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　　中原證券

　　在擴容預期不變的中性假設下，市場可能有兩種選擇：一是10月大盤維持相對強勢，但資金失衡將導致11月出現(xiàn)調(diào)整；二是10月大盤繼續(xù)震蕩整理，結(jié)構(gòu)性機會仍不斷演繹。

　　2013年A股市場資金面最大的驚喜來自于融資盤。正是融資的不斷買入，市場才出現(xiàn)較為充足的向上力量。而通過加杠桿的方式引入增量資金，是結(jié)構(gòu)性行情充分演繹的根本原因。另一方面，在新股發(fā)行(IPO)暫停的過程中，拖累市場向下的力量主要來自于產(chǎn)業(yè)資本的減持，產(chǎn)業(yè)資本在高位套現(xiàn)約束了股價的持續(xù)上漲。

　　融資盤在某種程度上有效對沖了一級市場的再融資、二級市場的產(chǎn)業(yè)資本減持對市場的負面影響。自今年年初開始，融資余額自857億元上升至9月末的2850億元，增加了近2000億元。在此期間，一級市場再融資近3000億元，較去年同期下降600億元；二級市場產(chǎn)業(yè)資本減持881億元，較去年同期上升500億元。投資者其實可以這么理解，持續(xù)時間長達一年的IPO暫停利好被產(chǎn)業(yè)資本的大幅減持所對沖，融資買入則是市場結(jié)構(gòu)性行情的主要資金來源。

　　融資盤在低位增加，意味著市場風險偏好上升；融資盤在高位放大，意味著市場風險偏好接近拐點。從市場表現(xiàn)來看，融資買入規(guī)模與大盤走勢呈現(xiàn)明顯的正相關(guān)，融資融券比指標一般滯后于大盤頂點，這與實際觀察到的市場情緒變化是一致的。我們認為，6月至8月一級市場再融資連續(xù)處于低位、二級市場產(chǎn)業(yè)資本減持規(guī)模也明顯可控，但9月以來A股市場的再融資及資本減持的規(guī)模出現(xiàn)了明顯回升，三季度后期市場資金面的壓力有所加大。

　　在資金面的緊平衡下，市場擴容預期的變化將決定股指走勢。在擴容預期不變的中性假設下，我們認為市場可能有兩種選擇：一是10月大盤維持相對強勢，但資金失衡將導致11月出現(xiàn)調(diào)整；二是10月大盤繼續(xù)震蕩整理，結(jié)構(gòu)性的題材機會仍不斷演繹。

　　而在擴容預期發(fā)生變化的情況下，短期股指走勢將難以樂觀。雖然目前A股權(quán)重股與周期股的估值不高，市場擴容對主要指數(shù)的沖擊有限。但由于資金主要集中在創(chuàng)業(yè)板和題材股等小盤中，在估值已是高處不勝寒的情況下，個股回調(diào)的幅度會比較大。尤其是疊加三季報的業(yè)績檢驗及年末的會計結(jié)算之后，部分個股將面臨業(yè)績與流動性雙殺的局面。在某種程度上，擴容傳聞可以看成是市場強弱的試金石，并考驗題材股行情的延續(xù)性。值得注意的是，文化傳媒等前期強勢的一些個股昨日出現(xiàn)顯著調(diào)整，資金撤離的跡象比較明顯。

　　在擴容傳聞成功試探出短期市場強弱之后，十八屆三中全會的改革措施能否超預期，將成為第二個試金石，也是題材股能否卷土重來的重要契機。我們認為，未來的改革進程將遵循三個階段：第一階段，三中全會或注重頂層設計，并提出整體改革的方向及框架；第二階段，根據(jù)經(jīng)濟形勢的變化，政府在隨后出臺相應的細則及相應的時間順序安排；第三階段，在實際工作中，將改革方案加以貫徹落實。目前來看，第一階段市場已經(jīng)有所反映，部分題材甚至出現(xiàn)透支，需要警惕類似自貿(mào)區(qū)概念退潮后的調(diào)整。目前第二階段仍未到來，第三階段更需要長時間觀察，題材炒作的黃金時間窗口正在過去，進一步大范圍擴散的難度明顯加大。

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