全景網4月8日訊 由中國證券業協會、上海證券交易所和深圳證券交易所主辦的“新股估值定價研討會”今日在深圳召開。中國證監會主席助理朱從玖出席“新股估值定價研討會”時表示，“勤勉盡責、誠實守信”是保薦和承銷業務的基石。

　　以下為發言實錄。

　　各位與會的代表，大家早上好！非常高興參加這個研討會。

　　新股的估值定價一直是我們市場上大家普遍關注的問題，而且討論非常之多，凡是參與這個市場的人都會觸及到這個問題，都會有自己的看法，而且我們也觀察到對于新股怎么來定價，意見繁多、眾說紛紜，任何一個案例出來都會有各種各樣的看法隨之而來。作為業界的重要參與者，今天參加會議的代表，都是有資格詢價對象的負責人、保薦機構負責人，還有發言嘉賓是我們業界里面的重量級專家，我覺得我們很有責任、和緊迫性把這樣一個問題通過我們的努力得以改進、得以改善，包括認識上要進一步往前走。這也是我們在座各位的一個責任，我們是這個市場的主要參與者，在當中承擔重大的職責，我們就當然有責任把存在的問題、存在的不足，把整個市場參與的水平大大地提升一步。所以，今天的會議我認為非常重要，我相信通過今天的研討會，能夠有助于我們把新股的定價問題，認識和實踐都上一個新的臺階。

　　我今天想談一個話題，剛才陳東征理事長已經引出來了，那就是"勤勉盡責、誠實守信"是我們保薦和承銷業務的基石，是我們從事這項業務的基石。這個問題看起來遠實際上近。看起來好像跟我們新股定價不直接相關，但是事實上它跟我們怎么樣能夠做好投行業務，把新股價格確定準確，有合理的判斷基礎是有重大關聯的。

　　自從保薦制和詢價制實施以來，我們的新股上市，也就是說IPO這項工作走在了一個方向明確，有序地在解決問題，機制日益完善，走在這么一個軌道上，應該說是很良性的。因為每年都會看到我們的進步，我們的市場規模在擴展，我們遇到的很多問題在不斷、有序地得以解決，一些難題也都在不斷地破解，包括我們今天這個研討會也是在這樣一個步調當中。

　　保薦制是從無到有、保薦質量不斷提升，我們的新股定價詢價制推出之后，我們采取了國際上通行的定價方法，逐步減少管制，市場化的程度在提升。我們的審核工作大家也是高度關注的，市場也是十分矚目的，發行審核工作透明度不斷提升，審核機制也在不斷完善，制度不斷的完善、充實。

　　市場的約束機制也在得到強化，各個參與主體的責任不斷得到夯實，主體歸位盡責的意識也在增強。所以應該說總體上取得了積極的效果，有利的支持資本市場作為一個整體的向前發展。但是挑戰仍然是十分巨大，我們面臨的難題、面臨的困難仍然是巨大的。我個人這么認識，我們面臨有三重重大的挑戰，這三重重大挑戰帶來的困難，或者帶來的一些難題，困難的程度也是疊加的。

　　第一重挑戰，我們是一個新興市場，這個大家耳熟能詳；新興市場，就是說我們從理論到實踐，在認識上統一需要一個過程，有些問題的認識甚至需要相當長的一段時間，需要相當多方面的探索、摸索。我們市場參與主體，因為我們這個市場是依賴眾多的中介機構，包括發行人、監管機構，這些參與的主體都需要在實踐當中，一方面積累經驗，另一方面要錘煉自己，把我們鍛造成一個合格的市場參與主體。所以這是新興市場，我們就在這個初步發展的只有20年的階段，取得了很大的成績，但是路仍然很長。

　　第二重挑戰，就是我們是一個轉軌市場；我也是很關注這樣一個問題，那么傳統的計劃經濟向市場經濟轉軌，就我們適應的這種行為模式、這種管理模式，政企的關系由政策主導到制度主導，用法制來主導我們市場基本運行軌跡，這是一個巨大的跨越，這個跨越并不容易。那么，這個過程它既要承載以往的慣性，或者是適應這種模式，又要去接納新的市場因素，所以這個過程的難度、挑戰是巨大的。我們搞了20年資本市場的發展，經歷其中，才感到到任務的艱巨。我們可以舉一些例子，在從事監管工作的過程當中，能夠深刻地體會到這樣一個過程它帶來的一些困難。

　　比如說，我們的大量的公司都要改制上市，我們現在仍然有很多的國有大型集團要改制上市，成為股份制，改制上市的過程當中，我們會關注比如說股權的形成，股權怎么形成？比如說這個改制過程當中，要剝離重組一項業務，使它剝離重組使它適合上市，這個剝離的東西對企業的影響如何，重組成一個新的實體它的完整性是什么樣子的？如果用剝離之后的重組主體我們來看它的價值，或者我們看它若干年的價值，三年、五年的價值，我們是需要模擬的，需要把這樣因素放在不同的年份去看它。這樣來看是不是科學？是不是很完備很充分了，這都是課題。

　　那么，改制重組之后要形成新的公司治理機制，這個價格跟我們傳統的企業是不一樣的，新的公司治理機制形成，不只是一個形式要件的具備，說我有獨董、我有內控機制，不只是說你有這些制度、這種形式，而是要求新的公司治理機制能夠起作用，能夠發揮作用，能夠在有風險的時候防范掉風險，能夠在企業的經營決策當中擔當起重任。如果說放到這個層面上來想，那我們對公司治理的質地看法就會發生改變，我們就要更加審慎的來審視它。比如說審核當中的財務問題，有現金流的盈利和沒有現金流的盈利，有很多企業有很多應收帳款，怎么判斷？這兩個盈利顯然是不一樣的，顯然是有很大的區別，有的甚至可能就是造假，或者是操縱。

