萬科未來三年復合增長率30%-40%

　　□　國信證券經濟研究所　方焱

　　公司經營正常，所有項目均如期進行

　　萬科(資訊 行情 論壇)(000002)目前已進入深圳、上海、北京、天津、沈陽、成都、武漢、南京、長春、南昌、佛山、鞍山、大連、中山和廣州等20個大中城市從事住宅開發， 在建和銷售的項目有48個，今年還將陸續開工274萬平方米的建筑面積，屆時在建和銷售面積將達到520萬平米左右。公司目標明確，管理層富于開拓精神，跨地域經營管理能力強，過去14年，公司收入和凈利潤的復合增長率分別達25%和31%。從公司目前項目銷售情況看，總體來說較理想，未來幾年公司仍將處于高速增長期，預計未來3年銷售收入和凈利潤的年復合增長率為30%—40%，2005年每股收益攤薄后在0.35元左右，目前動態市盈率不到8倍。

　　下跌原因及我們的看法

　　最近萬科A股持續下跌。政策調控房地產行業使部分投資者失去持股信心。最近針對房地產行業的調控政策不斷，未來仍可能出臺進一步的政策，由于擔心宏觀調控政策使房地產銷售放緩、房地產價格下跌，部分投資者對公司未來盈利前景及增長失去信心，從而產生非理性的拋售行為。

　　投資者對上海房地產市場前景擔憂，對公司上海項目的盈利前景擔憂。但事實上上海業務對公司盈利的貢獻在25%，未來幾年也只有25%左右，而且即使上海房地產市場銷售不暢，憑借公司的管理和品牌，公司所開發項目的銷售情況并不一定就差。

　　股權分置改革導致市場信心受損、市場價值中樞下移，帶動公司股價下跌。我們認為：一切政策的基點仍是要保持房地產行業健康、穩定的發展，房地產作為國民經濟的支柱產業不會變，在房地產市場平穩后，行政干預的做法將逐步淡出；上海房地產泡沫在匯率未作出重大調整前不會破裂，2005年上海新盤銷售平均價格會維持在2004年的水平，但二手樓房銷售價格存在較大回調壓力、銷量會下降(上海統計局公布，2004年商品房新盤平均銷售價格6490元/M2，上漲27%，其中商品住宅平均價格6384元/M2，上漲28%，商品房銷售面積3488萬平方米，增長38.9%，其中商品住宅銷售面積3233.74萬平方米，增長38.5%)。

　　公司未來仍將維持高增長

　　公司在售樓盤銷售較理想，2004年末賬上有預收款20多億元，為2005年發展打下堅實的基礎，預計未來3年公司凈利潤復合增長率30%—40%。

　　給予“謹慎推薦”的投資評級

　　我們對公司在建項目和土地儲備進行評估，公司重估凈資產值為每股6.67元，相對于公司目前A股價格，溢價55%，估值非常具有吸引力，給予“謹慎推薦”的投資評級。

　　萬科A股前一交易日收盤價4.44元，漲3.26%。