熊凱

　　核心提示：2月初，郭樹清在深圳與部分券商再次就證券市場問題進行交流，本地券商負責人悉數到場。

　　2012年1月5日，證監會召集數十家券商負責人座談，郭樹清主席就證券市場全面改革的數個重大議題聽取匯報，每兩家券商總裁就一個議題進行同題匯報。

　　2月初，郭樹清在深圳與部分券商再次就證券市場問題進行交流，本地券商負責人悉數到場。

　　在此期間，圍繞郭樹清提出的要求，證監會機構部會同中國證券業協會召集部分券商，就一系列涉及證券市場改革的重大議題進行調研座談。

　　2月9日，調研成果出爐。證監會機構部對調研情況進行了整理，梳理出關于證券市場全方位改革5方面內容，包括新股發行制度和保薦制度改革、交易所債券市場發展、資產證券化、統一監管的場外市場等問題，對于證券行業的發展，監管層則從券商經紀業務轉型、“走出去”戰略、并購基金業務、資產管理業務4方面提出建設性方案。2月9日，由機構部向全行業106家證券公司進行了通報。

　　“這基本可以看作是接下來證券市場改革的大方向。”一位合資券商中層人士對本報記者表示。

　　新股發行體制進入深水區

　　被列為下一步工作方向之首的，是歷經兩輪改革的新股發行體制。繼以陽光私募為代表的“第七類”機構投資者2010年末成為詢價對象后，新股發行體制改革再無重大突破。

　　“新股定價偏高的問題仍然存在，部分詢價機構申購報價的隨意性較強，承銷商部分業務環節合規風控措施不到位等等問題依然存在。”券商人士表示，堅持市場化方向，是業內關于新股發行體制改革形成的共識。

　　此次，券商對于新股發行體制改革提出7條建議。

　　首先是探索配售權試點。券商建議，監管部門給予主承銷商一定比例的自主配售權。“可以嘗試由部分研究、定價能力強且機構服務水準較好的證券公司，先行進行試點配售制度，從較低的比例開始，逐步形成市場化的內在約束機制。”

　　對于改革現行增量發行制度，券商建議引入國際市場較為普遍的存量發行制度。

　　為緩解網下發行供求關系，使新股定價合理化，券商建議借鑒境外成熟市場經驗，如將新股網下配售數量從不超過發行總量的20%提到50%。

　　為增加IPO定價機制有效性，券商建議提高發行中止門檻，如將發行4 億股以下20 家有效詢價對象的發行中止門檻增至30家，形成發行人、承銷商及機構的三方博弈制衡機制。

　　“目前，機構對IPO參與不積極的原因之一是詢價過程短，無法深入研究判斷，從而無法給出合理報價。”由此，券商建議將詢價時間和過程放寬，使市場各方有充分時間溝通和博弈，形成合理市場價格。

　　約束機制方面，券商建議監管部門或自律組織建立IPO報價的跟蹤審查機制，對于報價質量較差的詢價機構，監管部門有權暫停其一定時間內的詢價資格。

　　券商還建議取消對新股詢價機構配售股份3個月禁售期的規定。

　　“IPO實質審核制沒有放開的前提下，這些設想已十分全面，但效果如何，還要實踐檢驗。”一位保代表示。

　　再融資方面，券商也提出數條建議，主要是借鑒國際經驗，建議監管層推行儲架發行制度、引進“閃電配售”方式及允許調整非公開發行價。

　　保薦制度改革箭在弦上

　　2月23日，保代簽字權放開的消息已在投行圈傳開。上述機構部文件中，保薦制度改革被列出6大方向。

　　首先，券商建議弱化保薦代表人的地位和責任，強化保薦機構的權責利。“改變以低通過率控制保薦代表人數量實際限制發行上市數量的操作模式，通過對保薦機構整體項目執行質量的評價和年度誠信度、過會率的考核控制保薦機構申報項目的被受理審核進度。”

　　“對于保代個人利益，這條建議有利有弊，但對于行業長遠發展，無疑是利大于弊。”上述保代坦承。

　　在保代簽字權問題上，券商的建議延續上述思路。有券商建議，“雙簽制”改“單簽制”，增加保薦代表人的有效供給，強調保薦機構的平臺作用。有消息稱，郭樹清已同意這一思路，但未獲官方證實。

