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　　報告作者：劉冰、許娟娟撰寫日期：2009-09-11

　　公司曾多元化經營，近年來公司清除龐雜資產，專攻零售業(yè)態(tài)。目前主要經營百貨和超市，共有9家百貨、1家購物中心、31家平價超市和大賣場。

　　08年百貨和超市業(yè)務收入分別約占零售業(yè)務收入的60%、40%。

　　百貨中，公司位于武漢市的中南商業(yè)大樓和中商廣場購物中心是盈利主體，沙市百貨目前收入情況較為理想，但盈利較少，剩余的外地5家百貨門店整體盈虧平衡；購物中心從05年試營業(yè)至今，由于財務費用較高，每年虧損額較大，預計09年能夠實現盈虧平衡；超市由于銷售規(guī)模較小，所以毛利率相對較低；物業(yè)出租和投資收益兩部分盈利較為穩(wěn)定。

　　公司曾經多元化發(fā)展使得主業(yè)發(fā)展緩慢，資本市場融資難以獲得，擴張均依靠自有資金和銀行貸款，發(fā)展規(guī)模受到資金限制。

　　09年中期，公司的資產負債率高達到72%，銷品茂項目是貸款的主要來源，該項目共投入約10億元，除1.9億元為自有資金，其余為借款。為降低資產負債率，預計最快可于2011年進行配股。

　　公司的自有物業(yè)約42萬平米，物業(yè)的重估價值較高，每股重估價值11.5元，但其大部分資產用于貸款擔保，目前擔保資產占非流動資產的60%。

　　武商聯成立的初衷是整合零售資源，公司的超市業(yè)務和武漢中百均定位于湖北省，網點互補，公司的超市毛利率有很大的提升空間。我們認為，若價格適宜，公司的超市業(yè)務有較大的并購價值。

　　我們認為短期內重組的可能性不大，主要理由是：公司新任董事長應該先著力提升公司業(yè)績；公司目前業(yè)績不好，考慮到整合后現有人員的安置，勢必先提升業(yè)績；原推動武商聯整合事宜的武漢市相關領導已調至湖北省，新任領導需要適應期。

　　盈利預測及投資建議：預計09、10年歸屬母公司所有者的凈利潤增速分別為73%、33%，EPS分別為0.26、0.35元，公司目前估值36倍，高于行業(yè)平均30倍，年內重組的可能性不大，近期給予“中性”評級。