●警惕美國房價下跌對中國的影響

　　美國經濟當前面臨的最大風險是房地產價格泡沫的破滅。美國房價可能在未來幾年內有更大幅度的調整，這是因為本周期房價漲幅遠大于以往周期，借貸雙方薄弱的風險意識增大了融資工具的風險性，以及本次下降周期正值美國嬰兒潮步入退休。房價下降對美國實體經濟影響深遠，包括抑制消費和投資、提高失業率、美元貶值等。我們認為一旦美國房價下降拖累實體經濟，美聯儲會減息。但與前幾 次“拯救”政策不同的是，這次減息速度和幅度將受通貨膨脹壓力的困擾。

　　美國消費增速下降將影響中國出口，盡管中國出口結構的升級和出口市場的多元化可能使這一影響程度不如歷史數據顯示的那么大。這將抑制中國出口產品價格和國內制造業產品價格，降低國內通貨膨脹預期，同時也可能擠壓企業利潤。而

人民幣升值趨勢難以改變，這將抑制輸入型通貨膨脹，同時進一步降低某些出口企業的贏利空間。如果中國經濟因此出現大幅放緩的跡象，中國政府可以加大刺激內需的力度，包括用積極的財政政策擴大基礎設施和廉租房建設并且鼓勵消費。這既能防止經濟的大幅下滑也有利于降低房地產泡沫風險。

　　我們提醒投資者關注美國房地產價格可能出現的繼續調整對中國經濟和企業利潤的影響，而不僅僅是關注國內的經濟和金融政策變化。

　　●央行再提法定存款準備金率

　　中國人民銀行9 月6 日宣布，自9 月25日起上調存款類金融機構人民幣法定存款準備金率0.5 個百分點。主要原因是存量流動性巨大，流量亦熱火添油。本次提高法定準備金率0.5個百分點，將一次性凍結約1700億元的流動性，并降低未來貨幣乘數。總體而言對市場的影響有限，且只能從流量上減少流動性，對于廣大存量則起不到作用。我們預計，央行將更多使用“組合拳”來收緊流動性，手段包括發行定向票據，提高存款準備金率，以及使用手中的特別國債進行公開市場操作等。在這種組合形式下，單純判斷法定存款準備金率還會上調幾次沒有意義。此外，從短期來看，CPI受食品價格影響將保持高位，到10 月份后方見頂回落。預計年內還將加息一次。

　　●通貨膨脹10 月見頂回落

　　我們預計8 月CPI通貨膨脹將達到6％左右。CPI 上行的主要動力依然來自食品。第一是肉類和蛋類價格環比繼續上漲（盡管最近幾周肉價下降）。第二是06年同期食品中蔬菜和水果價格偏低造成的低基數效應。前瞻地看，我們預測在9 月和10 月CPI 同比增速還將有所上升，但10 月見頂回落。第4 季度通貨膨脹將比第3季度有所放緩，因為翹尾因素在未來數月將顯著下降。而新漲價因素難以大幅度攀升。維持07 年全年通脹在4.0%--4.5%之間和08年3.5%的判斷。

　　看到明年，美國

房價下跌將減弱美國消費，進而對我國出口產生一定影響。而我國出口增速放緩將對我國非食品CPI同比產生向下的壓力。如果今年內食品價格不再出現象去年那樣的跳躍性大漲，明年通貨膨脹將有所緩解。

　　●中國：銀行業 法定存款準備金率上調50 個基點

　　央行發行定向央票和提高準備金率是為了對沖過剩的流動性，不會帶來銀行體系的大幅緊縮。我們估計07 年8月份銀行體系超額備付金率約為2.5-3%，因此銀行仍有空間通過降低同業資產或債券投資滿足法定準備金率要求。預計大多數銀行將通過減少同業資產或債券投資的方式滿足法定存款準備金率提高的要求，對盈利的負面影響約為1~3%，幅度較為有限。對政府出臺進一步調控措施的擔憂可能導致近期股價波動性增加。在目前企業償債能力維持在較高水平的情況下，1-2次加息不會對資產質量帶來較大負面影響，國內銀行業中長期盈利增長趨勢不會發生改變。因此，結合目前估值水平，我們建議短期內波段操作。