《投資者報》記者 潘穎

　　新三板擴容和國際板，哪一個蘋果先熟？

　　自今年5月多位財經高官集體吹風“國際板”后，市場對國際板年內加速推出的預期日漸強烈，但反對聲也隨之高漲。就在市場對國際板難成共識之時，新三板已東風日盛。

　　一位參與新三板制度建設的業內人士向《投資者報》記者透露，今年內新三板有關政策將浮出水面，明年將大規模鋪開。與此同時，一位證券業協會高層人士則向《投資者報》證實，“國際板短期推出無望。”

　　不是國際板沒有立足之理，而是相較新三板而言，國際板這個蘋果還遠未成熟。

　　新三板突然浮出水面

　　今年“兩會”召開之際，證監會主席尚福林曾稱，監管部門正在積極籌備國際板，推進包括法律、會計、跨境監管合作等方面的相關配套制度的制定，希望都能按照市場規律，以更加市場化的方式推進，要在市場條件和相關工作準備都齊備的時候推出，因此不設定時間表。

　　然而5月中下旬，在上海召開的“陸家嘴金融論壇”上，尚福林和上海市委書記俞正聲在講話中均向市場傳遞出國際板指日可待的更明確信息，尚福林甚至表示：“我們離國際板越來越近了。”證監會辦公廳副主任王建軍更稱，國際板推出條件快要成熟了，將以人民幣計價。

　　及至7月下旬，有媒體稱國際板細則即將公布，但證監會很快否認發布過此類消息。盡管如此，國際板年內推出的預期仍舊彌漫市場。

　　相比國際板消息的漫天飛舞，新三板則沉寂得多。早前，尚福林在證監會“2011年八大工作重點”中，將“擴大中關村試點范圍、建設統一監管的全國性場外市場”，即業內慣稱的“新三板擴容”，作為年內證監會主導工作之首。

　　后來在“兩會”時期，尚福林表示，監管部門正在積極籌備以新三板市場為基礎的場外市場建設的相關工作，相關制度安排已基本到位，而有些技術細節要繼續努力。

　　此后有關新三板的消息沉寂長達半年之久，直到近日有媒體援引接近方案制定的業內人士的話稱，修訂后的新三板擴容試點方案近日再次上報國務院，業界預期“新三板”有關政策會在國慶前后出臺，才把新三板擴容得以近期成行的預期重新點燃。

　　從國際板高調吹風后歸于沉寂，到新三板擴容的逼近，此起彼伏的消息有令人錯愕之感：同樣是“年內推出”，但主角似乎已由國際板換到了新三板。

　　國際板可能推后

　　推出國際板與擴容新三板，二者之間是否存在競爭關系？

　　本來，從完善多層次資本市場體系的角度講，二者都有其在制度建設中的應有位置，但接受記者采訪的多位業內專家皆表示，監管如此，二者的重要性和推出的迫切程度卻不可同日而語。

　　燕京華僑大學校長華生日前在騰訊財經20人論壇“新股發行制度改革”研討會上表示，推出國際板的方向是正確的，作為世界上第二大經濟體，中國社會開放了，股市不對別人開放不合理，但現在遠不具備推出的條件，時機尚未成熟。

　　“創業板推出一年多，連創業板制度都還沒建好，退市制度還沒有出來，這種情況下咱們不要學狗熊掰棒子。我個人認為在創業板制度沒有完善之前，不要急急忙忙推國際板。”華生說，“國際板到底走什么制度？是走國際制度還是走A股制度。從現在看，似乎是要走A股制度，但主板和創業板的基本制度都還沒建設起來，國際板走A股制度的話，何苦推國際板呢？有什么意義？”

　　中國證監會資本市場學院籌備辦主任張新文表示，對國際板贊成華生的意見，如果相比新三板擴容的話，顯然完善新三板制度要比推出國際板“迫切得多”。

　　“這個是市場急需的，新三板是完善市場體系的眾多步驟中的一個步驟，是很急于推出的。”張新文表示，市場對各種不同類型企業的上市要求、監管要求、規范程度都不一樣，需要多層次市場去滿足這些差異。要求低的就在低的市場交易，在這個低層次市場里，對投資人資格進行限制，不對公眾募資，從而既保證社會公眾利益，又保證成長性企業的融資需求。

　　西部證券代辦股份轉讓部總經理程曉明在接受《投資者報》采訪時明確表示，國際板和新三板的角色和地位與完善資本市場體系建設根本不能相提并論，前者僅是對資本市場的一種擴容，而完善新三板制度則是極為重要的戰略，二者重要性和迫切程度相差都太懸殊，不具有可比性。

　　今年6月初，國務院在同意發改委《關于2011年深化經濟體制改革重點工作的意見》(國發(2011)15號)中，提出推進場外交易市場建設，研究建立國際板市場，進一步完善多層次資本市場體系。

　　業內人士表示，從國務院行文看，同樣是為了“完善多層次資本市場體系”，對于新三板的表述是“推進”，而國際板就是“研究建立”，孰輕孰重，孰快孰慢，已一目了然。

　　國際板時機爭議

　　“我不知道別人怎么看，反正我是認為國際板沒用。”證券業協會副會長林義相在接受《投資者報》采訪時稱，最直接的原因有兩點，其一，一個外國公司到中國融資的話，募資額多達幾十億幾百億，這些錢夠中國十幾家甚至幾十家中小企業IPO的，現在中小企業融資難眾所周知，為何放著他們不管，要給外國公司騰地方？其二，別以為外國公司質量就一定好，如果出了安然那樣的公司，不僅對整個市場會產生巨大沖擊，而且難以溝通處理。

