中集屢成做空指標 脆弱形象背后究竟隱藏了什么

　　業績優秀的中集集團(資訊 行情 論壇)不僅股價長期處于低市盈率的尷尬狀態，還屢屢受到不利傳聞沖擊，成為短線游資炒作的“做空指標”。在中集優良的“業績形象”與脆弱的“股市形象”之間，究竟隱藏著哪些秘密？

　　7月4日，在經歷了一輪過山車般的大幅波動后，中集集團(000039)的股價停留在9.69元，以動態市盈率計算，這支“中國第一藍籌股”的市盈率不足6倍。而在最近的這次下跌中

，中集B股的三日累計跌幅曾一度高達19%。

　　難道這是一家爛公司？不是。該公司2004年凈利潤高達23.9億元，集裝箱銷量占全球總銷量近50%。與此同時，該公司在南開大學公布的“信息披露狀況前100佳”公司中名列第一，并在多次有關公司業績真實性的質疑與調查中屹立不倒，成為眾多基金與機構投資者追捧的“藍籌共識”。

　　但奇怪的是，中集不僅股價長期處于低市盈率的尷尬狀態，還屢屢受到不利傳聞沖擊，成為短線游資炒作的“做空指標”。

　　在中集優良的“業績形象”與脆弱的“股市形象”之間，究竟隱藏著哪些秘密？

　　國際化的背后

　　凡是親身到過中集進行調研或采訪的人士，都會對中集的“優秀”有著深刻的印象，這一印象在他們的筆下，更多地凝聚成兩個概念：“世界第一”與“國際化”。

　　中集集團是中國第一批中外合資企業，由招商局(資訊 行情 論壇)集團和丹麥寶隆洋行于1980年合資組建。“時間就是金錢，效率就是生命”這一名言就是時任中集首任董事長的袁庚所提出的。

　　1990年代以來，中集在經歷了虧損改制的階段后，抓住了世界集裝箱制造中心向中國轉移的趨勢，于1994年2月正式上市，充分利用資本市場的優勢，在短短數年時間里，通過一系列兼并收購，迅速做到了集裝箱領域內的“世界第一”。

　　中集的持續高速成長令其成為中國股市上的“第一藍籌”。自1996年取代韓國企業成為全球最大的集裝箱供應商后，中集不但保持了10年的高增長，而且進一步鞏固了其“世界第一”的行業地位，成為全球惟一能夠提供全系列集裝箱產品并擁有全部知識產權的企業。

　　與此同時，公司10年間的平均凈資產收益率高達19.5%，總資產規模從4億多元上升到100多億元。“國際化”是令中集人非常驕傲的資本。中集董事長李建紅曾特別強調，中集的競爭能力，和它的國際化的客戶關系，國際化的合資生產系統，國際化的技術、服務、供應系統，和國際化的成本管理系統都有關系。

　　但從另一個角度來說，中集的“國際視野”并非沒有代價。

　　“像中集這樣的海外型企業，股票在資本市場被低估的原因可能很多，但本土市場的缺失不能不說是一個重要的影響因素。”西門子(中國)公司副總裁孟凡辰在接受記者采訪時這樣表示。

　　在多年從事跨國企業管理咨詢的孟凡辰看來，當國際化企業成長到一定程度后，其本土市場的規模對于它后續的發展往往會形6成某種“瓶頸”。“像諾基亞或愛立信這樣的企業，在發展過程中已經做到海外市場份額遠遠高出本土市場，它們的股票在市場上都被視為高風險股票，總市值也處于長期徘徊或下降的趨勢。”

　　孟凡辰還以西門子為例來說明這一問題，“如果它沒有歐洲本土的市場，那它的全球擴張就沒有根據地。你的全球銷量里要有40%到60%來自本土市場，這是優秀跨國公司的一個共同特征。”

　　本土市場的價值，在于它能保證一個相當比例的“基礎份額”不會因全球市場的不可控因素而出現重大波動，從而保證企業持續發展的動力。

　　實際上，這一點已被某些富于遠見的企業戰略學者所注意到，美國賓夕法尼亞大學沃頓商學院馬歇爾#zhPoint#邁爾教授在接受中集內部人士訪問時就曾坦率地指出：“許多中國企業太專注于出口。而絕大部分跨國公司都有一個非常強大的國內基地，這對中國來說尤為重要，因為中國太大了。當大量的國外競爭對手進入中國市場以后，你怎么能夠做到不為自己的國內市場提供產品和服務就成為一個強有力的競爭者呢？”

　　而對于企業國際化過程中的“本土依托”，先行一步的臺灣企業可能感觸更深。原聯想董事局主席柳傳志在分析臺灣IT公司為什么最終未能順利從代工型企業轉化成“全球品牌”時，得出的一個結論是“臺灣的本土市場太小”。而這一“太小”的本土市場最終未能支撐起全球品牌所需要的“長期信譽”，而長期信譽則是包括市場行銷能力、服務能力、組織管理能力等一系列實力的綜合體現。

　　長江商學院的曾鳴教授則指出，巨大的本土市場是中國企業相對于日本、韓國、臺灣地區來說“不可比擬的優勢”，而對于這一優勢的忽略則是中國企業國際化進程中的巨大損失。

　　特例還是“短板”

