報告作者：鄭文琦、任美江撰寫日期：2009-05-11

　　種子行業回暖，盈利提高：2008年，A股5家種業上市公司共計實現歸屬于母公司股東凈利潤1.41億元，折合最新攤薄加權每股收益為0.142元，同比增加23.4%，小幅超出收入增速。先鋒對于行業上市公司凈利潤增長的巨大貢獻是種業上市公司EPS增長率走勢及幅度與收入及毛利出現巨大背離的主要原因。09年一季度。除登海、敦煌以外，另外三家公司收入均出現同比下滑，但收入下滑大多由非種子業務所引起，毛利方面，除豐樂種業出現小幅下滑以外，各公司基本均與去年同期持平或有所增長。盡管期間費用出現同比降低，但隆平高科投資凈收益的大幅縮水卻使得營業利潤及凈利潤同比出現了大幅下滑。但與此形成鮮明對比的是，少數股東損益仍同比增加51%，顯示出登海先鋒及敦煌先鋒在09年一季度的大獲全勝。我們預計，09年各公司種子業務都將迎來行業回暖所帶來的盈利增長。

　　白糖需求庫存決定后期糖價：在2008年糖價大幅下跌的背景下，盡管白糖銷量有所增長，但營業成本及期間費用剛性增加使得糖企業績大幅下滑。從環比角度來看，旺季因素使09年一季度收入大幅增長，而管理費用率的大幅降低則使虧損面出現收窄。從資產負債表及單季度現金流量表來看，09年一季度白糖銷售同比價跌量縮而成本費用高企，從而導致庫存大增、資金緊張，此外，借款、存貨及預付賬款同比大幅增加而應收賬款、預收賬款基本穩定的情況也反映了白糖滯銷的局面。我們預計，隨著3月份的收榨以及需求的逐步回暖，糖企盈利、存貨及資金情況將得到較大程度的改善。

　　水產養殖公司業績改善需待價格反彈：水產養殖公司08年業績下滑的主要原因是水產品價格下跌使收入增速低于成本，從而使毛利率小幅下滑，而期間費用率同比上升以及減值準備的計提則進一步侵蝕了業績。值得注意的是，在國外需求萎縮、價格大幅下跌的背景下，各公司在產能擴張的基礎上，水產品銷售量均有所增長，顯示出各公司長期以來所建立起的市場力量，這一因素將成為后期水產品價格反彈后帶動各公司營業收入增長的重要支撐。考慮到水產品出口及國內酒店消費的復蘇尚需時日，臨近旺季價格也仍未有反彈跡象，而金融危機使企業推遲產能擴張計劃，同時水產品養殖需要一定生長周期，因此，我們預計短期內水產養殖上市公司業績仍難有起色。

　　期待復蘇中的業績增長：基于上述對于三個子行業發展形勢的判斷，并綜合考慮各公司的估值水平及未來業績成長能力，我們維持此前對于各公司的投資評級，但值得注意的是，未來種子及制糖企業仍將受益于種子價格及糖價上漲所帶來的行業復蘇，相比之下，水產養殖企業業績恢復則尚需時日。建議重點關注登海種業(002041.SZ)、敦煌種業(600354.SS)、南寧糖業(000911.SZ)。