理財周報券商實驗室研究員 丁青云/文

　　今年以來，高盛高華、財富里昂和瑞信方正三家合資券商IPO顆粒無收

　　進入中國第16年，合資券商們又走到十字路口，左邊是國際板誘人的救命稻草，右邊卻是無法突破的市場圍城。

　　這催生著第三波合資券商潮的悄然再起。2011年5月30日，蘇格蘭皇家銀行與國聯(lián)證券合資成立的華英證券在無錫掛牌。2011年6月，華英證券、第一創(chuàng)業(yè)摩根大通、摩根士丹利華鑫三家合資券商即將登上紅地毯。

　　“我們本來打算在6月底揭幕的，但第一創(chuàng)業(yè)摩根大通和摩根士丹利華鑫時間定在6月中旬，為了錯開，我們提前到5月30日。”華英證券董秘華鑫透露。

　　至此，包括中金公司和中銀國際在內(nèi)，境內(nèi)的合資券商將達到11家。但讓合資券商糾結的是，中國市場這塊巨大的蛋糕，如此遙不可及。連老牌合資券商瑞銀證券、高盛高華也嘆風流總被雨打風吹去。

　　合資券商們的尷尬成績單

　　2009年，是合資券商的分水嶺。

　　在此之前，合資券商中金公司、瑞銀證券、高盛高華一直傲視國內(nèi)市場。

　　但IPO重啟以來，合資券商生存格局陡然生變。當以平安和國信證券為代表的國內(nèi)券商廝殺中小項目市場時，合資券商落下的，遠不止一步。

　　從券商的IPO承銷收入排名看，中金公司、瑞銀證券排名屢屢下滑，海際大和更是排名墊底。2010年，海際大和僅保薦承銷一單IPO。

　　數(shù)字是無情的，瑞銀證券風光不再。Wind資訊顯示，去年瑞銀證券承銷收入2.3億，只有榜首平安證券的11.4%，排名從2009年的11位降至25位。而今年以來，僅承銷龐大集團一單IPO。此外，一度蟬聯(lián)承銷收入冠軍的中金公司排名也滑至第7位。

　　而頭頂華爾街頂級投行高盛光環(huán)的高盛高華最為落寞。在證券業(yè)協(xié)會披露的2009年券商股票及債券承銷金額排名中，其排名從17位降至34位，2010年再回到19位。在去年至今一年半里，高盛高華IPO項目顆粒無收，僅承攬7單債券、1單配股、1單增發(fā)。

　　Wind資訊統(tǒng)計，今年以來，共有18家券商IPO項目顆粒無收，合資券商占3家，分別是高盛高華、財富里昂和瑞信方正。

　　一組數(shù)據(jù)足以證明合資券商在國內(nèi)市場的邊緣化。去年106家券商整體盈利809億，而8家合資券商僅盈利19億，占比僅2.4%。

　　唯一的亮點是，山西證券和德意志銀行合資成立的中德證券。其去年拿下7單IPO，收入2.63億元。但今年以來，中德證券僅承銷華銳風電一單IPO，其一季度凈利潤虧損4744萬元。對此，山西證券董秘王怡里表示，這主要是投行項目存在周期，一季度承銷華銳風電的成本攤銷所致。

　　黑馬中德證券的困惑

　　黑馬中德證券也難逃合資券商管理控制權糾結的宿命。從其股權結構上看，山西證券持股66.7%，德意志銀行持股33.3%。但管理為外方主導。其首席執(zhí)行官由德意志銀行董事總經(jīng)理兼中國投資銀行主管王仲何擔任；董事長則由山西證券總裁侯巍擔任。

　　據(jù)知情人士透露，王仲何曾在相當長的一段時間兼任合規(guī)總監(jiān)。這顯然與證券合規(guī)管理規(guī)定相沖突。《證券公司合規(guī)管理試行規(guī)定》第八條規(guī)定，合規(guī)總監(jiān)不得兼任與合規(guī)管理職責相沖突的職務，不得分管與合規(guī)管理職責相沖突的部門。

　　“合規(guī)總監(jiān)不能兼任與合規(guī)職能相沖突的部門負責人，更何況還是CEO。合規(guī)總監(jiān)是對董事長報告，對董事會負責。CEO同時兼任合規(guī)總監(jiān)，相當于既是裁判又是運動員。”一位不愿透露姓名的合資券商高管表示。

　　對此，王怡里回應，可能是在公司剛成立的時候，有一段時間合規(guī)總監(jiān)沒有到位所致，但目前中德證券合規(guī)總監(jiān)已另有人擔任。

　　外資股東德意志銀行的強勢還在于，將H股承銷業(yè)務全部放到德意志銀行自己名下去做，而不交給中德證券。

　　“道理很簡單，德意志銀行本身就有H股承銷業(yè)務，和中德證券有同業(yè)競爭關系。如果H股業(yè)務賺1億，自己做就可以拿到1億。但給中德證券做，只能分到1/3的錢。憑什么要給中德證券做？”上述合資券商高管表示。

　　“國內(nèi)合資券商失敗的很大原因在于，中外文化差異并且外資方多為投資銀行，雙方存在一定的競爭關系。而我們選擇的蘇格蘭皇家銀行是一家商業(yè)銀行，可以給我們帶來很多機構客戶，雙方合作是各取所長。”華英證券董秘華鑫對記者表示。

　　瑞銀之后，合資券商如何突圍

　　從中金大摩開始，合資券商浸潤在中國市場已經(jīng)16年，但時至今日，它們中的大多數(shù)還只能對著巨大的中國市場“望洋興嘆”。

　　而此前瑞銀證券的輝煌，在國內(nèi)券商異軍突起的今天，似乎難再續(xù)。

　　“瑞銀證券前幾年主要是靠幾個央企上市，現(xiàn)在該上市的央企都已經(jīng)上了。合資券商在A股市場影響力并不算特別大。”中信建投分析師魏濤表示。

　　瑞銀落寞背后，是合資券商對中國市場的集體焦灼。

　　在華英證券董秘華鑫看來，合資券商最大的障礙在于中外文化差異。“很多外資機構不愿中方主導，不愿放下平等姿態(tài)。”

　　放眼國內(nèi)現(xiàn)已經(jīng)成立的8家券商，多為外方管理和主導，包括瑞銀證券、高盛高華、瑞信方正、中德證券。財富里昂、海際大和以及即將成立的華英證券則是由中外雙方共管。

　　自中金大摩分手后，外資開始瞄準中小券商合作。“這可能是出于中方控制力弱一些，有利外方獲取控制權的考慮。”魏濤表示。

　　合資券商再發(fā)力，也引起了國內(nèi)券商們的高度關注。“我們對這一塊也是高度重視，在琢磨具體對策。”廣發(fā)證券投行綜合管理部總經(jīng)理何寬華表示。

　　“但這種合資模式能否成功還是一個問題。我并不覺得國際投行在國內(nèi)市場有太多優(yōu)勢，至少在現(xiàn)階段，優(yōu)勢并不明顯。”何寬華表示。