外資再造新希望

　　本刊特約撰稿人 何曉晴/文

　　也許新希望(資訊 行情 論壇)在多元化投資過程中，能有效控制風險并取得收益，但沒有了主營優勢，我們難以期盼公司全面獲得超額回報。

　　最近，新希望(四川新希望農業股份有限公司，000876.SZ)出了一份還算亮麗的年報， 而且，其控股子公司新希望投資有限公司(新希望投資)也已與世界銀行集團所屬國際金融公司(IFC)簽署正式合作協議，同意IFC出資4500萬美元增資新希望投資。

　　這給市場發出一個強烈信號，新希望有了新的希望。然而，要了解新希望"希望"的內涵，還是需要對其資本運作進行認真的分析研究，才能做出相對客觀的評價。

　　IFC黃雀在后？

　　資料顯示，新希望持有新希望投資75%的股權，新希望集團持有余下25%的股權。IFC進入后，新希望投資總資本將高達2.31億美元。其股權結構將變更為新希望持股60.2%、新希望集團占20.3%、IFC占19.5%。

　　IFC此次增資新希望投資，將使其實力大增。

　　此前，新希望投資手里持有中國民生銀行(資訊 行情 論壇)3.6億股份，另有1個多億元人民幣現金。IFC增資進來，使新希望投資可利用現金一下子達到了近5個億人民幣。如果考慮其可在民生銀行進行股權質押，新希望投資可支配的現金將會達到10個億左右。這在目前中國內地銀根緊縮，資金較為緊張但投資機會多多的情況下，無疑對于新希望今后業績的提升將發揮積極作用。

　　IFC成立于1956年，是世界銀行集團的私營投資部門，主要為各國私營公司在國際金融市場籌集資金，幫助發展中國家的公司進入國際資本市場融資，并提供貸款和風險投資，具有非常廣泛的國際企業資源和各國政府的良好公共關系資源。

　　據了解，1985年以來，IFC在中國已為78個項目提供了18億美元的融資。從1956年成立到2004年財年，IFC已從自有賬戶中承諾了440多億美元的投資，并安排了230億美元的銀團貸款，投資于140個發展中國家的3143家公司。截至2004年財年，IFC的全球投資組合余額中自有賬戶179億美元，為其它參加行持有的銀團貸款55億美元。

　　IFC的進入對新希望來說除了帶來資金外，更重要的是信譽的提升。IFC參與的項目通常能增強各方如其他投資人、債權人的信心。和IFC合作，意味著新希望可以利用IFC甚至世界銀行的全球企業資源和項目信息，面向全球做融資和投資業務，并為新希望集團在全球尋找新的投資領域和項目，使新希望成為一個全球化的大公司。顯而易見，通過此次合作，新希望集團將從IFC全球投資機構的豐富經驗中受益。

　　而新希望與IFC的合作已經不止這一次，不過之前主要是涉及產業方面。

　　新希望投資增資完成后，將主要在國內收購包括銀行在內的優質金融類資產。劉永好曾向媒體表示：“世界銀行國際金融公司參股后，新希望投資公司將成為一家多元化的金融控股公司，并計劃在三年內赴海外資本市場上市。”

　　顯然，劉永好已有意把資本運作的觸角從國內市場伸向整個國際市場。

　　由于IFC在國際投資界聲譽卓著，此次合作讓人們看到了"新希望"在金融領域的新希望。

　　但是，螳螂捕蟬，黃雀在后。IFC樂意進入中國的金融領域。他們認為中國金融領域是最后一塊"蛋糕"，在中國深化金融改革的過程中，機會多多。所以，它們更愿意借助像新希望投資這樣的平臺進入中國金融領域。

　　事實上，自2000年入股上海銀行5%開始，5年不到的時間，IFC陸續參股新華人壽、南京市商業銀行、興業銀行、西安市商業銀行等金融機構。2003年7月6日，通過受讓東方集團(資訊 行情 論壇)1.08%股份，IFC與新希望投資一起出現在民生銀行的股東名單里。

