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下載新浪財經(jīng)客戶端：和牛市一起飛！

　　貨幣政策寬松催生“豬市”：在過去的兩周市場充滿了牛市的呼聲，金融地產(chǎn)的狂飆似乎讓投資者忘記了經(jīng)濟增長疲軟，通縮風(fēng)險加大的現(xiàn)實�！罢驹谂_風(fēng)口，豬都能飛”成為大家的口頭禪。如果以前說股市以前出現(xiàn)的基本兩種情形是反映經(jīng)濟基本面的“牛市和熊市”的話，那目前中國股市創(chuàng)造了反映流動性和寬松預(yù)期的 “豬市”。

　　改革成就牛市的邏輯值得商榷：上證綜指在周一突破3000點后在周二出現(xiàn)跳水行情，盤中大跌6%。當(dāng)天收盤后各大機構(gòu)策略師紛紛安慰投資者：這是短期調(diào)整，牛市格局未改。而今天的反彈行情似乎印證了分析師的預(yù)測。但我們一直認為由央行[微博]降息啟動的本輪A股市場上漲行情更多的是對央行未來貨幣寬松的預(yù)期以及拒絕進入實體經(jīng)濟的過剩流動性推動的。雖然中長期內(nèi)改革為市場提供了更多的想象空間，但把未來三到五年的牛市邏輯建立在還沒有全面推開并見到成效的經(jīng)濟改革上，并且提前通過股市的上漲來兌現(xiàn)，是否有點過于輕率？

　　改革不是一本萬利，包賺不賠的買賣：其實中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和改革從2008年之前就開始被熱議，之所以過了6-7年還在原地踏步，除了受金融危機沖擊而導(dǎo)致改革延后之外，更多的是因為改革中的相對容易推進的“l(fā)ow-hanging fruits”都已經(jīng)被摘掉了，而有待突破的改革都是障礙重重，要么涉及既有利益集團，要么是會在一定程度上危及經(jīng)濟和金融體系安全，總之牽一發(fā)而動全身，令高層在設(shè)計改革方案時難免顧此失彼，如履薄冰。

　　中國A股牛市的改革邏輯是只“薛定諤的貓”：記得10月份讀了一篇我們駐倫敦的新興市場分析師關(guān)于印度經(jīng)濟的報告，對于市場普遍看好印度新總理莫迪上臺之后經(jīng)濟改革對經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和增長的刺激效應(yīng)，他并沒有像其他分析師一樣毫無保留的看好印度經(jīng)濟，而是引用了“薛定諤的貓”(Schrodinger's Cat)這個概念來形容印度經(jīng)濟改革不到最后，誰也不能對其成敗言之過早。就好比在薛定諤實驗里那只在盒子里的貓，在打開盒蓋之前，誰也不能肯定其是生是死(概念的具體解釋涉及量子物理和平行空間，除非最近被電影《星際穿越》掃過盲，一般不建議仔細探究)。現(xiàn)在的如果A股市場就是那個薛定諤實驗中的盒子，那所謂的“改革成就牛市的邏輯”就是被關(guān)在盒子里面的那只貓。

　　我們看好未來市場的邏輯是短期流動性寬松疊加長期改革推進，但是否改革能催生牛市不敢斷言。我們認為如果目前的市場邏輯單純是由寬松預(yù)期和流動性推動的話，那市場的轉(zhuǎn)折點就是經(jīng)濟企穩(wěn)和貨幣政策轉(zhuǎn)向中性的時候。我們預(yù)計貨幣政策寬松以及政府在基建和房地產(chǎn)方面的逆周期政策的效應(yīng)會在明年2季度開始有所體現(xiàn)，屆時經(jīng)濟增長會企穩(wěn)并在邊際上不斷改善。本屆政府在貨幣政策方面更多的體現(xiàn)是相機抉擇，因此當(dāng)經(jīng)濟增長的內(nèi)生動力開始增強的時候，貨幣政策可能趨于中性。 在此情形下，我們之前所提出的“央媽看跌期權(quán)”的邏輯便不再成立。而且更為重要的是，伴隨這宏觀經(jīng)濟企穩(wěn)，企業(yè)的盈利未必會在短期內(nèi)有明顯改善，因此這就有可能出現(xiàn)我們之前反復(fù)提到過的“無盈利復(fù)蘇”的情形。資本市場在這段時間內(nèi)會出現(xiàn)青黃不接，在喪失增量流動性支撐的同時，有沒有來自企業(yè)盈利改善的支持，屆時出現(xiàn)大幅調(diào)整的可能性很大。因此我們認為明年上半年如果出現(xiàn)經(jīng)濟企穩(wěn)的跡象，對資本市場而言將是反向信號，將再次上演資本市場和經(jīng)濟基本面背離的情形，只不過方向發(fā)生了改變：之前是“經(jīng)濟下行，市場上行”；而之后是“經(jīng)濟上行，市場下行”。

　　但是我們同時認為調(diào)整的幅度不會太大，這是因為隨著改革的深入推進，以居民消費，服務(wù)業(yè)以及高新技術(shù)為代表的“新經(jīng)濟”的內(nèi)生增長動力會越來越強，從而在一定程度上起到托底的作用，但我們也需要指出的是：改革在推動市場上行的過程中會受到政策立場的變化而出現(xiàn)較大幅度的起伏，因此就改革是否會成就所謂股票市場的牛市，我們認為結(jié)論依然是“薛定諤的貓”。

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