新申萬再造類銀河 匯金系券商整合路徑呼之欲出

　　21世紀經(jīng)濟報道 羅諾

　　作為近期攪動資本市場一潭湖水的大事，申萬“借殼”宏源證券(000562.SZ)的實質(zhì)性步驟正在進一步探討。

　　“雖然合并的事實得以定論，但具體方案還未出爐。”10月31日，一位接近匯金公司的知情人士向本報記者證實，從當日起，“借殼”的具體方案已在大股東匯金公司主導下在申萬公司開始討論，“方案原則上將直接采取由宏源向申萬各股東增發(fā)股票換取所持申萬的股權(quán)。”

　　申萬、宏源在最新的券商總資產(chǎn)規(guī)排行榜上，分別排名第10和第15的兩家券商。最新數(shù)據(jù)顯示，一旦申萬、宏源完成整合，其總資產(chǎn)規(guī)模將接近800億規(guī)模，這一規(guī)模將超過也是由兩家券商整合而成的華泰證券(601688.SH)，成為僅次于廣發(fā)證券(000776.SZ)的第五大規(guī)模券商。

　　“對于整合后的申萬而言，雖然資產(chǎn)規(guī)模較銀河證券更龐大，但內(nèi)部在定位其與同行的類比性時，新申萬與匯金同門似更具同樣的估值參考模式。”一位接近申萬的人士透露。

　　隨著申萬曲線上市的塵埃落定，匯金系券商的資本市場征戰(zhàn)版圖最重要的一筆繪就，愈加清晰的資本線路圖也將漸漸鋪開。

　　方案猜想：增發(fā)定價或約8.3元

　　或許在申萬合并宏源證券已成既定事實的前提下，最受市場關(guān)注的就是合并方案的出爐。

　　“雖然目前有關(guān)方案還沒落定，但大致的架構(gòu)不難猜想。”上述接近匯金公司的知情人士向記者分析道，此次類似申萬借殼宏源，并合并吸收宏源證券的有關(guān)資產(chǎn)，按借殼一般邏輯，即為宏源向申萬定向增發(fā)，“可能還帶有部分定向的現(xiàn)金融資計劃。”

　　“目前，宏源向申萬定增的增發(fā)價格已經(jīng)大致確定。”上述接近匯金公司的知情人透露，宏源證券向申萬定增的每股價格大致為8.3元左右。

　　“按照有關(guān)信息，便可大概估算申萬合并宏源的大體方案。”北京一家資深券商的投行高層向本報記者分析道，大致確定換股價后，只要能大致估算申萬的資產(chǎn)價值，便能大概得出此次合并吸收申萬的有關(guān)股權(quán)，宏源證券的增發(fā)數(shù)量。

　　據(jù)公開數(shù)據(jù)顯示，2012年申萬每股收益約0.21元，結(jié)合近一個月證券行業(yè)靜態(tài)市盈率約35倍計算，如果申萬單獨上市，其每股市場價約為7.35元。

　　目前，申萬總股本67.15億股，也就是說，如果申萬IPO，其市值約494.25億元。

　　若以宏源證券向其增發(fā)價8.3元/股計算，那就意味著宏源證券將增發(fā)近60億股用來吸收合并申萬股權(quán)。

　　“無論結(jié)果如何，申萬與宏源的合并必將在雙方的股權(quán)價值同時得到重估和修正。”上述投行高層坦言。

　　剛公布的宏源證券三季報顯示，2013年前三季度，宏源證券實現(xiàn)營業(yè)收入33.53億元，同比增長37.53%，凈利潤11.32億元，同比增長40.80%。

　　但由于宏源證券在上市券商中處于中下游，故市場給與其的動態(tài)市盈率遠低于中信、華泰、廣發(fā)、海通等，僅約21.6倍，目前資質(zhì)較好的上市券商動態(tài)市盈率均超過30倍。

