天方藥業股改方案分析

　　近日，經過與廣大投資者的積極交流和溝通，在大股東河南省天方藥業(資訊 行情 論壇)集團公司的支持下，河南天方藥業股份有限公司對股改方案進行了調整，根據修改方案，公司第二大非流通股股東住友商事株式會社及住友商事(中國)有限公司以現金支付對價，流通股股東每10股獲送現金2.49元；而其他非流通股股東以股票支付對價，流通股股東每10股獲送股票2.664股。調整后的方案更有利于保護流通股股東的利益。對價水平由原來的流通股股東每10股獲送相當于3.1股的水平，提高到流通股股東每10股獲送相當于3.7股的水平，比

修改前的方案提升了19.35%。

　　一、公司經營穩健，注重投資者權益，市場形象較好

　　天方藥業是以新藥開發、化學原料藥、生物原料藥、中藥及成品制劑生產、銷售為主的大型醫藥工業企業，總資產18個億。公司生產11個劑型366個品種規格的產品，產品銷售網絡覆蓋全國各地以及西歐、東南亞等國家和地區。主導產品乙酰螺旋霉素、天方羅欣、維腦路通的市場占有率達到95%、55%和40%。公司上市以來，業績穩定，注重股東回報，每年都向投資者進行分配，自2000年上市5年來，已累計每10股向投資者分紅利4元，2002年中期每10股轉增10股，市場形象良好，具有長期投資價值。

　　天方藥業收益情況

　　資料來源：天方藥業2002年—2005年年報與季報

　　公司財務數據顯示，近年公司主營業務蒸蒸日上，在行業利潤率受宏觀環境影響，普遍下滑的市場背景下，公司業績仍能保持穩定，說明公司運營能力較高，投資潛力較好。

　　二、對價水平較高，維護了流通股股東利益

　　維護流通股股東權益，首先要以股權分置改革前后流通股市值不降低為首要條件，其次，方案制定還要考慮到公司長遠利益，有利于公司長遠發展。要保證股改前后流通股市值不受損失，則非流通股股東向流通股股東支付的對價股份數量應該滿足以下條件：

　　股改前流通股的合理市價＝股改后流通股合理股價×（1＋每股流通股獲得的對價股份數量)

　　天方藥業股改說明書顯示，公司股改前流通股的合理市價選擇確定為公司在2005年12月30日前120個交易日平均收盤股票價格(即這一期間內投資者的平均投資成本)3.28元。股改后流通股合理股價則采用了市場普遍應用的可比公司目標市盈率法。可比公司市盈率主要選取歐美非專利藥上市公司、印度主要同類型上市公司及香港市場主要上市公司2004年市盈率作為參照，最終將公司市盈率率確定為21倍。每股收益以公司前三季度收益為基礎推算為0.12元／股【(0.09元×４)÷３】，則股改后流通股合理股價確定為2.52元(0.12×２1)，由此可算出每股流通股獲得的對價股份數量0.3，即每10股應得到3股對價。而天方藥業流通股股東每10股可獲送現金2.49元，獲送股票2.664股，相當于流通股股東每10股獲送股票3.7股。比合理對價水平高出23%。同時根據相關資料，目前股改市場的平均水平為3.0，天方藥業對價水平比市場平均水平高出23%。截止到去年底已完成股改的17家醫藥行業的上市公司，其平均的對價水平為3.329，天方藥業的方案比其平均水平高出了11%。說明公司在本次股改切實從流通股股東利益出發，彰顯非流通股　　股東

　　本次股改的誠意，也體現了對廣大流通股股東利益的充分保護，是一個公司全體股東雙贏的方案。

　　三、公司發展預期良好，投資前景光明

　　目前河南省政府有意以天方藥業大股東河南天方藥業集團公司為核心，通過并購、重組等手段，對省內醫藥行業的部分優勢資源和有效資源進行整合，以打造省內藥業龍頭企業。據悉，新醫藥集團的組建主要圍繞三條線展開，即商業、科研、生產。作為天方集團的主要下屬公司的天方藥業，基于其良好的市形象及融資能力將成為集團公司重要的發展對象。而公司成功控股河南省醫藥公司，實現了河南省最大的工業企業與最大的商業企業的強強聯合，形成了以工業促進商業，以商業拉動工業的工商聯動經營的優勢。目前已成為河南省最大的醫藥生產和流通企業。不久前，天方藥業與日本三大財團之一的住友商社就收購公司20%股權事宜達成協議，并已獲國資委與商務部批準。若雙方合作成功，住友商社進入后，公司將在管理、技術、產品及企業形象方面得到進一步提升，呈現出良好的投資前景。

　　四、公司目前市場表現良好，具有一定投資價值

　　除了前面已經述及的參照全流通的海外可比上市企業確定的平均21倍市贏率測算公司的合理價格以外，我們再選取國內A股市場部分醫藥類上市企業進行類比分析，見下表：

　　部分醫藥類上市公司市盈率

　　資料來源：公開市場信息，目標公司選取方法是剔除2005年三季度虧損公司后，隨機選擇

　　上表顯示，公司目前市盈率在同行業中處于較低水平，上述公司平均動態市盈率為87.5，天方藥業的動態市贏率只有37.22，與可比公司比較，要低出平均值57.4%，投資價值不言而喻，公司目前市場表現較強，公司投資價值正在被市場發掘與認可。(深圳懷新企業投資顧問有限公司)