公司的實(shí)踐看，不同非流通股東取得上市公司股權(quán)的個(gè)別成本不同，有原始股東取得股權(quán)的超低價(jià)，有并購(gòu)重組公司付出的介乎公司凈資產(chǎn)和二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格的成本，也有像重慶啤酒第二大股東取得非流通股付出的高溢價(jià)。公司質(zhì)地不同、交易時(shí)機(jī)不同、交易方式不同，股價(jià)都有差異，但作為非流通股，都得遵循市場(chǎng)規(guī)律，公平取得“可流通權(quán)”，公平支付對(duì)價(jià)。重慶啤酒走上股改程序再次證明，市場(chǎng)規(guī)律不可違，市場(chǎng)規(guī)律是解決市場(chǎng)難題的共同基礎(chǔ)。

　　二、解決股市難題沒有不可逾越的障礙

　　路是由人走出來的，改革的辦法也是人創(chuàng)造出來的。股改試點(diǎn)時(shí)很少有人能相信，1400多家上市股改難題都有解藥。重慶啤酒這家被視為股改最難的優(yōu)質(zhì)公司，非流通股東的協(xié)調(diào)困難使股改一挫再挫，也曾被認(rèn)為公司進(jìn)入“山前絕地”。所謂難，一是戰(zhàn)略投資者因高成本取得非流通股、不愿轉(zhuǎn)讓且強(qiáng)烈希望增持股份；二是非流通股極其分散，歷史上公司定向募集很不規(guī)范，存在法人股分散化個(gè)人化、實(shí)際持股人與名義持股人分離、持有人不合法等，要達(dá)成非流通股三分之二以上同意股改的動(dòng)議相當(dāng)困難。

　　但是，只要“就事論事”，只要“實(shí)事求是”，有了目標(biāo)就找得到逼近目標(biāo)的途徑。對(duì)任何決策而言沒有最優(yōu)但有次優(yōu)，總有一個(gè)可供選擇的策略。坐而論道，紙上談兵，終究原地踏步或繞圈無(wú)功。起而行動(dòng)，奮而思進(jìn)，問題就會(huì)得以解決。重慶啤酒通過非常的工作達(dá)成三分之二以上非流通股東同意股改的動(dòng)議，有誰(shuí)知道由公司及中介組成的“攻堅(jiān)小組”和監(jiān)管部門聯(lián)合政府組成的“攻堅(jiān)促進(jìn)小組”付出了多少艱辛。

　　重慶啤酒走出去了，重慶轄區(qū)一塊巨大的石頭落地了，股改攻關(guān)的“攔路虎”正在攻克。可以講，非流通股東是公司利益的最終享有者，公司發(fā)展和改革大計(jì)與大股東利益攸關(guān)。通過改革形成動(dòng)議和合力，這何嘗不是對(duì)歷史遺留問題的清理，何嘗不是投資者關(guān)系管理的一次生動(dòng)市場(chǎng)教育，何嘗不是股東力量的一次歷史性凝聚，何嘗不是提升公司治理的基本功。因此，這表明，中國(guó)股市的股改不是走過場(chǎng)，也不是權(quán)宜之舉，而是一場(chǎng)真正的公司制改革，是實(shí)現(xiàn)公司“同股同權(quán)同利同定價(jià)方式”的一場(chǎng)深刻革命。

　　三、任何股權(quán)投資的價(jià)值只能動(dòng)態(tài)評(píng)估

　　中國(guó)人有一種古老的智慧，就是“易”的智慧，這種智慧貫穿于《易經(jīng)》全書及其他傳統(tǒng)文化之根蒂。對(duì)中國(guó)證券市場(chǎng)的股權(quán)投資也是如此，唯有從動(dòng)態(tài)、從變易角度，方能衡量投資的價(jià)值。以靜止、孤立眼光，斤斤計(jì)較一筆賬的得失，可能貽誤良機(jī)，得不償失。重慶啤酒股改走出去了，公司業(yè)績(jī)年年增長(zhǎng)，投資者就有源源不斷的價(jià)值增殖源泉。反之，如果重慶啤酒一再貽誤股改機(jī)會(huì)，被動(dòng)“邊緣化”，必將對(duì)包括非流通股東在內(nèi)的全體股東造成無(wú)法挽回的損失。

　　回溯歷史的場(chǎng)景，中國(guó)股市的股改就是一個(gè)思想解放的過程。造成“國(guó)有股法人股暫不流通”之沉疴，原因之一就是擔(dān)心國(guó)有股流通和受損。國(guó)有股法人股長(zhǎng)期不流通，造成公司治理、股市發(fā)展創(chuàng)新的巨大障礙，也無(wú)法從根本上保護(hù)和體現(xiàn)股東的價(jià)值。

　　從1999年推出上市公司收購(gòu)集團(tuán)公司資產(chǎn)套現(xiàn)，到2001年的國(guó)有股市價(jià)采取“搭售”，以及其后開展國(guó)有股減持“大吵論”，再到2005年進(jìn)行股改試點(diǎn)及其后全面推開股改，國(guó)有股法人股均擔(dān)心因支付對(duì)價(jià)而利益受損。“向前走”的實(shí)踐再一次證明，股改之后非流通股市值隨公司增長(zhǎng)了，并且為公司提供了進(jìn)一步成長(zhǎng)的空間，從而進(jìn)一步提升了股東價(jià)值增長(zhǎng)的潛力。

