新股發行價高高在上

　　本報記者 鐘國斌 李玲

　　A股市場IPO重啟以來，從首單桂林三金的32.89倍，到中國建筑的51.29倍，光大證券的58.56倍，再到奧飛動漫58.26倍，鼎漢技術82.22倍……新股發行市盈率不斷創出年內新高，業內人士表示，新股的高市盈率發行破壞了市場的估值體系，不僅給二級市場帶來了很大的市場風險，就是一級市場也因此充滿了風險。

　　高高在上

　　平均市盈率逾40倍

　　●2009年以來在香港上市的新股平均市盈率為10倍，僅為A股的1／4左右。

　　●目前A股兩市加權平均市盈率約22倍，連新股平均市盈率的一半都不到。

　　據統計，IPO重啟后共有60只新股先后公布發行價，其中主板5只，中小企業板27只，創業板28只。隨著新股發行數量的增多，發行市盈率和發行價也迭創新高，60只新股平均發行市盈率超過40倍。在主板5家公司中，光大證券以58.56倍的市盈率排名第一，中國建筑和中國國旅市盈率也在50倍左右；中小板27家公司中，奧飛動漫發行市盈率達58.26倍，創出了中小板新股發行市盈率新高，其余26只中小板個股的市盈率都超過30倍；創業板28家公司中，鼎漢技術82.22倍的市盈率列第一，寶德股份市盈率也高達81.67倍，其余26家創業板公司市盈率均超過40倍。值得注意的是，近期發行的中小板新股市盈率水平明顯走高。10月9日和12日上網發行的三只中小板新股的平均發行市盈率達到48倍，而此前發行的24家中小板平均發行市盈率僅為38倍。

　　新股發行市盈率迭創新高，也是A股估值高于成熟股市的重要原因。與成熟市場相比，A股市場的新股要貴得多。統計數據顯示，2009年以來在香港上市的新股平均市盈率僅為10倍，僅為A股的1／4左右。即使在行情最為火爆的2007年，登陸香港股市的新股平均市盈率也僅為20倍，且多只新股首日掛牌即跌破發行價。而2007年美國三大股市上市的230只新股中，有71只首日便跌破發行價，占比超過三成。

　　與新股的高市盈率發行形成鮮明對比的是，經歷了8月的大幅下跌后，以2009年中期業績計算，目前A股兩市加權平均市盈率約22倍，連新股平均市盈率的一半都不到。

　　原因復雜

　　畸形的市場化所致

　　●目前新股發行市盈率過高，是上市企業與中介機構聯手推高的。首發上市新股流通盤所占比例過低，也是造成新股發行市盈率高的重要原因。

　　●新股詢價定價越來越成為一場圈錢者和尋租者，明目張膽地進行利益輸送和利益交換的內幕交易。

　　●目前市場的流動性比較充裕，投資者信心恢復，看好后市，對新股的預期比較高。

　　新股發行的高市盈率問題日益成為市場的關注焦點，甚至引來了市場的一片質疑之聲，新股高市盈率發行的主要原因是什么？

　　著名財經評論人皮海洲表示，新股發行市場化導致新股發行市盈率節節攀升，這是一個和“大小非”一樣難以解決的問題。在“新股定價進一步市場化”的名義下，今年IPO重啟后的新股發行總體上呈現為高價發行，新股發行市盈率已遠遠超過二級市場股票的平均市盈率水平。前期發行的中國建筑、中國中冶等大盤股，市盈率均達到50多倍，這也限制了其上市后的上漲空間，甚至一度面臨著“破發”的厄運。如果該問題遲遲得不到解決，整個二級市場都將面臨缺乏上漲空間的問題。

　　民生證券張志民認為，目前新股發行市盈率過高，是上市企業與中介機構聯手推高的。首發上市新股流通盤所占比例過低，也是造成新股發行市盈率高的重要原因。而從目前市場走勢來看，雖然市盈率過高但仍有一定的獲利空間，所以仍然吸引投資者進入。

　　一家證券公司投行負責人表示，目前新股發行市盈率比以前還高，主要是兩方面原因：一是目前市場的流動性比較充裕，投資者信心恢復，看好后市，對新股的預期比較高；另一方面是新股發行市場化后，為了縮小一、二級市場的差價，減少新股在二級市場的炒作空間，一級市場的發行價格相對來說提高了，因此發行市盈率自然也提高了。

　　資深分析人士黃湘源認為，現在新股發行定價出現“就高不就低”現象，在一定程度上出現發行人“圈錢”行為、機構尋租行為利益交換的傾向，使得新股詢價定價越來越成為一場圈錢者和尋租者，明目張膽地進行利益輸送和利益交換的內幕交易。新股發行真正意義上的市場化，就是要遵循發行定價既要體現發行人的意志，也要體現廣大投資者參與意愿的市場化原則。

