汽車公司聚焦：上海汽車--汽車龍頭未到解困時

　　本刊記者 朱曉瑾/文

　　7月2日，上海汽車(資訊 行情 論壇)(600104)發布了預警公告，2005年中期凈利潤同比下降50%以上。當日，長安汽車(資訊 行情 論壇)(000625)亦發布同樣的公告，此前的6月15日，一汽轎車(資訊 行情 論壇)(000800)首先預警。在汽車行業中各領風騷的這3家上市公司，中期同時預警，并且利潤降幅都在50%以上，直接反映了周期性明顯的汽車行業在20

05年的疲弱之勢。而包含了整車業務和零部件業務的上海汽車更是其中的典型。然而，從目前的情況看，受累于行業之困的上海汽車們似仍未到解困之時。

　　行業之束

　　上海汽車于1998年底參股上海通用后至2003 年初，零部件業務和投資收益(主要來自上海通用)在上海汽車的總利潤中平分秋色，略有波動。考察上海汽車的業務需要同時考慮零部件和整車兩個子行業的情況。

　　變化發生在2003 年，國內的整車制造商在經歷了1年多的黃金時期后，行業盈利能力在當年上半年達到了頂點。投資于整車廠商的上海汽車在當年的利潤中，通過上海通用充分享受了這一行業機會，投資收益對公司的凈利潤貢獻率持續上升。上海汽車2003年實現凈利潤15億元，同比增長50%，幾乎全部由投資收益提供。通用因素，也就是整車因素，成為上海汽車投資評級上調或者下降的主要根據。

　　然而，去年4月份的宏觀調控，受經濟波動影響較大的汽車產業，在兩年的高增長之后，暫時推后的需求凸現了產能過剩的后果——各色汽車產品競相降價，行業利潤率由2003年上半年的11%下降到2004年底的2.3%。通用的雪佛蘭、別克和凱迪拉克3系產品未能幸免。上海汽車的投資收益比重持續下滑，至去年第四季度時，投資收益對利潤的貢獻僅占47.01%。研究員們也因對上海通用未來盈利下降的預期，不斷地調低對上海汽車的盈利預測。

　　上海汽車與其他零部件廠商一樣，并不能回避大行業環境的變化，因而也不可能指望由零部件業務來支撐公司業績的增長。盡管這項業務收益在公司利潤中的比重上升，但同比仍在2005年時出現下降。今年一季度，上海汽車凈利潤同比下降78.9%，其中，主營業務(零部件業務)利潤同比降幅59%，投資收益降幅更是高達80.3%。

　　周期底部確立

　　盡管有著連續兩個季度的盈利同比下降，上海汽車在此時的投資評級卻以“增持”見多，股價的相對低估是一個因素，行業底部的確立卻是實實在在的支持因素。

　　“上海汽車是家好公司，不過行業周期，它也沒法回避。現在討論汽車行業，大家都是在說，增長拐點什么時候出現了，和之前討論低點什么時候到來不同，這一時期對相關公司的投資評級都要更為積極一些。”中信證券(資訊 行情 論壇)李春波認為，在行業底部確立后，即便盈利增長仍不可見，質地優良的上海汽車此時已然可以增持。

　　這種汽車行業底部已經確立的信號，從上半年汽車行業產銷數據中可以看出——上半年汽車行業產銷量有較大幅度的提升，且同比增幅逐月提高，6月份的同比增長率已達50%-60%。

　　“今年年初汽車業產銷的下降是延續去年下半年的慣性下跌，在經歷了一季度的庫存消化，并且降價釋放出來后，投資者消費心理轉變，待購心理減少，二季度行業盈利將較一季度有較大幅度增長，第三季度有可能保持住這一勢頭，那么，整個下半年行業形勢會好于上半年。”汽車業界人士對下半年的形勢較為看好。

　　“國內汽車廠商經過持續的降價，盈利能力基本與國外汽車廠商趨于一致”，新疆證券陳光明認為，國內汽車廠商的利潤水平已經回歸到正常水平。“國內汽車公司凈利率年度間波動相對較小，目前仍然略高于國外汽車公司。但總體上來看，與國外主要汽車公司相比，國內汽車公司的毛利率水平目前與它們基本一致，均在20%左右。”

　　但是，爭議聲中，研究員們仍然傾向于汽車行業的真正復蘇期尚未到來。

　　陳光明之言是這種觀點的典型，“從歷史上看，汽車行業經歷復蘇、繁榮、衰退、蕭條這樣一個完整的周期一般在5年左右。此次汽車行業周期自2001年汽車行業的復蘇，到2002年、2003年的繁榮，到2004年在宏觀調控下的衰退與蕭條，已經經歷了4年左右的時間，新一輪增長周期的復蘇階段可能在2006年末或2007年初。”