許浩

　　保薦人在證券市場中扮演著證券發行上市“第一看門人”的重要角色。但是保薦人與發行人合謀造假侵犯投資者的利益給投資者造成損害的事件頻發，這引發了業內人士對保薦人制度能否成為治市良方的質疑。

　　保薦人身在江湖

　　2003年12月28日，證監會公布了《證券發行上市保薦制度暫行辦法》(以下稱《暫行辦法》)，2004年2月1日起，保薦人制度開始正式實施。這標志著，我國證券發行責任分擔機制從“審批制”到“保薦制”的深刻變革。

　　根據相關法律規定，實施“保薦制”后，一家公司要想在國內上市或者增發股票，須有“兩個人”簽字，缺一不可。

　　這“兩個人”一個是“保薦人”，其通常由符合條件的證券公司擔任；另一個是保薦代表人”，即主要負責此項工作并在保薦報告上簽字的自然人。而現行的保薦人制度規定：一個承銷項目至少需要2個保薦代表人簽字，并且只有等到該項目發行完畢之后，簽字保薦代表人才能在下個項目上簽字。

　　近幾年來，隨著資本市場的發展，對保薦代表人的需求也激增。而取得保薦代表人的入行門檻很高，需要通過嚴格的考試。保薦代表人資格考試的通過率，2008年僅有18%，到2009年上升到了24%。一位業內人士估算，即使考試通過率有所提升，目前我國保薦代表人數也只在1500人左右。

　　物以稀為貴。保薦代表人被證券公司視為珍寶，成為爭奪的焦點。這導致了保薦代表人薪金的空前高漲，目前保薦代表人市場年薪已達到150萬元左右，而且每簽一家項目還有幾十萬元的簽字費。如果保薦代表人一年接很多個項目的話，收入達到千萬級也不是難事。除此之外，保薦人在跳槽的時候還會得到一筆不菲的轉會費。據業內人士透露，有的證券公司為了爭奪保薦人，有時會開出高達200萬~300萬元的轉會費。

　　但今年來券商投行業務不斷曝出丑聞，多名保薦代表人因涉內幕交易及投行腐敗遭調查。如此高薪為何難以養廉？一位投行不愿透露姓名的投行人士對記者表示；“人的欲望是無法滿足的，保薦代表人雖然端著金飯碗，但眼前還有上市公司這口‘金飯鍋’，一旦把持不住，就把手伸進‘金飯鍋’撈一把。”

　　利益共同體難擔看門人職責

　　頻發的保薦人因涉內幕交易，已經引起了監管部門的注意。

　　一位接近證監會的人士表示，8月初，證監會已要求證券公司投行部門進行自查。此次自查內容包括保薦代表人本人、及其配偶以及父母、子女是否持有公司保薦的發行人股份，是否在公司保薦上市的發行人中任職，是否與保薦業務客戶有其他利益關系等。

　　但是，中國人民大學法學院教授、商法研究所所長劉俊海認為，僅靠自查難以從根本上解決問題。現在的問題是，相關法規的缺失，使得保薦人制度扭曲變形，難以發揮其應有的作用。

　　保薦人制度本質上是使保薦人在證券發行環節上擔當“第一看門人的角色”。我國引入該項制度的初衷是，希望通過保薦人對發行上市公司的持續性輔導監督，以期達到提高上市公司質量、保護投資者利益的目的。但是，保薦人制度自實施以來，其實際效果卻不容樂觀。

　　2004年，保薦人制度實施不久后，就發生了江蘇“瓊花事件”。2004年6月3日，“江蘇瓊花”在深圳中小板上市。隨后，有媒體質疑“江蘇瓊花”在招股說明書存在信息披露不實的問題。為此，證監會對“江蘇瓊花”立案調查，并對“江蘇瓊花”的保薦代表人進行了處罰。

　　此后，招商證券、光大證券、上海證券等多家機構的保薦代表人分別因為未盡勤勉、持續督導工作不足原因被證監會進行談話提醒。“本來保薦人應該具有獨立性，對發行人履行督導的職責，但是現在保薦人和發行人卻在客觀上構成了利益共同體。”劉俊海說。

　　劉俊海分析，現行的模式下，保薦人只有與發行上市公司密切合作，爭取使其成功上市，才能獲取經濟利益。在此種模式下，只有新股高價發行，發行人才會因此 “圈”到更多的資金，保薦人才能夠獲取更多的承銷費用。這使得保薦人與發行人雙方的利益捆綁在了一起，從而導致看門人變成監守自盜者，做出種種違法的行為。劉俊海認為，只有改變這種利益模式，恢復保薦人獨立性的地位，才能恢復其看門人的角色。

　　責任單一懲罰寬松成最大推手

　　但是，由于保薦人承擔的法律責任過于單一，未能保障保薦制度的正常運行。證券律師宋一欣介紹，《暫行辦法》將“冷靜期處理”規定為保薦責任承擔的主要方式。所謂“冷靜期處理”是指，保薦機構、保薦代表人違反法律、行政法規的規定，唆使、協助或參與發行人干擾中國證監會及其發行審核委員會的審核工作，中國證監會自確認之日起三個月內不再受理保薦機構的推薦，六個月內不受理相關保薦代表人具體負責的推薦。

　　“這條規定，懲罰太寬松了，如果出現保薦人與發行人相勾結的重大虛假包裝上市行為，將會對投資者造成的重大利益損失，應予以嚴厲的制裁。怎么能還讓他有機會再次出來執業坑害投資者呢？”宋一欣說。

　　而《證券法》對保薦人違法行為的處罰相對嚴厲。但是，宋一欣認為無論是“冷靜期處理”還是《證券法》規定的沒收和罰款，都屬行政處罰。在責任性質上都屬于行政責任，維護的是社會公共利益和安全。而對于保薦人失職是否承擔民事賠償責任卻沒有規定。這使得當保薦人在履行工作中即便是故意與發行人合謀造假，侵犯了投資者的利益給投資者造成損害的，也僅屬于職務侵權責任，無須承擔民事賠償責任。

　　除了民事責任缺失，保薦人在承擔刑事責任方面也是空白。在香港，如果保薦人觸犯香港《證券及期貨條例》，有可能將面對刑事檢控。“如果其他法律法規若不在保薦人和保薦代表人的民事責任和刑事責任方面制定配套規定，保薦人制度將缺乏強有力的支持。”宋一欣說。

　　“保薦市場化指放寬保薦代表人的簽字數量限制，允許其自由保薦企業上市，同時加大保薦機構和保薦代表人的違規責任追究和提高違規成本，才能終結投行的江湖時代。”這是華泰證券投行部原執行董事安雪梅在《投行江湖時代將隨新股市場化發行終結》一文，為終結投行江湖時代開出的一劑藥方，或許這真是一劑良藥。

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