楊穎樺 況娟

　　“目前中國股市的改革步入深層次的階段，任何一個措施出來，都是有利有弊�！� 全國政協委員、證監會主席助理朱從玖在3月9日下午接受本報記者在內的媒體采訪時指出。

　　而這背后，是一場持續升溫的新股發行體制改革，對此，朱從玖對記者闡述了目前新股發行體制改革的難點與包括存量發行、自主配售權、網下配售比例等三大措施的利與弊。

　　而針對上述幾大措施是否以后新股發行體制改革的具體路徑，以及實施的具體時間表問題，朱從玖指出，這三大措施都是基于廣泛共識基礎上談的方向，但是目前新股發行體制改革采用分步實施、逐步完善的原則，至于哪些是第一步，仍無定論。

　　辟謠10日IPO政策出臺消息

　　近期一則微博稱，據傳3月10日將有IPO的重大政策出臺，內容包括新股IPO50%的限售股提前轉融通；上市公司上市后業績下滑的，增加一年解禁期，業績下滑超過30%的，停止解禁；實行定額增募，限制超募；采用美式競價；輔導期突擊入股的機構，鎖定期延長至3年；還有一個是針對投行的罰款等。

　　朱從玖在回應3月10日IPO綜合措施出臺消息時指出：“我還不知道這個信息�！�

　　他指出，目前新股體制改革采用的分步實施、逐步完善的原則。并指出新股發行體制改革僅僅直接體現在具體的成文措施，“很多措施已經融在我們工作當中”。

　　而這種體現在朱從玖對于監管層目前對新股發行體制改革的觀念詮釋：發行體制改革需要綜合治理，不止是發行體制、或發行環節自身的問題，還涉及到一級市場和二級市場的關聯。

　　他指出目前圍繞發行體制改革證監會已經開展大量工作，比如滬深交易所對于二級市場惡炒新規的一系列措施、投資者保護局開展的調研工作，以及滬深交易所和中國證券指數公司編制發行權威行業市盈率等。

　　“這都是圍繞新股發行體制改革展開的，發行體制改革是綜合治理，從各個環節跟它關聯的事情都已經展開了�！敝鞆木林赋觥�

　　關注人情報價

　　朱從玖首先厘清了市場討論中的盲區——發行體制改革與股票上市應關注的整體公司的上市定價。

　　他指出，中國資本市場并沒有老股上市，即一上市就可以流通的老股存在，而是基本上增發新的股票上市，這就給市場參與者造成一個印象：定價圍繞在上市的這25%的新股定價上�！肮�司上市定價是一個公司完整的定價�！彼�指出。

　　這并非簡單的意義界定，而是涉及到后續對于存量發行的討論基礎�！斑@里面會涉及到具體的事情包括了大家廣泛考慮的存量發行問題�！敝鞆木林赋觥�

　　在厘清公司定價的概念后，朱從玖談到了一二級市場的傳導問題，實際上，這也是證監會主席郭樹清一直在強調的要使一二級市場一致協調發展的重點。

　　朱從玖表示，國內股市目前的交易結構和交易特征上呈現這樣的特點，即26.5%的股份由個人持有，交易量占到85%；而15.6%的股份由專業機構持有，交易量占到剩下的大部分；另外還有部分法人持股，但其交易較少。

　　而這由個人投資者帶來的85%交易額和市場價格的關聯度很大，因為這部分投資者換手率非常高，使得市場頻繁交易。

　　更為重要的是，朱從玖指出二級市場過熱的交易情緒、過于頻繁的交易和對價格的非理性推動，必然要傳導到一級市場�！叭绻�二級市場沒有清晰合理的機制，那一級市場的自身完善是比較困難的�！彼�指出。

　　而在理順一二級市場協調發展上，朱從玖介紹兩個交易所目前已做了大量工作，首先是用了大量的數據推動投資者教育，揭示市場風險，分析市場交易的特征，同時提示小的散戶，不要盲目追新；另一方面則是滬深交易所最新的抑制炒新制度。

　　而在市場熱議的新股發行建議由個人定價方面，朱從玖則引用了交易所提供的大量數據中揭示的規律與例子，指出新股如果不是機構定價，由個人定價，發行價格進一步提升的概率會更大。