　　重慶啤酒的股改也將再一次證明，非流通股、流通股的個(gè)別持股成本有高有低，但所有股東包括外資股東，都因重慶啤酒的成長(zhǎng)而使股權(quán)回報(bào)或資本利得得以增長(zhǎng)，大家對(duì)公司均懷有信心，股改成功之后，所有股東毫無(wú)疑問必將進(jìn)一步分享公司發(fā)展的成果。

　　四、實(shí)現(xiàn)股改突破為上市公司開創(chuàng)一個(gè)無(wú)限的規(guī)范發(fā)展的新境界

　　股改不是清理歷史舊賬，也不是一種功利選擇，也不是簡(jiǎn)單的“零和博弈”，而是多贏共贏的改革戰(zhàn)略。股改是進(jìn)入新境界，是拋棄爭(zhēng)議向前進(jìn)步，是撥開迷霧進(jìn)入晴朗天空，是擺脫塵埃進(jìn)行清新自然之界。

　　顯然決策者們?yōu)椤昂蠊筛摹钡恼�策和�?guī)范放映出一幕一幕的美麗圖畫。國(guó)務(wù)院自2004年實(shí)施“國(guó)九條”，到2005年推出提高上市公司質(zhì)量的22條，頒布嶄新的公司法證券法，推出包括股權(quán)回購(gòu)、增持股份、股權(quán)激勵(lì)、上市公司監(jiān)管等在內(nèi)的公司整治方略，推出“新老劃斷”的IPO和再融資辦法，謀劃“后股改時(shí)代”適應(yīng)市場(chǎng)發(fā)展的產(chǎn)品創(chuàng)新，建設(shè)多層次市場(chǎng)體系，以及全面發(fā)展

　　顯然，如果重慶啤酒股改成功，就可以融入證券市場(chǎng)的洪流。如果重慶啤酒不走出股改這一步，必將使一個(gè)優(yōu)質(zhì)的上市公司被“邊緣化”，從而一次次喪失發(fā)展時(shí)機(jī)。重慶啤酒股改成功之后，憑借地方政府的強(qiáng)力支持和國(guó)際戰(zhàn)略投資者的智慧以及廣大投資者的努力，新的重慶啤酒完全可以進(jìn)一步發(fā)揮獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)，銳意改革創(chuàng)新，用好用足政策、法規(guī)、市場(chǎng)的有利條件，為投資者創(chuàng)造無(wú)限的未來，也為重慶轄區(qū)、為全國(guó)的資本市場(chǎng)做出應(yīng)有貢獻(xiàn)。

　　五、分析中國(guó)問題不能脫離中國(guó)市場(chǎng)的歷史背景和現(xiàn)實(shí)國(guó)情

　　股改探索過程之中直至今日，不乏質(zhì)疑非流通股支付對(duì)價(jià)理論依據(jù)的議論。如果簡(jiǎn)單孤立地議論，似乎找不到其他市場(chǎng)或國(guó)家可以仿效的先例，我們也沒有必要辯解股改鮮明的“中國(guó)特色”。然而經(jīng)歷全面股改之后，我們不由得自信，我們大不可為這種“中國(guó)特色”而自慚形愧。一個(gè)一個(gè)尊重現(xiàn)實(shí)和市場(chǎng)集合意志的“中國(guó)特色”實(shí)踐，不就“漸近”于規(guī)范方圓嗎，不就構(gòu)成我們“長(zhǎng)于斯長(zhǎng)于斯”的這個(gè)市場(chǎng)的威性和“話語(yǔ)權(quán)”了嗎。

　　重慶啤酒的股改具體地表明，所有投資者包括外資投資者都是投資于這樣一個(gè)中國(guó)歷史和現(xiàn)實(shí)股市的上市公司，盡管這個(gè)公司帶有“胎痕未脫”的不規(guī)范(如股權(quán)關(guān)系復(fù)雜)，然而正是這樣一個(gè)“不規(guī)范”的公司，不斷在進(jìn)步在為大家創(chuàng)造價(jià)值。任何投資者都必須具體地評(píng)估其投資的價(jià)值及價(jià)值的增長(zhǎng)，既不能太急于求成，也不能太埋怨和偏激。重慶啤酒投資者之間的和諧、諒解和大局為重，將永遠(yuǎn)是公司進(jìn)步的精神支柱。

　　最后，需要指出，股改是2005-2006中國(guó)股市發(fā)展歷史階段“全民動(dòng)員”的大戰(zhàn)役，可以講是股改攪和了一方水，是股改攪和了一局棋。現(xiàn)在股改攻堅(jiān)的凱歌正由弱到強(qiáng)，由慚到顯。我們樂于看見，所有市場(chǎng)當(dāng)事人加入而歌，匯入而舞，這樣形成的歌舞歡喧場(chǎng)面應(yīng)當(dāng)是所有市場(chǎng)參與者的幸運(yùn)，也應(yīng)當(dāng)是我國(guó)發(fā)展股市服務(wù)投資的初衷吧。