核心提示：業(yè)內(nèi)人士表示，下一步監(jiān)管層更可能細(xì)化規(guī)則，敦促詢價(jià)及承銷兩大主體歸位盡責(zé)，在新股定價(jià)的博弈中增強(qiáng)市場(chǎng)主體的自身修正能力。

　　接受中國證券報(bào)(微博)采訪的多位業(yè)內(nèi)人士表示，近一年來，新股發(fā)行市盈率腰斬，新股定價(jià)遭遇市場(chǎng)定價(jià)的“天花板”。下一步監(jiān)管層更可能細(xì)化規(guī)則，敦促詢價(jià)及承銷兩大主體歸位盡責(zé)，在新股定價(jià)的博弈中增強(qiáng)市場(chǎng)主體的自身修正能力。

　　市場(chǎng)化方向明確

　　證監(jiān)會(huì)近日推出治市六大舉措，明確表示將“逐步改變高市盈率發(fā)行股票局面”。滬深交易所高層人士上周末在深圳也公開指出新股定價(jià)中的一些問題。上交所總經(jīng)理張育軍直指“資本市場(chǎng)參與各方天平過于向控股股東和原始股東傾斜”，明確表示上市公司、券商及基金公司等應(yīng)反思如何合理估值。深交所總經(jīng)理宋麗萍坦言：“基金報(bào)價(jià)存在定價(jià)不合理或高估現(xiàn)象”，“不能盲目跟風(fēng)搭便車，更不能因?yàn)槲�托代理問題而出現(xiàn)人情報(bào)價(jià)或哄抬發(fā)行價(jià)格的行為。”

　　市場(chǎng)人士也感受到了市場(chǎng)變化。在監(jiān)管層劍指高價(jià)發(fā)行的同時(shí)，新華保險(xiǎn)壓縮發(fā)行規(guī)模。

　　“現(xiàn)在上發(fā)審會(huì)，我們的壓力很大，主要是監(jiān)管審核和對(duì)投行的要求更細(xì)，但我最近做的項(xiàng)目還沒有遇到窗口指導(dǎo)。”對(duì)于市場(chǎng)上的諸多揣測(cè)，有投行人士透露，新華保險(xiǎn)降低上市規(guī)模“很可能是針對(duì)補(bǔ)充材料意見，主承銷商和公司自動(dòng)壓縮了發(fā)行規(guī)模，這是市場(chǎng)修正和博弈的結(jié)果”。

　　“應(yīng)該把這理解為有彈性的過會(huì)制度。”針對(duì)市場(chǎng)上有關(guān)窗口指導(dǎo)的揣測(cè)，武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長董登新(微博)認(rèn)為，恰似股改“開弓沒有回頭箭”，新股發(fā)行改革市場(chǎng)化道路已確定。“市場(chǎng)化是改革的方向，不可逆轉(zhuǎn)。”

　　發(fā)行市盈率下行

　　業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，下一步監(jiān)管層可能會(huì)對(duì)新股發(fā)行合理定價(jià)增加調(diào)控砝碼。

　　WIND數(shù)據(jù)顯示，今年以來，各月新股發(fā)行的平均市盈率從年初的72倍一路下挫，6月跌至27倍的年內(nèi)最低點(diǎn)，其后低位徘徊，10月為31倍，11月42倍，12月以來為39倍。

　　對(duì)于新股發(fā)行市盈率的節(jié)節(jié)下行，有投行人士認(rèn)為，價(jià)格已經(jīng)日趨合理。以前，新股發(fā)行的平均市盈率維持在30倍左右，而新股發(fā)行體制改革之后，市場(chǎng)的力量將新股發(fā)行價(jià)逼到了“市場(chǎng)的天花板”之下。特別是八菱科技中止發(fā)行后，不少詢價(jià)機(jī)構(gòu)日趨謹(jǐn)慎。有基金公司投資總監(jiān)在接受中國證券報(bào)記者采訪時(shí)明確表示對(duì)承銷商給出高估值區(qū)間的新股“不感冒”。

　　不過，仍有專家認(rèn)為目前新股定價(jià)依然偏高。“現(xiàn)在的中簽率常常不足1%，說明投資者仍然不理性，沒有學(xué)會(huì)用腳投票。”董登新認(rèn)為，目前股市低迷，參照香港市場(chǎng)10倍左右發(fā)行市盈率的現(xiàn)狀，A股創(chuàng)業(yè)板及中小板新股發(fā)行市盈率低至20倍才有吸引力。