　　而民生銀行作為新希望最為重要的利潤來源，在IFC進入之后，將有近1/5的肥水流進IFC的田里。而且，有理由相信，IFC將覬覦新希望手里更多份額的民生銀行的股權。

　　“有限多元”格局形成

　　新希望原是一家以飼料為主業的公司，上市之初，主要收入均來自飼料行業。但自1999年以來，公司業務開始向多元化方向發展。目前，公司實行以"農產業為核心、適度跨行業發展"的戰略，將主營業務集中于飼料、乳制品、化工及金融投資領域。

　　對于新希望多元化的產業結構，公司董事長劉永好將其比作一架飛機：公司總部是這架飛機的頭，確定方向和實施決策；飼料業是這架飛機的身子，處于主要產業的位置；金融是飛機的左翼，房地產是飛機的右翼，而正在初步踏入的高科技等領域是機尾。

　　劉永好還闡釋說：“我們所說的多元化是一種‘有限多元’，是在立足農業產業的基礎上和管理框架結構允許的情況下發展的多元。在規范市場條件下的企業，要把自己熟悉的行業做好、做精、做專、做大，這是必然的、符合潮流的，但是在轉型期的地區和國家會有一些新的機會，這些機會是可以帶來巨大財富的。我們有能力去把握一些新的機會，發展有限多元。我們會繼續以農業為主，加大農業投資，在化工業、金融方面也有些投資，但像媒體、紡織、汽車，我們不會去涉及。”

　　那么，新希望“有限多元”有哪些值得關注的地方呢？

　　主業毛利率逐年下降

　　近年來，公司主營業務飼料收入雖然一直呈穩定增長趨勢，但毛利率卻背道而馳，基本上呈逐波下探的趨勢。

　　作為其主營業務的飼料創業期是從1988年開始，劉氏四兄弟當時成功地開發出"希望牌"高檔豬飼料，并很快占領了全國市場。其財富也以幾何速度般爆發式地增長。

　　在十幾年過去之后，其產品生命周期也步入了成熟期。公司上市時僅是由新希望集團最優質的4家飼料生產企業資產組成，而劉永好兄弟幾人共擁有136家飼料企業，其中劉永好的新希望集團與四川南方希望有限公司(南方希望)合計擁有40多家企業，這一"部分上市"格局留下了飼料業務發展空間受限的后患。

　　由于未上市的飼料企業經營情況并不理想，公司管理層從廣大股東利益出發，不愿意去收購，當然也不可能去新設飼料廠與集團之間搞同業競爭，要再進一步進行市場大擴容可能是不太現實的事。

　　從2001年起，新希望開始進入乳業，先后收購陽平乳業、云南蝶泉、四川陽平、長春苗苗等幾個企業，目前已經控股和參股了10余家乳品企業，分布在國內7個省市，公司乳業的發展仍需在整合中體現，其業績財報顯示，新希望的乳業毛利率也遠遠低于乳業行業的幾家龍頭企業。

　　從整體來看，新希望飼料、乳制品、化工三項實業經營業務的利潤增長率超過民生銀行利潤增長率的難度較大。

　　房地產投資只是過客行為

　　新希望集團進入房地產行業，本來只是為新希望日漸式微的飼料產業尋找替代產業過程中的一次試探。不過劉永好選擇進入房地產市場的時機非常好，1999年，和成都岷江房地產公司合作開發了300畝的成都錦官新城。他沒想到，成都錦官新城和它的"最適合居住的城市"等理念甫一出手，即引發市場熱烈回應，一期開盤一周便銷售1.4億元。

　　劉永好放言，將在一兩年內投入25億-30億元到房地產中去，加上原來錦官新城一個項目就投資16億，劉永好在整個房地產行業的投資總額將超過50億元。如果按照《福布斯》對劉永好83億總資產的估價計算，新希望這一投資力度令人驚訝。

