謝世清

　　經過兩年多的試點，轉融通業務終于在8月30日正式起航，各大券商摩拳擦掌，僅翌日，提交轉融資申報的證券公司就有11家，合計申報13筆，當天成交金額高達11億元，轉融資余額約66億元。在我國股市普遍持續低迷之際，轉融通市場卻能一枝獨秀，為初秋之際沉悶窒息的股票市場帶來了一絲新意。

　　轉融通業務是指由銀行、基金和保險公司等金融機構，將持有的資金和證券作為證券公司開展的融資融券業務的資金和證券來源，而證券公司則作為中介將這些資金和證券提供給融資融券客戶。轉融通業務的推出主要是針對之前融資融券業務中出現的融資融券比例失調問題。融資融券業務開展后，我國大型券商作為融資方的“資”源充足但作為融券方的“券”源不足，難以滿足市場做空的需要，導致融券業務僅占1%左右。轉融通業務的推出旨在盤活其他金融機構手中的證券資產，從而增大融券業務的比例。

　　目前，絕大部分機構認為轉融通業務有望迅速實現其預期目標，甚至有業內分析人士認為轉融通的推出將顛覆A股的盈利模式，意味著全面做空時代的來臨。轉融通業務推出的當天，市場預期普遍看好，券商股也普遍大漲。作為對現有投資渠道的有益補充，轉融通業務無疑在長期內能夠提升市場的有效性，有利于券商進行業務重組和金融創新。

　　然而，轉融通業務的推出是否在短期內就具有如此效力值得商榷。筆者認為，轉融通業務在短期內并不會對目前券商和證券市場的盈利模式產生顛覆性的影響，也不意味著全面做空時代的到來。應該清醒地認識到，轉融通業務的推出只是環環相扣的一系列金融改革之一，其發展和完善尚需相當長的一段時間。主要理由如下：

　　首先，轉融通業務的發展受限于中國證券金融公司的資本規模。該公司是證監會核準的唯一一家從事轉融通業務的證券公司，其他券商均需通過該公司參與轉融通市場。國金公司注冊資本僅75億元，若按國金公司持有10%的自有資本以及A類公司0.6倍的公司系數計算，則最大規模可達1250億元左右。但相對于我國目前幾十萬億元的市值、每年幾千億元融資和再融資的股票市場而言，1200多億元的資金無異于杯水車薪。因此，期望轉融通業務的引入能立馬引發證券市場形成做空機制的大變革，是不太現實的。

　　其次，轉融通業務的發展受限于其試點標的證券范圍。從數量上看，目前滬深兩市允許進行轉融通業務的股票不到300只，僅占A股上市股票總數的15%。從性質上看，為降低政策沖擊，大部分轉融通證券為大盤股和藍籌股，其本身的換手率相對較低，流動性也相對較弱。因此，可進行轉融通業務的證券標的資產本身的限制，也降低了轉融通業務短期內迅速發展的可能性。

　　第三，轉融通業務的發展受限于業務參與者的進入門檻。在現階段，只有規模最大的25家券商才會被允許進行轉融通業務，最終也只有11家大型券商被授予了執照，同時單筆轉融通業務的最低限度為100萬元。這樣高的門檻，一方面妨礙了更多的金融機構參與到轉融通業務，另一方面也直接限制了散戶投資者的參與。因此，考慮到我國證券市場以散戶為主以及各種中小型金融機構林立的投資者結構現狀，較高的進入門檻無疑限定了轉融通業務在短期內的迅猛增長。

　　最后，轉融通業務的發展還受限于我國證券市場不成熟的現狀。在我國，任何金融新產品和新渠道從推出到成熟，均需一段相當長的發展時間。具體到融資融券業務，初期也經歷了半年多低交易水平階段，然后才逐漸發展到現在幾百億元的交易規模。此外，轉融通業務本身只能部分彌補金融市場以往的缺失，金融市場的蓬勃發展還需更多金融產品的開發和金融渠道的完善。只有當期權、期貨市場以及各種金融創新的全方位發展，才能最終推動我國證券市場的成熟以及盈利模式的根本性變革。

　　(作者單位：北京大學經濟學院)