葛文耀一箭三雕：上海家化回購股權

　　見習記者 楊顥　本報記者 李明偉

　　上海報道

　　11月28日中午，葛文耀站在上海家化大廈最頂層，憑窗而眺。腳下黃浦江和蘇州河交匯奔流，井然而溫馴。就像他左手掌控的上海家化集團和右手操盤的上海家化股份(600315.

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　　3天前，身為上海家化集團總經理、上海家化董事長的葛文耀在股權分置改革的前夜出招。11月25日，上海家化發布公告稱，公司已經與非流通股股東上實日化控股有限公司、福建恒安集團有限公司、上海工業投資�熂瘓F�犛邢薰�司分別簽署《股權回購協議》，以自有資金4.54億元回購上述三家公司持有的公司全部股份，合計10244.8萬股。

　　這也是股改以來的一次獨特嘗試：由上市公司出資回購部分非流通股并依法注銷，其目的是為了增加控股權。

　　葛文耀對此毫不回避：“這次回購一是為

　　回購路徑

　　葛文耀面前有兩條路，一是通過上海家化股份公司大股東上海家化集團出資回購股權，二是上市公司自己回購股權并予以注銷。

　　兩個方案孰優孰劣？

　　如果由集團出面回購，意味著家化集團將掏出4.5億元真金白銀，然后獲得66.09%的絕對控股地位，在接下來的股改中，假定按照10送3.5對價計算，送股后家化集團還將依然持有家化股份高達56.35%的比例。地位是絕對牢靠了，但是否可行和必須呢？

　　“家化集團沒有錢(回購)。”葛文耀首先就面臨資金這一關。

　　據介紹，上海家化集團自1999年正式成立以來，資金一直很困難。

　　“集團花了6年時間，關掉了29家經營性企業，70多家三產性企業，分流了6000多名職工，前后共花費了4億多元。”葛文耀道。

　　海通證券的一位分析師認為，家化集團即使有足夠的回購資金，也很可能不會出面收購。“上市公司回購是在股改的前提下為保證控股權的一種舉措，而不是為了單純的增持股份。”

　　該分析師認為，由家化集團回購是不能注銷股權的，假定股改的對價按10送3.5計算，家化集團的持股比例將高達56%，沒有這個必要。而由上市公司回購，則仍將保持在30%以上，足以保持控制權。

　　上海家化股份的問題卻正好與家化集團相反：上市公司資本結構不合理，大量資金無處使用。據上海家化2005年半年報顯示，截至今年上半年，上海家化的流動資產近12億，而負債率為20%左右，這些錢該怎么用？

　　為什么不用上市公司的自有資金進行

　　“上市公司的錢用來回購股權風險小很多，同時，股民的權益也得到了提高。”據估算，本次回購部分非流通股份并注銷后，年度每股收益提高約0.10元，凈資產收益率提高約2.49個百分點。

　　但由上市公司回購是所有股東一起買單，涉及是否公平的問題。“如果定價是對等的，理論上對上市公司沒有影響。”上述該分析師認為，前面流通股東變相買單了，但是由于股本減少，其在隨后的股改中所獲送股權益也相應增多了。

　　更加關鍵的是，葛文耀和該分析師都認為，“政府也愿意看到這種情況”：回購使非流通股股權進一步集中，為接下來股改的平穩進行提供了前提，也為今后上海家化繼續改制做了鋪墊。

　　“保住民族品牌”

　　在上海家化的非流通股東中，上實日化持有上海家化28.15%的股權，與家化集團并列為上海家化第一大股東。此次回購標志著上實日化及其母公司上海實業(集團)有限公司正式退出上海家化。

　　1996年，為支持上實集團赴港上市，在上海市政府主持下，當時的上海家化聯合公司與上實旗下的上實日化共同出資，組建上海家化有限公司。其中，上海家化51%的股權被拿出來注入上實，而家化集團只占注冊資本的49%。“上海家化業績非常好，當時是作為優質資產注入上實的。”葛文耀說。

　　2001年，上海家化也掛牌上市。上市前，其股權結構相應發生變更。1999年，上實日化將其在上海家化所持的11%股權轉讓給家化集團，隨后，家化集團又將所持的20%的股權轉讓給上海工投、

　　對于這樣的股權設置，葛文耀不能安心：“上海家化股權非常分散，家化集團第一大股東位置并不穩定。通過收購流通股，誰都有可能控股。”

　　2003年，家化集團收購上海惠盛實業有限公司90%的股權，并進而控制其所持的上海家化1.83%的社會法人股，家化集團持股比例上升為29.98%，成為上海家化實際的第一大股東。

　　但威脅并沒有解除。據悉，上實股份的有關負責人幾次想把持有的家化股份賣掉，但是沒有得到上實集團董事長蔡來興以及上海市經委和國資委的支持。而最近一次，上實計劃把家化的股份賣給日本第二大化妝品企業。

　　與此同時，即將到來的股改也將使上海家化的股權進一步稀釋，一旦被稀釋，通過二級市場收購而奪取家化控股權將變得更加容易。

　　在此情況下，葛文耀向上海國資委提出申請，希望能先回購股權，再進行股權分置改革。此舉得到上海國資委方面的支持。

　　回購股權并注銷后，家化集團的持股比例將從28.15%上升至45.36%，控股地位大大加強，“這樣一來，我們就可以保住上海家化這個民族品牌。”

　　但是變數依然存在，葛文耀并沒有掩飾他的憂慮。