　　他以3月9日上市的中國交建為例，指出同樣是5.4元的發行價格，在網下發行中承銷團斥資5.51億元包銷1.02億股，而在網上則有1.28%的中簽率，這個現象說明個人定價恐怕會進一步推升新股發行價格。

　　除了定價的機制本身與一二級市場傳導機制外，朱從玖還著重指出目前中介機構存在的問題，他直指目前投行在發行人與投資者平衡關系機制方面的不匹配，而這實際上涉及到了市場熱議的承銷商自主配售機制。

　　“投行是‘一手托兩家’，既要對準備上市的公司負責，幫助發行人把股票賣一個好價錢，它同時要對買方負責，讓買方買到一個好東西，這樣投行必須要保持自己非常中立的位置，不能偏向任何一方，你偏向任何一方，就必然使另外一方面的利益受到損害，對投行的專業能力，誠信能力和內部

　　機制都需要有很高的要求�！彼�指出。

　　然而，雖然投行發展取得了很大進步，但仍存在缺陷。朱從玖指出，目前的新股發行機制安排上，詢價對象并不是投行的直接客戶，而是由協會來推動、規定詢價對象范圍。雖然此前改進之后允許投行自主推薦一部分對象，但總體來講仍未完善。這就導致了投行在平衡買賣雙方利益時不那么匹配，可能導致傾向發行人多一些。

　　在討論了新股發行中介機構以及定價參與各方的問題后，朱從玖回到了上市公司本身與市場環境的問題。

　　他首先強調了中介服務機構的誠信問題，“大家經常批評的人情報價，是我們非常關注的問題�！�

　　然后，他提到了上市公司業績變臉問題，他指出上市公司財務經營的績效成果監管層都會很關注。但這仍存在我們市場經濟改革的環境不是很健全的因素，“我們仍然是處在一個轉軌的環境里面，我們還沒有完全轉到市場上來。我們很多計劃的東西，我們很多基礎資源的價格，都還是受到很多管制的”。

　　他指出，這使得上市公司一些經營問題，會受到一些本身不能判斷的非市場因素影響。

　　探路方向基于廣泛共識

　　而就是新股發行體制改革的這些難點，導致了目前階段的新股發行體制改革注定步入了深水區，任何一個措施，皆有爭議。

　　“目前中國股市的改革步入深層次的階段，任何一個措施出來，都是有利有弊。”朱從玖指出。

　　朱從玖談及了幾大新股改革的路徑，分別是存量發行、自主配售權、網下配售比例等，他首先談及了這幾大措施的利與弊。

　　朱從玖指出在存量發行的討論上目前存在兩種看法，支持方認為這將有利完善市場機制、解決股份流通性的問題；反對者認為這可能會幫助大股東套現，助長PE腐敗。

　　而在券商自主配售上，朱從玖指出目前觀點分歧也很大。從投行領域來說自主配售權可以提升投行服務能力、培養客戶；但反方意見認為目前新股總體還是供不應求，新股上市都是利益比較大，漲幅很高，如果實行自主配售會否帶來利益輸送問題？

　　此外，在網上網下配售比例方面，朱從玖指出目前市場觀點認為要加大機構定價責任，需要提升給機構配售股票的比例。然而，如果機構獲配比例過高的話，也會帶來前述的對于機構和散戶之間利益分配不公平的問題。

　　雖然朱從玖談得更多的是兩者的利與弊，但是在具體對于各項措施的傾向性看法上，他指出，這是在廣泛共識基礎上談的方向。

　　“廣泛共識就是什么？就是說這些事都應該做，都是屬于我們這個市場機制健全很重要的內容�！敝鞆木林赋觥�

　　他舉例指出存量發行是積極的事，這是涉及到我們市場應該有的機制，而證監會在推進資本市場改革上很重要一條就是要健全機制，“這是我們市場化改革的重要內容”。

　　朱從玖說：“改革的大方向是清楚的，目前面臨的問題也看得見，選擇方法和思路的時候要取它的長處，看到它的效果，也要仔細考慮可能出現的問題和矛盾�！彼�說，發行制度改革將在堅持市場化方向的大前提下，多方考量，做出進一步安排。

　　但是，他并沒有給出具體措施的公布實施時間表，這意味著，市場所熱議的各項措施具體何時出臺，仍是未知之數。