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　　報告作者：朱衛華、黃珺、董廣陽撰寫日期：2008-10-30

　　貴州茅臺第三季度真實業績其實是大幅增長，流行看法只重表面增長率認為增長不快，是為誤判。公司前3季度實現營業收入64.9億元、營業利潤44.0億元、凈利潤31.45億元，分別同比增長45%、76%、98%，實現EPS3.33元；公司第3季度實現營業收入18.67億元、營業利潤12.67億元、凈利潤9.05億元，表面上看非常平淡，分別同比增長2%、10%、22%，實現EPS0.96元，其實去年第3季度收入中包含有6.75億元一次性收入的確認，扣除后看今年3季度收入、凈利潤同比增長速度應為61.8%、93.6%。

　　公司預收帳款由今年2季度末的2.94億元回升到3季度末的9.36億元，也是超出預期。有人把3季度表面數據增長率緩慢歸結為都留在預收帳款中未確認，其實只對了一半，我們測算得出新增6.42億元預收帳款中有3.96億元是未確認的收入，對應EPS約0.20元，留有余力表明公司做法穩健。

　　我們將業績、預收帳款差額、合并與母公司主營成本差額三位一體進行研究，還原一個真實的茅臺。很多投資者因只看到預收帳款余額在去年4季度有明顯變化，故把公司一次性收入動作歸在4季度，其實從3季度就開始了，合并主營成本較母公司主營成本3季度超1億元、4季度超1.29億元，以07年全年看總共超1.87億元，折一次性收入15.54億元。

　　公司未來業績增長來自量、價、結構三方面。投資者關注焦點集于普通高度茅臺酒09年會否提價80元，公司的確有可能不提價(影響EPS0.83元)，或者只提40元，其實即使不提價，我們認為公司完全可以通過銷量釋放10%、并從今年留出一部分來填平缺口。而我們提請投資者注意的是公司陳年酒的發展，根據我們的預測，陳年酒今年能貢獻接近1/3的收入、2/5的凈利潤，09年量增價升又比較確定，它在業務中的份量會有多大？

　　盈利預測與“強烈推薦”評級。我們維持08、09年EPS4.4元、6.3元預測不變，今年業績有可能超我們預測；目前市場估值水平下移，根據公司09年業績20～25倍PE定位，目標位127～159元。

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