　　在董登新看來，導(dǎo)致新股定價(jià)偏高的因素很多。例如，多年來退市制度的形同虛設(shè)扭曲了估值標(biāo)準(zhǔn)，投資者群體不夠多元化和理性，中介機(jī)構(gòu)的誠信監(jiān)管依然存在盲點(diǎn)。

　　完善發(fā)行體制

　　“很多問題監(jiān)管層看得很清楚，最近也出臺(tái)了不少直擊命門的政策，但指望立竿見影不現(xiàn)實(shí)，整體制度建設(shè)發(fā)揮作用需要很長的時(shí)間。”某投行人士表示，如果要使新股發(fā)行定價(jià)盡早達(dá)到合理水平，在制度建設(shè)之余，較為可能的辦法是進(jìn)行技術(shù)性調(diào)整以約束詢價(jià)對(duì)象。

　　“應(yīng)該把基金網(wǎng)下競(jìng)價(jià)的方式從荷蘭式改為美式。”董登新介紹，目前基金公司等機(jī)構(gòu)網(wǎng)下競(jìng)價(jià)采取荷蘭式競(jìng)價(jià)法，在“價(jià)格優(yōu)先”的原則下，這一中標(biāo)價(jià)由最低報(bào)價(jià)決定，詢價(jià)對(duì)象如果要想獲得最多的配售額，最簡(jiǎn)單的辦法就是“不負(fù)責(zé)任”地高報(bào)價(jià)，自然有最低報(bào)價(jià)者為他定價(jià)。相反，在美式競(jìng)價(jià)法下，報(bào)價(jià)從高到低“實(shí)價(jià)實(shí)配”，低報(bào)價(jià)的中標(biāo)人就會(huì)占盡便宜，有利于促使詢價(jià)對(duì)象給出心目中的最合理估值。他表示，網(wǎng)上定價(jià)可以參照網(wǎng)下定價(jià)的加權(quán)平均值確定。

　　除監(jiān)管機(jī)構(gòu)的詢價(jià)行為外，不少分析人士預(yù)期，監(jiān)管層將通過多種手段使承銷商歸位盡責(zé)。就新股定價(jià)而言，督促中介機(jī)構(gòu)科學(xué)定價(jià)可能成為下一步監(jiān)管的重要方向。

　　某券商分析師透露，該公司在承銷某擬上市公司時(shí)，曾讓分析師出具估值報(bào)告，分析師按照行業(yè)估值劃定了估值區(qū)間，但遭到投行部門的否定，最終投行部門將分析師的定價(jià)大幅度拔高，然后才四處發(fā)放推介材料，但最終捧場(chǎng)的基金公司寥寥無幾。

　　某不愿具名的大型投行高管表示，在投行業(yè)內(nèi)，“拿大單、定高價(jià)”是衡量實(shí)力的關(guān)鍵指標(biāo)，不少投行在爭(zhēng)搶項(xiàng)目時(shí)甚至?xí)�脫離實(shí)際，拍著胸脯承諾高價(jià)。“加上多年來A股市場(chǎng)上新股不敗，只要能過會(huì)，沒有發(fā)不出去的新股，大家都削尖腦袋讓基金公司幫忙發(fā)高價(jià)，這導(dǎo)致與國外投行相比，國內(nèi)投行業(yè)務(wù)普遍技術(shù)含量低，多數(shù)公司的市場(chǎng)定價(jià)能力差。”在他看來，嚴(yán)查投行是否歸位盡責(zé)、提高行業(yè)違規(guī)成本很可能是下一步新股發(fā)行監(jiān)管的核心所在。

　　在投行業(yè)務(wù)實(shí)力較強(qiáng)的一些券商看來，隨著配套制度完善和新股市場(chǎng)化程度的提升，定價(jià)將成為一門藝術(shù)。在群雄逐鹿的投行市場(chǎng)上，能找到市場(chǎng)承受能力和上市公司募資要求平衡點(diǎn)的實(shí)力派投行將從競(jìng)爭(zhēng)中脫穎而出。