編者按：在經歷了2006年、2007年的頭腦發熱，2008年的迷茫等待后，券商集合理財投資管理人回歸理性的今天，證券時報記者歷經一個月時間，以40家券商、113只權益類集合理財產品、646份季報為基礎資料，以整體持股類型、股票倉位、個股集中度、換股頻繁度四個角度出發，分析券商資產管理行業的投資風格。

　　從這些季報數據中，我們窺得隱藏在券商投資原則、口頭禪或目標背后的真實投資軌跡——體現的是投資管理人真實理念和想法。對于在震蕩市中徘徊的投資者而言，或許能提供一些有益參考。

　　證券時報記者 曹攀峰

　　有西方投資人認為，選時對于收益率的長期貢獻為負值。對此，中國的投資管理人則有自己的理解。在已發行了權益類集合理財產品的近40家券商中，雖然追求“絕對收益”是基本原則，“自下而上”選股也是大多數管理者的口頭禪，但具體投資手法卻千差萬別。

　　證券時報記者梳理資料中發現，經過不同年限的發展，券商資管已初步發展出三大投資流派：擅長持有低估值大藍籌的公募派、自下而上選股的私募派、做趨勢投資的主題投資派。

　　1、公募派

　　代表券商：中信證券、中金公司

　　風格表現：持股以大藍籌為主；長期高倉位運行；持股倉位分散。

　　血液里流淌著公募因子的券商資管，非中信證券和中金公司莫屬。5年前，這兩家券商便先后涉足資管業務。截至目前，中信處在存續期的權益類產品(本文權益類產品均指混合型和股票型產品)達10只，中金則有5只。5年間，上證指數已完成了漲跌的輪回，但兩家券商資管對大盤藍籌的喜愛絲毫不減。

　　中信資管上述10只產品的70份季報中，披露的695只十大重倉股，其中滬深300指數和上證綜合指數的成分股就有552只，占比近80%；中金資管則有過之而無不及，其5只產品51份季報披露的501只重倉股中，大盤藍籌股有474只，占比高達94.6%。

　　中信理財2號可謂中信資管的集大成者，自從2006年成立以來，其投資經理周玉雄已為投資者帶來221.91%的收益，其中藍籌股的貢獻功不可沒。成立之后，先后有210只個股出現在其前十大重倉股名單里，其中，滬深300指數和上證綜合指數成分股就有184只，占比近九成。

　　中金公司的早期產品中金股票精選為中金資管贏得了良好的聲譽。自成立以來，該產品的收益已增長1倍。長期重倉藍籌股是其獲益的重要原因，5年里，該產品200只前十大重倉股中，滬深300指數和上證綜合指數成分股占了192只，占比高達96%，其他非成分股僅有5只，先后僅出現了8次。

　　作為資管投資公募派的代表，除了喜愛大藍籌外，中信和中金資管股票的平均倉位相對較高，分別為69.5%和68.7%。股票整體倉位維持高位，而持有的個股卻極其分散。中信資管所有產品前十大重倉股占凈值的平均比例僅為3.3%，而中金的數字僅為3.2%。在業內資產管理規模前16名的券商中，中信和中金的該比例均處低位，排在倒數第四和第五。

　　業績表現：根據Wind數據計算，自成立以來，中信旗下10只權益類產品的平均收益率達28.2%，中金公司旗下5只權益類產品的平均收益率達25%。其中，成立于2006年3月的中信理財2號為持有者帶來221.91%的收益率；成立于2007年4月的中信股債雙贏的收益率達22.25%；于2006年7月成立的中金股票精選收益率達113.5%。

　　2、私募派

　　代表券商：東方證券、浙商證券、東海證券

　　風格表現：持有個股相對集中；個股專一度較高。

　　在中信、中金等業內大佬遵循類公募投資風格時，東方、東海、浙商等中小型券商則沿著一條相對激進的風格前行，有著較為明顯的私募風格。

　　上述三家券商資管擁有強烈的超額收益的欲望，并被認為是激進投資風格的代表。三家券商資管大部分產品均偏于精選和集中持有個股，單只產品占凈值的比例可達10%的最高上限；一旦看好某家公司，往往動員旗下數只產品重倉持有；持有重倉股的時間一般較長，甚至接近兩年。

　　數據的對比是直觀而強烈的。以眼下資產管理規模前16名券商為統計范圍，前十大重倉股占產品總凈值平均比例中，浙商、東海和東方資管產品分別以6.35%、6.13%和5.1%的比例位于三甲，與中金、中信相比反差可謂強烈。而這三家券商資管產品在個股的持有比例上，經常處于10%的附近。

　　2005年便涉足資管業務的東方證券，可謂業內先行者。目前該公司旗下尚在存續期內的權益類產品高達12只，這些產品的56份季報里共披露了544只重倉股，其中76只重倉股的持股市值占總凈值的平均比例在8%以上。

　　浙商證券雖然2010年才涉足資管業務，卻已擁有了鮮明的投資風格。在其5只產品11份季報中披露了77只重倉股，其中34只個股的持股市值占總凈值平均比例在8%以上。2010年末，浙商金惠1號持有時代新材和康芝藥業的市值占總凈值的比例，最高時甚至達11.53%和10.38%。

　　統計數據表明，東海證券也有類似愛好。該公司旗下5只產品20份季報披露的159只重倉股中，有25只股票的持股市值占總凈值比例均在8%以上。

　　值得注意的是，上述三家券商持股“感情”比較專一。如東方證券東方紅2號和東方紅4號持有伊利股份的時間已長達8個季度；浙商金惠1號自成立之初便持有棕櫚園林、亞廈股份和金種子酒，即使到今年6月底，金惠1號清倉了其他股票，其僅存的24.3%倉位幾乎全部買入了上述3只股票；東海證券東風3號自2009年底起就一直持有雙良節能，持股時間已近兩年。