　　針對業界詬病已久的實干人才考不上、天天埋頭讀書不做業務的反而容易通過保代考試的問題，券商建議保代考試的難度和通過率應該保持穩定，并注重對實踐經驗的考察。

　　還是針對保代，券商建議對于保代的流動應進一步規范流程，而不應過多以行政手段限制。

　　針對保薦機構，券商則提出實施適度分類管理及加大處罰力度兩條建議，前者可促使優勝劣汰，后者則提高違規成本。

　　交易所債市求變

　　除了迫在眉睫的改革，監管層指向來到“庶子”——交易所債券市場。

　　銀行系統浸淫多年的郭樹清，上任證監會主席不久，今年初的公開場合就多次強調債券市場發展問題，證監會執行機構也迅速行動，高收益債的研究和推出工作已箭在弦上。

　　此次機構部文件中，則對交易所債券市場提出全面發展思路，共涉及9大方向，其中關于制度建設、增強市場流動性、產品創新方面的內容尤為突出。(詳見本報2月22日13版《交易所債市謀變 九大改革措施開路》)

　　雖然公司債發審去年得到大提速，但相較于銀行間市場信用債的“注冊制”便利發行制度相比，仍有所不及。此次，券商建議，對符合一定標準的公司債券實行注冊制，最終過渡到完全注冊制。

　　增強交易所債市流動性方面，券商提出多方位建議。首先，券商建議，通過取消各種政策限制，提高銀行、信托、QFII等機構投資者的參與度；其次，建立“報價+競價”混合交易制度；另外，統一交易所市場的債券登記結算制度也刻不容緩。

　　關于產品創新，券商建議頗為全面，涉及高收益債，以利率互換為代表的衍生品還有債券指數基金。本報記者獲悉，高收益債相關辦法已擬定完畢，只待批準，而國債期貨已然開始仿真交易，推出在即。

　　“創新業務是交易所債市發展的良好契機。”一位券商固定收益部人士告訴本報記者，很多創新的債市品種只能在交易所平臺才能真正開展，“舉個簡單例子，如國債期貨，若在銀行間市場，就可能遇到手動撮合問題，成交速度較慢，交易所是自動撮合，具有優勢。”

　　交易所債市發展滯后的局面，或將在郭樹清任上迎來轉變契機。

　　場外市場框架成型

　　尚福林還在證監會主席任上時，以中關村代辦股份轉讓系統試點(俗稱“新三板”)為核心的場外市場建設，在郭樹清時代面臨轉向。

　　本報記者獲悉，新的場外市場建設思路已出爐，“新三板”將定位于中國的納斯達克(微博)，短期內不會推出；由券商主導的柜臺交易系統，將成為統一監管下場外市場的開路者和主體(詳見本報2月21日13版《多層次定位模糊 省部博弈場外市場》)。

　　上述機構部文件顯示，券商建議，區域性場外市場也即未來的柜臺交易市場定位類似于美國的OTCBB，新三板的定位則類似于納斯達克，地方政府開辦的產權交易所類似于粉單市場(Pinksheet)，三者都實行做市商制度，共同組成我國多層次資本市場中的場外市場。

　　這與西部證券代辦股份轉讓部總經理程曉明的設想不謀而合。程表示，定位明確后，券商主導的柜臺交易系統就離試點不遠了。

　　除框架外，券商還提出遠期設想，“除傳統的股票外，還可允許券商銷售和轉讓所有在監管機構備案的產品，允許證券公司為自身銷售的產品提供做市服務。”

　　資產證券化再起航

　　此次證券市場的改革建議還涉及多年未被提起的資產證券化業務，這一提議由中國證券業協會發起。

　　2005年起，中國證券業協會允許證券公司開展證券化試點工作，中金等數家券商設立9只資產證券化產品。其基礎資產主要為高速收費收益權和租賃收益權等，目前暫未允許證券公司推出新的資產證券化產品。

　　中國證券業協會建議進一步擴大試點工作，引入新的具有穩定現金流的優質基礎資產(如銀行信貸產品等)，將資產證券化業務向常規化發展推進，同時出臺資產證券化管理辦法，理順發起人、證券公司、投資者的關系。

　　此外，由于資產證券化交易結構設計相對復雜，估值定價存在一定難度，信息披露尚無具體的操作指引，協會建議加強對信息披露工作的指導，使證券公司能及時、有效地披露相關信息，加深投資者對標的資產的理解。