長安汽車馬自達銷售超出預期

　　平安證券姚宏光

　　長安汽車(資訊 行情 論壇)(000625)公布2006年一季度財務報告，實現銷售收入66億元，同比增46.1%；實現凈利潤2.1億元，同比增1.4%；每股收益0.13元，接近上年全年水平。

　　近日

　　長安福特馬自達超出預期

　　公司一季度共銷售汽車15.8萬輛，其中長安福特馬自達銷售轎車2.8萬輛，同比增206%；長安鈴木銷售轎車3.6萬輛，同比增28%；微車銷售9.4萬輛，與上年同期基本持平。一季度共實現銷售收入66億元，其中微車銷售收入31億元，長安鈴木銷售收入12億元，長安福特(按50%計)銷售收入20億元。

　　一季度長安福特馬自達貢獻利潤1.7億元，超出預期，長安鈴木貢獻凈利潤3000萬元，江鈴控股貢獻凈利潤4000萬元，本部及南京和河北長安合計有4000萬元左右虧損。

　　一季度微車價格相對穩定，補貼支出較少，毛利率回升到16.8%，綜合毛利率因此較2005年3、4季度提高一個百分點，同時本部研發投入也進行了適度控制，期間費用率較2005年各季度有較大下降。

　　合資企業盈利能力持續提升

　　2005年4季度�？怂故袌鐾斗刨M用高達1.5億元，由于產銷分離，3月M3上市的市場前期投入較少，銷售費用下降和福克斯銷量上升的雙重因素導致1季度長安福特馬自達盈利能力大幅提升，單季利潤達3.4億元。一季度長安鈴木表現良好，在大幅降價之后，羚羊銷量迅速回升，價格下調后的雨燕銷售表現也有所改善，一季度長安鈴木實現利潤6000萬元，盈利能力已基本恢復到2004年水平。

　　二季度本部面臨的主要壓力仍是消化庫存，但積極的因素也在顯現：1)在放棄價格戰后，毛利率可穩定在16%-17%的水平，隨著新產品研發費用下降，盈利狀況將有所好轉；2)公司針對市場需求的變化開發了一款更適宜貨運的平底車，有望一定程度改善市場競爭不利的局面；3)下半年自主知識產權轎車將投放市場，基于和鈴木、福特的多年合作，我們相信公司已在轎車產品開發生產方面積累了豐厚的經驗，因此，雖然投放市場時間較晚，自主知識產權轎車前景仍值得期待。預計微車業務全年可實現盈虧平衡。

　　M3停產：塞翁失馬，焉知非福

　　M3的產銷分離模式因不符合產業法規而被發改委叫停，由于排產計劃事先已確定，因此雖然4月M3產能放空，也無法通過提高福克斯供應量來調整(進口零部件數量限制)。但看得稍微遠點，我們認為該事件弊少利多：1)雖然短期內銷售受限，但將加速長安福特入股一汽馬自達銷售公司的步伐；2)對于馬自達，目前促使M3盡快投產已變得比整合其中國市場銷售渠道事宜更為緊迫，在權衡利弊之后，事情完全有可能向著有利于長安福特的方向發展(好的結果是，最終促成M3在長安福特銷售平臺銷售，徹底消除了利潤分流問題)；3)即使M3問題的解決出現更多波折，完全可以通過提高�？怂巩a量來進行彌補，因此在該事件當中，長安福特馬自達并不被動。

　　兩廂福克斯在3季度即可投產，我們預計�？怂谷�年銷量可超過7萬輛，估計M3的問題7月前可解決，調高長安福特馬自達全年盈利預測至10億元。

　　2007年長安福特馬自達南京二廠經濟型轎車有望提前投產，2008年盈利增長空間廣闊。南京二廠第一款經濟型轎車有望在2007年2季度下線，較我們之前預計提前了半年，因此二廠將提前貢獻收益。

　　估值仍具較強吸引力

　　基于明朗的盈利增長前景，以及2008年開始長安福特利潤釋放帶來的盈利高增長，我們認為給予一定的估值溢價是合理的，維持“強烈推薦”評級。