在IPO受阻以后，或者會走向平庸，這是外部的揣度，而對于安保和來說，西部證券只有一個答案。

　　文|本刊記者 李冬潔

　　這已經是西部證券經歷的第二輪上市“觸礁”。上一次是在2007年，就在等待最后上市的時間點，上市發行審核暫停，西部證券上市進程不得不中斷。

　　去年初，證監會出臺了《關于證券公司控制關系的認定標準及相關指導意見》，明確了“一參一控”政策，并將此作為券商上市的基本條件之一。而正是這一新政讓西部證券上市的第二次努力鎩羽而歸。

　　“除了‘一參一控’的問題，我們在去年是滿足上市條件的。”西部證券總裁安保和向《英才》記者表示。

　　追溯歷史，西部證券并不屬于最老牌的券商，在2001年，它才由陜西證券、寶雞證券、陜西信托和陜西西北信托的證券資產合并重組成立，注冊資本僅為10億元，而它后發的勢頭頗具彪悍的西部風格。

　　西部證券的股東結構并不復雜，但二股東為陜西省電力公司，系國家電網旗下全資子公司，而國家電網旗下同時還控股了英大證券，并參股湘財證券等券商，正是國家電網的多項投資觸及了政策紅線。

　　有接近西部證券的知情人士向《英才》記者透露，為了能讓西部證券順利上市，國家電網意欲將英大證券裝入西部證券，以規避政策限制。但按此方案，整合后西部證券的股權結構會發生較大的變化，而原第一大股東陜西省國資委掌控的陜西省電力建設投資開發公司并不愿看到這種變化。

　　一個不得不面對的現實是，從2007年到現在，隨著一些有規模基礎的公司的逐漸強大和追趕，西部證券原先的優勢正在漸漸弱化。而在此時，IPO又生變局。

　　實際上，二線券商的生存之路并不坦蕩，除了傳統的資源和人才的短板，較小的資金規模是制約發展的最大因素之一，在券商間并購帷幕漸漸重啟的今天，錯失了IPO良機的西部證券未來的破局，將會折射出二線券商內部自建和與外部環境博弈的生存影像。

　　2億底限賺熊市

　　艱險的市道讓西部證券脫穎而出，可在風調雨順時，西部證券的比較優勢卻正在模糊。

　　西部證券第一次上市的時候正值2001－2005年大熊市之后，在全行業虧損的5年，西部證券卻實現了盈利，不能不讓人驚奇。安保和給的答案是低成本和自營業務持續盈利。

　　在最低迷的熊市，西部證券掘到了一批大牛股，張裕A(000869.SZ)、海油工程(600583.SZ)、招商銀行(600036.SZ)等都曾是重倉股，有的甚至做到了流通股股東第一名。從2003－2005年，西部證券自營業務的回報率每年都在15%之上。

　　“一年或一季度盈利并不稀罕，你連續3年盈利，而別人都在虧損，連監管機構都懷疑是否虛增利潤，操縱市場，結果查了個底朝天，也沒任何問題。”安保和說西部證券從2001年成立起，就拿著6億元的自營資本金，堅持走價值投資、長線投資的路。

　　風格穩健，是西部證券在外的名聲，而安保和卻說：“穩健不是不冒風險。當時一年剛性支出2億左右，光小心圖穩有什么用？”

　　最驚魂的時刻是在2005年。滬指運行在1500點，西部證券自營只有40%的倉位，當時還盈利4000萬，因為高度關注牛熊轉折，公司一直在不停加倉，然而當市場一個月后跌破1000點時，西部證券的倉位已經升到了90%，虧損達到了7000萬。當時股市推倒重來論甚囂塵上，忐忑、恐懼一起襲來。市況緊急，安保和讓投資部去算一筆賬，假如市場跌到800點會虧多少？答案是2個億。安保和一下子有底了，一是虧2個億不會影響公司的流動性，二是自己做的是長線的價值投資，最根本的理念基礎還是，“證券公司就是經營風險的企業，要靠近風險，管理風險，而不能遠離風險，收益是從管理風險的過程中獲得的。”