　　再比如說我們的公司的收入構成是很復雜的，盡管隨著監管制度的完善，我們整個行業，包括投資者越來越關注主業的收入和利潤，但事實上我們的公司仍然有很多收入是來自于非主業的收入。比如說稅收的減免優惠，還有補貼等等，非主業的收入在我們整個收入確認當中它是個什么樣性質的事情，它對盈利的構成是什么影響等等。

　　所以，這些因素其實都受到轉軌過程當中這些外部環境、基礎制度的制約。

　　第三重挑戰，市場有天然的不足。作為資本市場，我們在座的必須要認識到，它不是完美的，它有非常多的先天的缺陷，只是利弊相較，我們覺得可以把它有利的地方發揮出來，可以把它的弊端、不足限定在一個范圍之內。所以，這樣一個市場的建設和發展，它對我們經濟的發展是有利的，但是這并不是說它沒有缺陷，這是固有的缺陷。

　　通過這次國際金融危機我們就可以看出來，即便在發達市場，這個市場固有的缺陷，也在危機當中是暴露無遺的，暴露的很充分。比如說信息不對稱，這個我們沒法窮盡，信息不對稱中會存在市場發展過程當中，那么我們要做的就是我們要用我們適當的監管和制度的安排，使得用較小的代價能夠比較大程度的改善或者提升信息的對稱性。

　　比如說一個公司的上市過程，是要眾多的中介機構的參與的，非常多，保薦、律師、會計、審計、資產評估、信用評級等等，這些都會參與到，甚至還有一些行業排名機構都會參加到當中來。但是這些中介機構實際上水平是參差不齊的，差異比較大。

　　另外，按照市場一般安排，我們的審核，我們的發行監管，從全球來看它的主流模式都是非現場的。少數國家有一些現場調查，但是主流來看是非現場的。那么，這些非現場審核它的基礎是依賴我們從發行人到中介機構現場的盡職調查、核查工作，依賴這個基礎。

　　就是由于這樣一個過程，使得最后形成信息的真實性、準確性、一致性會帶來一些困難。

　　其實我們所有的工作就是把一個公司過去的情況搞清楚，過去一年、過去兩年、過去三年，還是過去的八年、十年，我們把公司情況盡量搞清楚，把它的關鍵因素說明白、調查清楚，但是投資這個市場的人，主要是要投資未來，每一個新加入公司的投資者都是要投資未來，過去的收益是不能享受的，但是未來是不確定的。我們從過去的業務的軌跡可以能夠研判未來的可能性，如果過去經營得比較好，通常未來出問題的概率低，但并不意味著未來不會變化，不會出問題，不是這樣，未來仍然有很多公司會出問題，所以這個也是市場本身構造上就存在一些不足。

　　所以這三重挑戰疊加在一起，在我們這樣一個發展階段帶來的困難、帶來的問題，帶來大家認識上的不一致性是巨大的。但是我們還要在這個環境里面堅持改革開放，堅持把資本市場發展好，要它能夠積極有力地服務于我們的經濟，所以這就要求我們整個的從業隊伍要具備，就是我們光有專業知識、光有職業經驗，光說我在這個市場干了多少年還不夠，我們必須要有勤勉盡責和誠實守信的基礎，這是我們的基本操守，這是我們職業準則。

　　為什么說這個是重要的，這跟我前面講的挑戰有什么關系？

　　首先，堅持勤勉盡責和誠實守信是為投資者提供保護的基礎，因為投資者依賴我們的工作，所以這是基礎，也是我們的執業之道，是我們取信于市場的前提。就是市場為什么要相信我們，為什么要發個牌照給我們來做這個事情，是因為我們具備這樣一個基本的素質，也是我們立業之本。這項事業能夠長期做下去，也是一個根本所在。

　　第二，從這個過程來看，通過我們這么多專業機構工作，我們給市場的是招股說明書，最核心的文件是一份招股說明書，但是我們的工作遠遠要超過招股說明書的內容。或者說招股說明書的形成是在大量的通過我們勤勉盡責的一個過程產生的。大量的工作過程，我們要對各種的可能性進行研判、進行核查，把最審慎的一個東西，最準確的結論，或者說最真實的事實寫到招股說明書來。

　　那這個招股說明書怎么形成，有大量的工作我們是看不見的，不是說投資者能夠看見，是招股說明書之外的工作，把這件事做好，沒有全過程的監督是出不來的，只有靠我們從業人員以一個勤勉盡責和誠實守信的姿態、態度，才有可能使我們招股說明書它的質地是比較高。

　　剛才還提到我們很多財務判斷上的困難，財務判斷上的一些風險。這個同樣需要我們以一個非常審慎的態度來對各種財務結果、財務數據進行研判，作出結論。

　　怎么來進行研判？這個審慎的態度，它的審慎性，它的來源，比如說相信一個中介機構，一個執業人員是經過審慎的工作得出來這樣一些數據、這樣一些文件，它的基礎，它的基本要求也是要求我們誠實守信和勤勉盡責。只有具備這樣的基礎，我們才有理由判斷我們最后得出來的這個東西(招股說明書)是審慎的。

　　另外，隊伍人才、團隊、機制、經驗，如果能夠以誠實守信和勤勉盡責作為基礎，就可以提升我們整個行業的價值，或者說真正提升我們行業的價值，能夠減少前面所講的"三重挑戰"所帶來的困難，也能夠緩解資本市場發展過程當中遇到的種種的癥狀。

　　這次研討會，參會人員、發言人員都很重要，我們擔負的責任也很重大，希望我們通過今天的研討會能夠有序推動我們市場的發展，有序地化解各種難題。謝謝大家！

　　(本文由現場講話錄音整理，未經本人審核)