　　盡管對于中集的“外銷型”市場結構的判斷并無異議，但華夏證券的資深研究員鄭賢玲卻堅持認為，中集股價的低估，來自于另一種市場誤解。

　　在長期對中集集團進行追蹤研究的鄭賢玲博士眼里，中集的產品結構使它注定了從誕生那天就只能是“國際化企業”。

　　集裝箱產品以及它所服務的海運業務，從一開始就沒有傳統制造業所習慣的“本土市場”，而是以全球市場的形象登上歷史舞臺的。鄭賢玲指出，從中集集團誕生至今，中國的內河運輸及其他運輸方式中，集裝箱的使用量都很不理想。

　　“在這種情況下希望中集以本土市場為主，不符合產業本身的發展規律。”　　而對于孟凡辰強調的“基礎份額”，鄭賢玲給出了另一個答案，“當年中遠成為中集股東時，除了投資之外，也帶來了中集最需要的基礎業務。中遠雖然是一家海外注冊的企業，但從它的股東結構來看，又何嘗不可以看做國內企業呢？”

　　在鄭賢玲看來，中集在資本市場上的尷尬處境，更多的來自行業研究人士的一個普遍誤解：

　　“大家都認為集裝箱市場已經成熟，市場總量不會再有重大突破。但在中集內部，‘集裝箱’這一概念本身還包含著許多可供拓展的延伸市場。比如它近年進入的半掛車市場，還有未來可能進入的火車集裝箱市場，都是集裝箱概念的延伸——比起海運集裝箱市場來，它們有著更大的拓展空間。”

　　鄭賢玲認為，中集的優勢在于它能在一個領域(集裝箱)做精做大的過程中，不斷拓展市場邊界，把別人眼中已經“定型”的蛋糕做大。“我認為這一優勢還將在未來的競爭中繼續體現出來。”

　　對于這市場的普遍誤解，鄭賢玲舉出了一個最近的例子：“前一段關于中集裁員的傳聞鬧得沸沸揚揚，但中集實際上多年以來就在實施這種按淡旺季調整用工數量的措施，實際上從國際競爭的角度來看，這是非常有利的競爭手段，卻被市場誤解成了‘利空’。”

　　對于中集這一“特例”，身在瑞士日內瓦的中國常駐世界貿易組織代表團官員榮民也有不同看法。他在回復記者的電郵采訪時強調，“中國企業國際化的依托還是中國的消費市場，所以核心仍是中國國內消費市場的培育，并且只有掌握中國的消費市場才可能作為跨國并購或者投資的一個有利基礎因素。”　就中集的個案而言，榮民認為，集裝箱產品本身仍屬于低級加工產品，而且其消費者是運輸公司這樣的企業客戶。“只有下游的運輸產業發達了，才能刺激自己的集裝箱產業的持續發展。”

　　而對于中集發展專用車的戰略，榮民指出，“這恰恰證明我國陸路集裝箱運輸的不發達，也說明了培育下游產業的重要性。”而與有著成熟市場的集裝箱產業不同，中集在培育產業的同時，還要承擔起培育市場的責任。

　　實際上，就在“做大”的過程里，中集管理層已經意識到了“本土市場”的重要性，并在內部討論中提出：“對于集裝箱業務來說，中集的產品是幾乎百分百地出口，隨著道路運輸車輛業務的拓展，中集將逐漸趨向于市場上的內外兼修和互動。”

　　全球化背景下的“本土市場”

　　盡管有著產業結構的獨特性，但從宏觀領域而言，中集集團在發展中所出現的這一“中國盲點”其實并非中集所獨有，而是與整個國家的產業和經貿結構息息相關。

　　據有關報道，2004年中國對外貿易總量首次突破1萬億美元，在全球貿易的排位升至第三。在此期間，我國外貿依存度也經歷了一個迅速上升時期；據商務部統計，2002年外貿依存度為51%，2003年為60.2%，2004年伴隨外貿進出口總值的大幅度攀升，外貿依存度估計可能達到70%的程度。

　　外貿依存度迅速提高的背后，是中國“世界工廠”的形象日益凸顯：國際貿易磨擦不斷加劇，反傾銷調查與爭端愈演愈烈，對進口資源和原材料的依存度日漸增加……“就現階段而言，中國甚至連‘世界工廠’都不是，只是一個加工車間。”深諳國際貿易“底牌”的榮民這么說的理由在于，目前的大多數國內企業，只能完成產品加工的某一個環節，賺取低廉的加工費用，甚至還談不上“工廠”經營的規模效應和環節連鎖效應。

　　就中集而言，盡管已經在集裝箱制造領域取得了絕對優勢，但不能忽略的是，集裝箱本身仍然只是運輸領域中的一個“環節”，如果沒有強大的下游海、陸運產業支持，集裝箱制造自身也只能是“隨波逐流”。

　　而這一點也從市場對于“世界船運周期拐點”出現后，對中集的業績預期大幅下調的評價中得到了部分證實。

　　與此同時，目光過于集中在“世界市場”的眾多加工制造企業，似乎忽略了中國本土這一正在崛起的全球最大的獨立市場。在這一點上，某些目光敏銳的海外企業已經走到了中國企業的前面。

　　中集在專用車方面最大的海外合作伙伴、瑞典的沃爾沃集團不久前作出一項驚人的決定：將集團的國際區總部從瑞典遷到中國，成為一間地道的“中國公司”。

　　面對這些“中國化”的強大跨國公司的競爭，中國制造企業如何擺脫忽視本土技術與本土市場的“引進依賴”，建立起強大而有深度的市場產業鏈體系。榮民認為無論是政府還是企業都還有很多課題值得思考。“如果只限于低層次的簡單加工，中國不但無法擠入世界工廠的行列，甚至會在下一階段輸給東南亞一些國家。”

　　而中集正是一個值得深入研究與分析的“國際化樣本”。(黃河)