　　“新申萬整合完成后，市盈率超過30倍達到上市券商的平均市盈率是合理的。”上述投行高層認為。

　　新申萬角力銀河證券

　　與宏源合并后，新的申萬似乎與銀河證券擁有太多的相似之處。

　　作為一家老牌券商，申銀萬國[微博]的經(jīng)紀業(yè)務(wù)、投資資詢業(yè)務(wù)(研究實力)及近年來新發(fā)展起來的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)在業(yè)內(nèi)都有一定優(yōu)勢。但是，申銀萬國的投行業(yè)務(wù)和鼎盛時比，只能用慘淡來形容，而宏源證券主業(yè)發(fā)展得比較平均，研究實力稍弱，但投行業(yè)務(wù)表現(xiàn)也不突出。

　　“首先，整合后的新申萬將取代銀河證券成為國內(nèi)擁有最多營業(yè)網(wǎng)點的券商。”上述接近匯金公司的知情人士透露。

　　公開數(shù)據(jù)顯示，目前，宏源證券有89家營業(yè)部，加上獲批新增的50家，營業(yè)部總數(shù)將達139家，申銀萬國共有155家營業(yè)部，雙方合計294家，超過銀河證券的232家。

　　2012年，銀河證券代理買賣證券業(yè)務(wù)凈收入約26.19億元，申萬和宏源的該項指標分別為21.3億、8億元。

　　2012年，證券公司承銷、保薦及并購重組等財務(wù)顧問業(yè)務(wù)凈收入的排名上，銀河以6.7億元名列第9位，宏源與申萬則分別以8.7億元和1.4億元名列第7和第41位。三家券商當年參與證券主承銷的企業(yè)家數(shù)顯示，銀河6家，宏源7家，申萬1家。

　　“顯然，整合后的新申萬，在經(jīng)紀業(yè)務(wù)上將傲視所有券商，但與銀河類似，‘大’而不‘強’，在自營、投行及創(chuàng)新類業(yè)務(wù)上，也較中信、國信、中金等一線券商有不小差距。”匯金系下某券商高層對于新申萬類銀河的定位頗為認同，“銀河證券已在H股上市，新申萬借力宏源A股上市，兩者的業(yè)務(wù)長短板頗為相似，可謂站在同一起跑線上，誰將迅速成長進而趕超對方，將是一場值得期待的資本角力。”

　　匯金系整合路線圖

　　無論誰將贏得勝利，抑或是兩者齊頭并進，其共同的大股東，匯金公司都將成為最大贏家。完成匯金系券商的資本征戰(zhàn)過程中最艱難的申萬“上市”一役后，匯金系券商的資本路徑已經(jīng)輪廓初現(xiàn)。

　　目前，匯金公司及其全資子公司建銀投資主要控股參股的券商包括：銀河、中金公司、申萬、中投、中信建投、宏源、瑞銀等，其中，前四家為匯金直接控股的券商。

　　2013年6月，銀河證券H股IPO完成。

　　隨后的8月中旬，中金公司新任董事長金立群在到訪其紐約辦事處時提及中金IPO的可能性。

　　據(jù)中金公司人士斯時向記者證實，公司的確將IPO作為重要的戰(zhàn)略方向進行研究，雖然中金尚未啟動IPO的正式程序，但“相比過去的傳言，這一次中金對IPO的考慮更加嚴肅和認真”，而且上市之地首選香港，中金首席執(zhí)行官朱云來已委托公司人員調(diào)研上市的可能性。

　　近日，申萬“借殼”吸收宏源浮出水面，只剩股權(quán)結(jié)構(gòu)和歷史沿革最簡單，技術(shù)上最好處理、也是體量規(guī)模最小的中投證券。

　　2013年6月銀河證券H股上市時，接近匯金公司的人士便向本報記者透露，銀河作為匯金系券商的整合平臺之一，將很可能通過吸收合并，實現(xiàn)中投證券上市。

　　本報記者獲悉，匯金公司控股參股的其余數(shù)家券商中，除合資的瑞銀證券外，中信建投正在策劃H股IPO。

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