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　　報(bào)告作者：竇澤云、王凡撰寫日期：2008-08-29

　　繼一季度業(yè)績大幅下滑僅實(shí)現(xiàn)微利后，二季度公司盈利繼續(xù)明顯惡化，導(dǎo)致上半年由盈轉(zhuǎn)虧。盈利惡化的主要原因是燃料成本繼續(xù)大幅攀升。

　　2008年上半年公司單位燃料成本為226.78元/兆瓦時(shí)，同比上漲34.03%。燃料成本占營業(yè)成本的比重從去年同期的65.08%攀升至70.92%。毛利率同比減少14.73個(gè)百分點(diǎn)，驟降至4.44%。其中一季度毛利率為8.97%，二季度毛利率僅為1.34%。

　　不考慮電價(jià)再次調(diào)整，我們預(yù)測公司2008、2009年的每股收益0.11元、0.26元，對應(yīng)PE分別為53倍和23倍。

　　在行業(yè)盈利的特殊階段，與PE估值相比，PB估值更適合衡量電力股的價(jià)值，而“重置價(jià)值+經(jīng)營權(quán)價(jià)值”則成為電力股的估值下限。華能國際的每股重置凈資產(chǎn)為3.96元/股，每股經(jīng)營權(quán)價(jià)值為1.98元/股，合計(jì)為5.94元/股。目前股價(jià)已處于估值底線附近，有較高的安全邊際。

　　我們認(rèn)為，目前電力企業(yè)盈利能力還不足以支持這個(gè)行業(yè)平穩(wěn)發(fā)展，后期電價(jià)調(diào)整還有空間，預(yù)計(jì)09年電價(jià)再次調(diào)整的可能性很大。華能國際機(jī)組質(zhì)量優(yōu)良，電價(jià)修正后，如果煤價(jià)能基本平穩(wěn)，合同煤兌現(xiàn)率回升的話，公司業(yè)績彈性較大，09年業(yè)績有望大幅度超出我們以上的預(yù)測，鑒于行業(yè)盈利逐步的回暖，以及公司業(yè)績反彈的潛力，我們維持對公司“推薦”的評級(jí)。1年目標(biāo)價(jià)8.0元。