　　目前，支持國際板的意見主要集中在三個方面：第一，央行行長周小川早前曾有“池子論”聞名于世，國際板則被視為貯藏外匯占款，減少基礎貨幣被動投放的良好池子；第二，國際板是建設上海國際金融中心，并推動資本賬戶外匯管制進一步放開的切入點；第三，國際板可以給中國投資者以更多質量上乘公司的投資選擇。

　　然而復旦大學金融與資本市場研究中心主任謝百三對此表示，上海建設國際金融中心的理由根本不是理由：國際金融中心是瓜熟蒂落，水到渠成逐漸形成的。哪能為此而急于求成、拔苗助長呢？“究竟是中國早日出現一個國際金融中心的城市的名義重要呢，還是避免外資企業到中國來按我國的‘高價’圈走幾百億，上千億真金白銀重要呢？”

　　至于第三個問題，除了林義相認為外國公司不一定好之外，市場則更普遍擔憂，中國本已盛行“炒新”，此時再加上“優質外資”的噱頭，很容易使“國際板”淪為“國際圈錢板”。且外資公司一旦在海外市場遭遇大幅波動，會直接聯動A股股價的穩定。

　　如果接受上述理由的話，那么支持國際板的最強理由就是分流外匯，減少宏觀調控壓力了。這也正是市場寄望最多并給予最強支持的一點。

　　然而，假使如前述證監會官員所說，國際板確定采用人民幣計價，那么在國務院發展研究中心金融研究所副所長、華創證券首席經濟學家巴曙松看來，這非但不是貯藏外匯占款的“池子”，反倒是加大外匯占款壓力的利器。

　　在華創證券的一份研究報告中，巴曙松指出，在發行環節，人民幣國際板發行人通過直接IPO募集到的人民幣資金部分可能會兌換成美元匯出，在這一點上，它具有一定的分流功能；然而在交易環節，二級市場的投資者為了參與人民幣國際板的交易，需要持有一定數量的人民幣，而不是美元，減少了居民持有美元的動力，不利于實現“藏匯于民”。對于境外投資者而言，為了參與國際板投資，需要將美元通過多種方式結匯成人民幣，這一方面直接加大了央行的外匯占款對沖壓力，也為國際熱錢流入中國提供了一種相對暢通的渠道。

　　“這相當于把人民幣的貿易項目結算擴展到資本投資領域，由此，可以預計未來外匯占款的波動、央行對沖操作的頻度與實施難度都有可能因此而增加，從而在一定程度上加劇目前政策短期化與高頻化的特征。”巴曙松說。

　　除宏觀影響之外，目前《證券法》規定：“發行A 股的企業必須是在中國境內注冊成立的公司”，如國際板最終依托A股市場，以人民幣計價，則不可避免地面臨修法程序。再考慮到A股制度與國際規則在公司法、會計法、信息披露規則、公司治理架構上都存在或多或少的差異，國際板真正推出要走的路還很長。

　　證券業協會一位高層對記者表示，不論從必要性還是其他角度看，“推出國際板還早著呢。”

　　背后的博弈

　　如果國際板的迫切度和推出條件都遠非新三板可比，為何此前有關國際板臨近的聲音如此之多，市場對國際板年內推出的預期如此強烈呢？

　　一位券商人士告訴記者，除了能從國際板上市中分獲一杯羹的外資巨頭企業和合資券商，以及通過國際板可以加強“國際金融中心”地位的上海市政府外，上交所更是力主推進國際板的一員。

　　據統計，今年截至8月23日以來，在深交所中小板、創業板IPO的企業共有179家，而在上交所上市的只有29家，不僅兩市IPO公司家數相差懸殊，深交所A股IPO、增發、配股募集資金合計金額也高達3259億元，遠遠高出上交所1106億元的規模，令上交所倍感壓力。考慮到國有大型企業改制上市的高峰已過，未來大型國企可上市的資源越來越少，上交所“巧婦難為無米之炊”的焦慮恐越來越強。

　　有媒體援引業內人士的話推斷稱，今年以來，上海市政府和上交所有關國際板推出條件成熟的造勢聲一浪高過一浪，已被業內視為上交所意欲影響決策層力推國際板以爭取更多IPO公司資源的輿論攻勢。

　　華生也表示：“我們不能被一些人因為地方利益和行業利益所牽制。有些人一說話，你就知道他為什么要吹，一看他是哪兒的，就知道了。我們還是要站在國家和證券市場的整體來看。所以，推出國際板首先要明確采用什么制度，制度架構好了，國際板才可以推出來。”

　　新三板箭在弦上

　　相比國際板糾纏不清的利益紛擾和客觀條件的不成熟，程曉明對記者表示，新三板擴容和新制度的推出沒有什么重大的阻礙，從目前工作籌備的進展看，預計“國慶”前后可見分曉，年內可出政策，“凡是大家關心的問題都會出來”，到明年就要大規模推出。

　　華生表示，多層次資本市場的建立需要新三板的大發展。對于向公眾募資的市場，必須嚴審上市資格，但對“新三板”，由于它是向特定投資者募資的，就可以采取“寬進”的辦法，不會有太大風險。這樣可以讓大量企業上市，發展成全國性的規模，成為將來轉板的基礎。

　　對于擴容時機問題，程曉明表示，新三板肯定會分流市場資金，且這一利空影響將越來越大。但他不認為現在股市低迷，不是擴容新三板的好時機。

　　至記者截稿時，最新消息顯示，有媒體援引參與新三板方案制定的人士話說，“新三板試點擴容方案和配套政策的推出已進入了讀秒階段。”

　　但在博弈激烈且復雜的局面之下，結果終究如何，不到塵埃落定，變數仍然很大。