　　艱險的市道讓西部證券脫穎而出，可在風調雨順時，西部證券的比較優勢卻正在模糊。在券商間規模戰不斷升級的當下，暫與IPO失之交臂，西部證券的下一步會受此影響嗎？

　　非上市化生存

　　上市就一定會帶來規模效應，尤其對一個尚處于二線地位的券商而言，這是一個真命題嗎？

　　和其他二線券商一樣，資金問題也是西部證券眼前的“大山”。

　　“公司目前最大的短板就是規模上不去。”安保和坦承，“比如，現在不敢招那么多研究員，這樣就沒有賣方市場，不能為別人研究，影響力就小，從研究業務講，這就不是一種積極擴張的態勢。”

　　國泰君安證券行業分析師梁靜向《英才》記者表示，二線券商未來發展的出路在于兩點，一是上市，二是創新。上市給券商帶來的好處不言而喻：可以擴充營業網點，壯大經紀業務實力，能夠在申請創新業務牌照時事半功倍，還可以利用資本優勢展開并購等資本運作，全方位提升公司綜合能力。

　　然而上市就一定會帶來規模效應，尤其對一個尚處于二線地位的券商而言，這是一個真命題嗎？

　　“經紀業務不可能突然設很多的網點，至少監管機構不讓一下設很多的網點。投資銀行業務當下也用不了很多錢。自營業務是買方業務，風險很大，在業務結構上不可能安排過大的資金。資產管理業務是管客戶的錢，雖與公司的資本金大小有關系，但也不是資本金大就直接可以帶來效益。融資融券需要錢，但這個業務也不是在短期內就能賺很多錢。”安保和說，上市融資可以做很多的事，但并不是說做的事就一定能顯現規模效應。

　　安保和并不否認上市帶來的發展機遇，然而他并不認為上不了市就會讓西部證券日薄西山。“如果把‘寶’都壓在上市上，不上市這個企業就完了，那這個企業本來就不該上市。”

　　不過，一個繞不過去的事實是，和一些業務線豐富的券商相比，西部證券這兩年倚靠經紀業務的趨勢愈加明顯。在2009年，公司80%—90%左右的利潤構成均來自此業務。而在低傭金戰略風靡的今天，市場一旦萎縮，下滑最快的經紀業務將會對中小券商帶來致命的沖擊。

　　“我認為，說過多依賴經紀業務會降低抗風險能力，這種邏輯在現階段不成立。”安保和曾做過研究，結果發現這幾年經紀業務在全行業收入結構

　　中的占比不但沒有下降，反而上升了，“這說明，在這個階段經紀業務的高占比有必然性，還未到必然要調整的時期，也不能簡單地與發達國家的證券市場比。”

　　在沒有上市融資的條件下，如何保住既得市場份額并去爭取更多的份額？安保和的答案是制度競爭。公司所有營業部被縱切為兩大塊，一部分是后臺服務部門，一部分為前臺營銷部門，這兩個部門分屬于總部的兩大部門直接管理。針對過去含混的業務和營銷合一的制度，這種改革的優勢在于，責任清晰，考核明確。

　　廣辟財源，是西部證券應對市場風險的另一招。最近西部證券和美國紐約梅隆銀行合資成立的紐銀梅隆西部基金管理公司已經進入最后審批階段，這將是國內第33家合資基金公司。“2007年市場好了以后，我們掙了很多錢，就開始做這個事了，這樣才有條件把要做的事情做扎實”對于未來的不確定性，安保和說，“西部證券確實處在一個業務轉型的時期，以后面對的東西特別多，但這些難題都不是解不開的。只有那種進退維谷，背水一戰，才是最難受的。而西部證券顯然已經脫離了那個階段。”