　　然而，在錦官新城一舉紅遍成都后，劉并未迅速擴大戰果在房地產業迅猛擴張。在2002年新一輪的圈地運動中，萬科(資訊 行情 論壇)、合生創展(行情 論壇)等都走在了前面。而新希望的表現更重實際。劉永好任由許多起步比自己晚、基礎比自己薄的房地產商"長江后浪推前浪"。

　　劉永好在房地產投資方面見好就收，踟躕不前是有原由的。

　　成都錦官新城建設之初，劉的錦官新城土地，是由原成都市民用建筑統一建設辦公室(統建辦)利用其作為政府機構背景拿到的，統建辦不肯買斷，堅持采取必須與新希望共同開發，以土地出資，一起分享利潤的辦法。劉此后曾與一政府機構下屬的國有房地產企業簽約收購土地，結果簽約付款后才發現，不管在建委還是國土局，壓根兒就沒有那塊土地，甚至沒有合同上那塊所謂土地規劃圖上標注的地名，但其他手續卻又齊全完備，這讓劉永好的2000萬收購款顆粒無收。

　　從此認識到房地產業的政策限制和行業弱點，甚至曾斷言房地產業的火熱和暴利只是經濟轉型期的機會，不會長久，所以新希望是否敢將未來全部壓在房地產業，劉在有利可圖必須圖的大原則下，持保留態度。

　　也許，房地產對于劉永好只是一個過渡產業，劉永好之于房地產也不過一介過客。

　　金融投資命系民生銀行

　　新希望的金融投資雖然項目不少，但總起來說，民生銀行是其命門所系。

　　2001年至2004年是民生銀行的高速成長時期，期間該銀行的資產規模，貸款規模平均增速分別達到48.97%和52.36%，凈利潤平均增長46.83%，高出行業平均水平，也為上市銀行中增長最快水平。

　　2003年，新希望通過參股民生銀行獲得投資收益為1.03億元，占當年公司凈利潤的83%。2004年，新希望通過投資民生銀行又獲得了1.067億元的投資收益，占凈利潤1.397億元的76.38%。可見，若沒有該筆長期投資，公司的利潤大滑坡是不可避免的，這也暗示了該公司的主業滑坡是事實存在的。

　　由于新希望投資民生銀行一直都按權益法核算，所獲收益對公司凈利潤貢獻巨大，一直是市場議論的焦點。

　　有市場人士對該筆長期投資用權益法核算持有異議。按照會計核算制度，長期投資占被投資方股權的20%以上或雖不占20%以上但擁有實際控制權可用權益法核算，否則用成本法核算。

　　新希望雖為民生銀行的第一大股東，但目前股權比例只占6.985%，與第二、三名股東相差無幾，擁有實際控制權是談不上的。在2000年報中，新希望也把民生銀行列為不存在控制關系的關聯方。假若用成本法核算，新希望的利潤將會大大縮水。即使用權益法核算，民生銀行對新希望利潤的貢獻也只是體現在賬面上。

　　事實上，民生銀行近年來一直在結合利潤分配實施股本擴張戰略，極少現金分紅。新希望2004年財報顯示，這么多年來，累計分得的現金紅利僅為8473.32萬元，不及2004年一年在賬面上體現的投資收益。由于公司采用權益法計算投資收益，該收益又長期超過公司主營所創造的利潤，從而引發投資者對其真實價值判斷的分歧。

　　但也有觀點認為權益法核算民生銀行股權投資收益是合理的。因為這部分股權能參照民生銀行凈資產非常容易的作價轉讓掉，這是成本法所無法顧及到的重大收益。如東方集團(600811)2003年向IFC轉讓民生銀行1.08%的股份，獲取轉讓款19114萬元，收益預計可以達到5500萬元。

　　這就是說，新希望對民生銀行的投資回報，只有當這部分股權進行出讓時才會最終表現出來。而對一直將民生銀行股權視作金融投資王牌的劉永好來說，一旦要做出出讓民生銀行股權的決定，恐怕是已經到了公司資金鏈將要斷裂的危急關頭了。

