東方航空洗牌內地航空業

　　計劃以9.86億元收購東航集團旗下西北、云南航空東方航空洗牌內地航空業

　　□阿斯達克研究部　梁淵

　　進入2005年以來，香港市場航空板塊頻頻傳出收購、兼并消息。繼國泰航空(0293)、港龍航空及中國國航(0753)有計劃重組意向后，近日東方航空(0760)亦公布，計劃以9.86億 元向母公司東航集團收購旗下兩家公司即西北航空與云南航空。如果說前者是“只打雷，不下雨”的話，那么，此次東方航空卻是“落到實處”。

　　目前，內地類似的航空業重組并不多見，但國際市場屢見不鮮。據資料統計，全球客運量排名靠前的41家航空公司中，35家為星空聯盟(Star　Alliance)、寰宇一家(One　World)及Sky　Team　alliances等國際航空聯盟的成員公司。他們擁有大部分市場份額，并通過聯營航班的方式進入中國市場，為內地航空業帶來巨大的競爭壓力。

　　收購順應國際潮流：擴大市場份額、產生規模效應、避免內部競爭

　　無庸置疑，東方航空此次收購可謂順應國際潮流。　

　　首先，利于集團擴大市場份額，建立龐大的航空網絡。東方航空原有的網絡覆蓋地域分布在中國東部及中部。完成收購后，集團在中國西北及西南地區將有自己的航線網絡。集團亦計劃增加來往東南亞及鄰近國家的航線，并進一步鞏固集團作為內地三大航空公司之一的市場地位。

　　其次，利于集團擴大營運規模，產生規模效應。據2004年年報統計，集團擁有大中型運輸飛機約為103架(包括96架100座以上的噴氣式客機和7架噴氣式貨機)。收購完成后，西北公司和云南公司60架商業客貨飛機將并入東航。屆時，飛機數量將增加約58%，客運量將由1771.1萬人次/年增加至2682.3萬人次/年，增幅約51%。

　　第三，利于增加集團盈利能力，提高成本效益。據悉，集團2004年營業額由2003年142.77億元增加到210.39億元，增幅為47.4%；凈盈利額由2003年虧損9.5億元，至2004年實現凈盈利5.14億元。究其原因，除“非典”后市場復蘇之外，集團增加營運能力功不可沒。通過整合內部資源，集中采購航材，可提高本集團的經營效益、降低經營成本。此外，被收購的西北公司及云南公司在內地擁有完善的機票銷售及推廣網絡，并于各主要機場設立營運中心，提供飛機生產及地勤支持服務，可減低營運開支。

　　第四，完善航班與航線，避免內部競爭。集團去年經營航線238條，內地航線179條、國際航線59條；每周定期航班約3057架次，服務于國內外共88個城市。完成收購后，集團可增加西北、西南航線及航班，合并路線，以滿足高運載量期間的航線需求，保證全年運載量供求平衡。同時，可消除三家公司之間的競爭，減少集團與母公司之間的關聯交易，提升集團的整體管理效率。

　　潛在風險制約：油價高企、持續負債、機隊規模

　　一是國際油價高企，不利于集團控制成本。航油成本在我國航空公司的主營成本中占據較大比例。據市場人士統計，2002至2003年，航油成本占主營成本26%左右；2004年中期升至30%左右。

　　從東航年報顯示，飛機燃料支出升幅高達78.3%，由2002年的30.45億元升至2004年54.30億元。筆者認為，一段時間內集團的成本壓力仍將存在。雖然國際油價略有回落，但仍接近50美元/桶。面臨行業競爭加劇，若今年整體客運量無法跟上燃油成本上升的步伐，勢必然影響集團2005年業績。

　　二是集團投資過快，持續負債經營，籌融資渠道較少。據悉，2003、2004年集團飛機及飛行設備預付款達12.96億元和24.10億元。公司訂立多份飛機購買協議，包括2004年10月9日、2005年3月16日及4月21日與空中客車公司訂立協議，分別購買20架空客A330型飛機、5架空客A319型飛機及15架空客A320系列飛機。

　　目前，集團處于持續負債經營狀態。截至最近兩年末，長期債務股東權益比率分別為2.6和2.5，不利集團資金周轉。筆者看來，此次收購，除付出必要的收購代價外，其整合之后的相應配套設施的建立，也會增加集團負擔。

　　三是隨著機隊規模擴大，飛機折舊、維修及經營性租賃支出將增加。去年，集團飛機折舊及經營性租賃支出漲幅為28.8%，由2003年28.51億元升至2004年36.72億元；飛機維修費用漲幅為5%，相對2003年增加0.67億元。此次收購為集團增加近58%的飛機數量，相關費用也將隨之增加。

　　逢低正可收集

　　近年來，國際油價的走勢一直左右著航空股股價，東方航空也不例外。去年底，國際油價屢創新高，股價一路下挫，該股跌勢長達半年。

　　現時，該股動態市盈率為13.75倍，與同類股票國泰航空11倍、中國國航8倍亦高出不少。筆者認為，投資者可密切留意人民幣升值概念。東航大部分經營成本以外幣計算，外債數額較大。若人民幣升值，不但可抵消油價上漲，減輕成本壓力，還可減少利息支出。而且，股價下跌幅度較大，反彈力度可期。當然，最近人民幣升值概念被市場淡化，但我們認為，這應是遲早的事情，看好該股的投資者不妨逢低收集。