　　業績表現：自成立以來，東方證券旗下15只權益類產品平均收益率達22.5%。2006年7月成立的東方紅2號收益率達179.98%；2009年4月成立的東方紅4號的收益率已達77.92%；2010年7月成立的浙商金惠1號回報率達45.09%。

　　3、主題投資派

　　代表券商：長江證券、國信證券

　　風格表現：擅長根據主題進行板塊投資；換股頻繁且低倉位持有個股；倉位變化靈活。

　　長江證券和國信證券資管團隊均是主題投資的追隨者。兩家券商資管團隊投資特點為，股票倉位變化非常靈活，高時可達七八成，低時倉位不足一成；持有個股占凈值的比例較低，且換股非常頻繁；在同一季報里，持有的重倉股通常具有同樣題材。

　　長江證券資管旗下成立時間最長的超越理財3號去年一季末，倉位達73.7%；而在去年二季末，倉位驟降至2.5%；國信證券旗下國信金理財4號倉位最高時達到69.3%，最低時僅有16.2%。

　　股票整體倉位靈活變化的同時，兩家券商資管團隊投資的個股通常具有板塊輪動特征。

　　如2009年3月到8月間，大盤持續上漲，長江資管當時唯一處于存續期的產品——超越理財3號持有銀行、地產、券商等大盤藍籌股，2009年6月末持有的五大重倉股中，有4只銀行股和1只地產股；而在2009年9月，超越理財3號的重倉股由銀行、地產換為電力股，2009年三季報公布的五大重倉股中，電力股有3只。而此后曾出現的投資主題如醫藥、農業、高鐵、水利等，長江資管均有參與。在個股選擇上，國信資管經常圍繞著醫藥、白酒、新能源等主題進行投資。

　　在分散風險的投資邏輯下，長江資管產品前十大重倉股市值占凈值的平均比例較低，以其6只產品31份季報數據統計，這個數據僅為2.9%。據國信現存的6只產品39份季報統計，其前十大重倉股占凈值的平均比例也不高，占比為4%。

　　業績表現：自成立以來，長江證券旗下8只權益類產品的平均收益率達到4.4%，其2009年1月成立的長江證券超越理財3號的回報率達20.17%。國信證券旗下7只權益類產品的平均收益率為9.8%，于2007年1月成立的國信金理財價值增長的回報率達70.55%。

　　今年券商理財產品收益前七名

　　業績排名 產品名稱 收益率(%)

　　1浙商金惠1號 11.77

　　2東北證券1號 5.24

　　3東方紅先鋒1號5.09

　　4中航金航1號 3.73

　　5浙商金惠引航 3.09

　　6招商智遠穩健4號 2.2

　　7東方紅4號2.14

　　注：業績排名中的產品僅包括混合型和股票型產品曹攀峰/制表

　　·觀 點·

　　券商資管負責人說投資

　　東方證券資產管理子公司總經理陳光明：

　　最核心的理念是重視自下而上選股，選擇優秀的公司與之成長，即堅持深入研究，精選個股，靈活配置，追求絕對收益。在個股精選中，堅持“幸運的行業+能干的管理層+合理的價格”的原則。幸運的行業總是具有廣闊的發展空間和良好的行業秩序，換言之，幸運的行業總是那些好掙錢的行業；能干的管理層既有諸多的共性，也有各個行業突出的要求。

　　第一創業證券創金資管總經理蘇彥祝：

　　投資理念的總體概括是，以研究為本，堅持價值投資；長期投資，與優秀企業共成長；逆向思維，把握戰略性機會；國際視野與本土研究并重。我們注重選股，對個股的深度挖掘和長期投資貫穿其中。喜歡投資于仍處于成長期，并具備核心競爭力的企業。宏觀思維、逆向思維也很重要，把握戰略性投資機會包括拐點機會、系統性機會等。經濟的全球化決定了國際化視野和研究對投資非常重要，具有國際視野的研究才能更全面地分析宏觀經濟和產業經濟走勢。

　　浙商證券資管部副總經理周良：

　　對于大盤的判斷，無論是機構還是個人，往往都以宏觀經濟和技術形態等作為參考，彼此之間信息比較對稱，因此，沒有誰可以通過研判大盤獲得超額收益。事實上，大盤走勢是很難判斷出來的，判斷大盤也是無益的。浙商資管試圖把自下而上選股的邏輯發揮到極致，用高成長性化解公司的高估值，以追求超越市場的超額收益。

　　長江證券資管部總經理張義波：

　　主題投資一直是主流的投資邏輯。根據政策、主題等進行投資，在尋找國家政策邏輯的背后，利用我們的經驗去追逐可持續的熱點，快進快出。要根據概率做事，以概率取勝，同時也能有效地規避市場風險。

　　東北證券上海資管分公司副總經理王明威：

　　因為選股比選時更加重要。既持有低估值的大藍籌股，又集中持有部分成長性個股，把低估值和高成長結合起來，在保證資金安全的前提下，追求絕對收益。

　　東海證券資管部研究總監田琰：

　　東海證券的風格就是在自下而上精選個股的同時，根據市場時機買入個股，提倡提前布局，永不追漲。投資就像打獵，投資經理就像是獵人，投資標的是我們的獵物，投資講究的是“忍、穩、準、狠”。(曹攀峰)