　　有業內人士認為，新股發行制度改革后，市場化發行新股成了核心內容。而掌握新股定價權的機構集中參與新股發行，勢必會形成供給小于需求的局面。在“供不應求”的同時，機構投資者又不得不面臨報價太低便會出局的尷尬境地。于是大部分機構只得抬高報價，以分食一杯網下配售的羹。這一方面顯示出新股發行體制改革后新股發行的市場化定價機制得到強化，但也在一定程度上使得希望申購到新股的機構，不得不提高報價，以避免在初步詢價后便無緣網下申購的情況發生。而機構投資者競相報高價，凸顯出市場化發行新股的“硬傷”，也說明新股發行制度改革后仍然存在著較大的弊端與缺陷。

　　表現失常

　　上市鮮有出色表現

　　●光大證券上市后最低價距離發行價21.08元僅一步之遙。

　　●中國中冶H股上市首日即破發，其A股高開后一路走低，最低跌至5.52元，距離發行價僅0.1元。

　　與IPO重啟后高市盈率相對應，這批新股上市首日漲幅明顯縮窄。統計數據顯示，2007年上市的126只新股掛牌首日平均漲幅為193%，其中如宏達經編漲幅超500%的也有幾個。而這種現象在今年鮮有出現，而近期四新股打包上市的節奏更是讓首日表現大打折扣。據統計，IPO重啟后，29只新股上市以來平均漲幅約40%。作為六年多來券商首單IPO，光大證券以58.56倍市盈率上市后即兵敗如山倒。在首日表現遠遜于市場預期后，上市第二日即以跌停報收，經歷幾個交易日的盤整后再度破位下行，9月29日最低探至21.37元，距離發行價21.08元僅一步之遙。另一只大盤股中國中冶H股上市首日即破發，其A股高開后一路走低，最低跌至5.52元，距離發行價僅0.1元。

　　大盤出現調整或由牛轉熊時，新股上市后的高市盈率必然無法維持，“破發”潮必然大面積涌現。統計顯示，盡管經歷了2009年的大幅反彈，A股市場2007年以來發行的新股仍有十多家目前處于破發狀態。其中中煤能源、中國神華當初的發行市盈率均超過40倍，而目前它們的價格與首發價相比，折價幅度在兩成左右。此外，中國太保、中國石油、建設銀行等眾多大盤股目前也在發行價下掙扎。

　　深交所的統計顯示，在22只上市首日炒作最為嚴重的股票中，買入的個人投資者整體虧損近3億元，虧損投資者比例達到51.28%。而買入遭遇狂炒的中工國際的投資者最高損失達到66%。

　　負面影響

　　市場風險不斷加大

　　●新股發行市盈率越高上市后的風險就越大，實際上就是將風險轉嫁至二級市場。

　　●高市盈率發行將新股融資行為變成了一種赤裸裸的“圈錢”行為。

　　高市盈率發行新股，無法實現參與各方多贏，這給二級市場帶來什么影響呢？

　　皮海洲認為，新股發行市盈率不斷攀升，最大的受益者并不是上市公司本身，上市公司甚至可能由于拿到大筆資金卻沒有制定相應的投資計劃，而去“亂投資”，不當的投資將對企業本身造成傷害。惟一確定的受益者，只有上市公司大股東以及保薦機構。高市盈率發行帶給股市的危害是顯而易見的，高市盈率發行將新股融資行為變成了一種赤裸裸的“圈錢”行為。高市盈率發行新股，不僅給二級市場帶來了很大的市場風險，就是一級市場也充滿了風險。在市場轉弱或買盤不濟的情況下，高市盈率發行的新股很有可能“破發”。

　　英大證券研究所所長李大宵認為，實際上這些新股并不具備如此內在價值，惟一的受益人只有公司原有股東、股權投資者，對二級市場接手者影響很大。如果情況持續下去，很可能出現上市即破發的個股，從目前來看一些新股上市后價格已經接近發行價。

　　張志民認為，新股發行市盈率越高上市后的風險就越大，實際上就是將風險轉嫁至二級市場。投資者的認購成本增加，表面上風險滯后，但實際隱含的風險變得更高，對整個市場將產生不利影響。在這場豪賭盛宴中，惟一的贏家就是上市公司及中介機構，新股上市造就了新富翁，中介公司也因此拿到更多保薦費。

　　申銀萬國桂浩明認為，現在一些機構對參與網下配售新股的興趣下降，更關注的是網上申購新股，這表明在新股高價發行的背景下，其已對一級市場本身產生了某種擠出效應。新股高價發行帶來泡沫，長遠看對大盤有負面作用，但反過來說，其實際上也在驅趕部分資金流向二級市場。到這個時候，新股發行對二級市場所形成的壓力，就在一定程度上得到了緩解。

　　業內人士表示，新股的高市盈率發行破壞了市場的估值體系。在牛市中或許表現得不那么明顯。但在熊市中，新股以遠高于二級市場的市盈率發行，折射出目前新股發行制度仍存在缺陷，助推了二級市場泡沫的形成。

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