　　因此不管怎么說，民生銀行投資收益既構成了新希望金融投資的最大利潤源，同時也是公司最大的風險源。

　　希望何在？

　　應該說 ，新希望在經營上還算是比較穩健的。劉永好一直保持著其上市前的風格，盡量少借款。該公司歷年來的資產負債率保持在25%左右。

　　然而，當企業發展到一定規模、檔次時，往往由產品投資者變成了產業投資者、戰略投資者，而戰略投資者又必須以龐大的金融資本作為后盾，才能實現其產業投資、戰略投資。也就是說大集團投資小打小鬧已沒有意義，大規模投資就需要龐大的資金，龐大的資金就需要金融資本的支持。

　　近年來，新希望發起金融購并風潮也許是在向通用電氣、通用汽車等國外大企業的成功經驗學習，以產業資本進入金融資本，以金融資本為產業資本服務。

　　通用電氣的產融結合從上世紀30年代的資金部誕生到通用電氣金融服務公司再到通用電氣金融財務集團，其業務范圍越來越廣，幾乎涉足所有的銀行與非銀行業務，已成為在資本市場上縱橫捭闔、無處不在的超級產融資本大鱷。

　　另有數據表明，全球貿易總額的97.5%是金融資本交易，產品貿易僅占世界貿易總額的2.5%。劉永好曾表示，"做產品經營是一分一分地賺，做品牌經營是一毛一毛地賺，做資本運營是一塊一塊地賺。"

　　而新希望之所以采取參股的方式涉足金融業，恐怕主要是由于我國財務公司設立門檻很高。同時，財務公司經營范圍較窄，不能完全滿足企業金融方面的需要。于是，新希望采取在產業外部投資并購銀行、保險、信托的辦法，以達到參股甚至控股的目的，甚至不排除企圖將整個產業集團變成金融控股公司。

　　但是，與2004年轟然倒下的德隆、鴻儀等民企資本派系相伴，"短融長投"、"產融矛盾"等詞語幾乎成為民企涉足金融的緊箍咒。

　　好在劉永好自有主張，對市場的種種議論不以為然。他表示：“我覺得曾經壟斷的金融行業逐步放開的過程中，有許多特殊機會，誰抓住就會有較大發展。”

　　事實也是如此，在2004年宏觀調控進行得如火如荼時，民企進入金融領域的熱情并未隨德隆崩塌、托普遁形、鴻儀分崩離析、東方收縮戰線而減退。

　　統計顯示，2004年已有9家民企逆市進軍金融業，包括被金融界人士稱為中國第一家貨真價實的民營銀行浙商銀行亮相，海航集團財務公司成立，魯冠球的萬向集團參股浙江工商信托并間接控股天和證券，新奧集團參股重組河北金融租賃公司，橫店集團控股西藏證券，雅戈爾(資訊 行情 論壇)參股寧波市商業銀行等。

　　資本經營是企業做大做強的必由之路，但必須以產品經營為基礎，否則是沙漠上的大廈，一陣狂風就能吹倒，而且建得越高，倒的可能性就越大。除非有特殊的運氣，單純搞資本經營很難成功。相反，做好了產品和品牌經營，資本經營就能給企業帶來倍增效應。

　　事實上，劉永好從1000元人民幣開始，用20年時間發展到現在，在很大程度上依靠了資本經營帶來的倍增效應。

　　當然，新希望能否成為資本運作的頂尖高手，我們還有待觀察。在金融業投資獲得巨大成功的背景下，公司加快了資本運作的步伐，但把打造大農業產業鏈作為目標，其前景雖然誘人，最終結果卻值得懷疑。

　　也許新希望在多元化投資過程中，能有效控制風險，并且取得合理的收益，但沒有了主營優勢，我們難以期盼公司全面獲得超額回報，指望所有投資都像民生銀行般快速升值也是不現實的。