亮劍私有化 中石化將如何落子

　　□ 本報記者 張 歆

　　昨日，齊魯石化、石油大明、揚子石化、中原油氣四家中石化系上市公司主動停牌，業內人士分析，此次停牌標志著中石化終于“亮劍”——中石化將對旗下上市公司展開全面整合。對于上述四家公司來說，中國石化的整合手段很可能是私有化，即采用類似“中石油的回購模式”讓四家公司退市。更有業內人士大膽猜想，中石化僅完成對這四家公司的整

合需要130億元現金，而上海石化等另外幾家上市子公司可能需要中石化花費更多的腦筋。

　　創新勢在必行

　　從發展態勢看，股改的內在動力和

　　去年年底，中石油成功對遼河油田、錦州石化以及吉林化工三家子公司進行回購，如今雖未正式完成卻已經基本塵埃落定，確實令人羨慕。也許是中石油私有化的榜樣作用，記者查閱十余家券商的研究報告發現，95%的分析人士認為中石化私有化的途徑將主要遵循“中石油回購模式”——以子公司退市為目的展開現金溢價要約收購。

　　但是，值得一提的是，中石油的私有化與此次中石化在客觀條件上存在較大差異。對于中石化來說，簡單復制并不可行，創新在所難免：

　　首先，中石油境內上市子公司數量相對較少，而且只有吉林化工是A＋H股，因此方案設計比較簡單，操作起來也相對容易。而中石化盡管已經在數年內未雨綢繆——A股市場湖北興化、中國鳳凰相繼完成重組，H股市場先后回購北京燕化和鎮海煉化，但目前仍是家族人丁興旺，情況復雜。

　　其次，由于錦州石化、遼河油田和吉林化工流通盤有限，中石化要約收購涉及資金僅僅為61.5億元，遠遠低于市場對于中石化私有化進程第一步所需資金的預期。

　　資料顯示，揚子石化、齊魯石化、石油大明、中原油氣都是全A股上市公司，其流通A股股份分別為35000萬股、35000萬股、26583萬股和25500萬股。以4家公司停牌前的收盤價計算，全面現金收購需要的資金量分別達到38.68億元、28.63億元、23.42億元和27.31億元，合計約118億元。申萬的研究報告也提出“按照2倍的凈資產價格或者是6個月內的最高價略作溢價”，中石化完成收購所需要的資金在130億元左右。事實上，這130億元只能幫助中石化完成第一步整合，畢竟上海石化等剩余子公司的資產規模也不容小視。

　　考慮到上述差異，中石化的私有化恐怕不得不在中石油的基礎上進行創新，只有這樣才能以最少的成本換取最多的回報。

　　先易后難

　　目前中石化旗下有10家上市公司，包括A＋H股公司上海石化、儀征化纖，A股公司齊魯石化、揚子石化、石煉化、中原油氣、武漢石油、

　　機構投資者認為，剩余的上市公司中，上海石化是最不容易被簡單的現金收購打發的，因為其總股本已經接近中石化的十分之一，卻業績優異(2004年每股收益0.552元，遠高于中石化同期0.37元的收益水平)。上海石化的流通股股東可能希望在中石化私有化過程中獲得更多的回報。

　　因此，雖然上海石化最終被收購的可能性較大，但是中石化對于上海石化的收購很可能并不完全依靠現金收購，換股等其他模式甚至是創新的模式也可能被采用。

　　此外，從中國石化過去整合的思路來看，資產規模較小的公司將來進行資產置換或被賣殼的可能性較大。

　　同時，最為復雜的將是含H股公司的私有化。中石油就曾經被指責在回購A股和H時存在價格落差。相信，中石化私有化工作的第二步將主要圍繞如何在A股和H股漸趨的平衡而展開。