查看最新行情

　　新浪財經訊 華泰證券2012年中期策略會6月14日在上海舉行，策略會主題為《接受平衡減速 探尋經濟變革》。會上，華泰聯合證券策略研究部總監穆啟國發布了2012年A股中期投資策略。報告指出，三季度A股創新低的概率是在降低或者消除，風險應該到四季度和明年一季度。

　　以下為報告摘要：

　　穆啟國：下半年的趨勢預期，未來應該是需求下降或者產能過剩的壓力導致的下降，三季度我們看不到利潤再次大幅度下滑對股市造成沖擊。那么三季度A股創新低的概率是在降低或者消除，第二個結論是從資金供求的角度來看，估值很難有一個顯著的提升，第三個結論是穩增長的政策更多的是使風險往后移，所以三季度走入平衡之后，主要的風險體現在四季度和明年一季度。行業主線的判斷，類似于劉老師剛才所說的，我們從什么角度選一些相對性價比或者風險收益率比較好的行業呢？對我們來說，我們更多的主要是從雙殺之后，經過兩年多的雙殺考驗來降低風險，通過制度變革取得超額收益。所以，也就是說整體在消費里面，我們更為偏重的可能只有一個，在醫藥，其它的是可選消費以及其它的成長股。風格的配置，我們是覺得小盤股6月后超額收益有望再次啟動。經濟和傳統行業市場容量增速回落，龍頭公司收入增速很難超越。主題選擇這一塊，我們的觀點是目前的穩增長政策很難讓估值脫業績的束縛，所以從這一點來看，只有制度變革才可能打開估值的空間。

　　經歷了上半年經濟增速持續下滑，按照宏觀組的判斷來說，三季度經濟至少是趨于平穩，或者是微微上漲的過程，根據我們策略組的指標來看，這個結論應該是得到支持的。但從美國和歐洲來看，美國的經濟復蘇力度應該會低預期，無論是我們跟蹤它的實際數據還是本身的經濟指標，目前都是在往下走。歐洲這邊，相對來說整體無論從經濟還是金融市場，依然是處在動蕩的過程中。如果中國的經濟能夠在三季度，不管是長期怎么樣，至少在三季度如果有階段性企穩，對市場情緒至少有一個相對的支持，但是支持的力度可能不會太高。不會太高的原因，因為下半年的經濟企穩，一個是基數原因，一個是真實需求。如果經濟和盈利的增長，伴隨的是毛利率的下降，那一定是基數在起作用，應該說我們現在看下來，三季度如果按照目前的PPI和原材料價格指數差，毛利率應該達到相對平穩的階段，往后產能過剩還會使它往下走。在這種情況下，歷史上它對股市上的反映我們看一下，我們得出一個結論，對于沒有利潤率擴張的經濟和盈利增長，市場不會給它太多的溢價，區別是在于暴跌的概率不大，陰跌的概率增加。

　　從政策的角度，我就不再詳細解說，劉老師剛才已經講得很充分了。就是民間投資動力還有些變化的時候，相對來說整體經濟對三季度的股市有支持，但是對于中長期的市場來說，支持的力度仍然偏弱。從經濟的角度來看A股市場，我們基本上就可以得出一個結論，A股三季度的市場相對來說可以判斷稍微樂觀一點，但是風險應該到四季度和明年一季度。

　　從資金鏈的角度，美國的流動性幾乎為零，但是很難引到房地產上。對A股也是如此，如何轉化為真實需求呢？這取決于企業的去杠桿程度。第二個，按目前流通市值的結構來看，應該是產業的資本占主導，個人和機構投資者相對來說占比是在逐步弱化。也就是說，目前A股市場決定趨勢的應該是企業層面，而并不在于居民層面。當然，企業對于股票市場的影響無非就是兩類，如果是在持續增持或者減少新股發行，那對股市來說是不錯的，如果是在持續減持或者在不斷地融資，那一定是負面的。目前看來，A股市場的融資壓力和減持壓力實際上是蠻難釋放的，只能是階段性釋放，整體釋放的壓力挺大。貨幣市場利率雖然下降了，但是對于企業的融資和現金流改善目前還遠遠沒有到位。

　　對于個人投資者，理財產品的收益率相對下降了一點。如果按照歷史經驗來看，如果要突破2500點，上海的日均成交量至少在1400意義上，才有可能基于目前的流通市值背景下突破，目前來看還是有比較大的難度。所以對于股票市場的基本判斷，我們有三個結論：一是三季度創新低的概率在降低，后續的風險應該在四季度和明年一季度；第二是在三季度的高度可能不會太高。

　　行業這一塊，應該來說，如果從長期來看，經濟增速回落和結構調整使得長期方向明確，消費和成長長期超越周期。國際經驗來看，從美國、日本、韓國來看，周期行業市值占比逐步回落，行業收益率整體下降，未來投資重點在于整合、并購、重組。未來，消費、成長股市值占比長期逐步上升 。

　　在這種背景下，我們從經濟的角度來看，周期股已經經歷過兩年的雙殺，我們覺得它的系統性風險也在三季度下降，尤其是在穩增長政策的情況下。反倒是消費這一塊有一個問題是在于，目前從整體的消費來看，ROE是處在歷史的高位，資本增速遠超收益增速，再加上消費這一塊，如果從基本面來看，并沒有整體經歷一個風險的釋放，目前我們對于消費股可能相對安全的是經歷了兩年雙殺的醫藥。外需依然是不確定的，那么在周期里選擇一些基于內需的周期股，像房地產、汽車、家電。對于成長股或者科技股來說，從全球增速來看，我們也發現了這種情況，整個社會投資實際上過去幾年都沒有太多的增長，在過去的十多年里面，增長的大多是集中在整個下游的需求，用戶里面的增長。所以，科技股里面只有兩個方面，一是下游的應用，一是核心的零部件。這里強調一下，實際上這個規律不限于科技股，從大的邏輯來看，如果經濟增速在回落，那么未來的產能過剩壓力會增加，一定會導致從賣方市場向買方市場去轉變，也就是說下游渠道的定價能力會迅速上升。當然，我們也做了幾個行業，包括汽車、家電，包括化工，包括醫藥制造，他們下游的經銷商市值，實際上跟整個大的生產企業市值在逐步收斂。目前，相對來說產能過剩，向買方市場轉移的過程中，下游應用、下游渠道、下游品牌是未來的方向，受到經濟增速和行業增速都在往下走的過程中，實際上只有核心的部件才會產生另外一種相對的溢價或者比較好的成長。

　　風格投資方面，我們認為雖然后續的政策是在穩增長，但是超額收益還是來自于成長股，無論從美國的經驗還是中國A股歷史上的經驗，相對來說，小盤股一般是在經濟增速平緩或者穩步上升時比較好，相對來說過去6月份相對比較弱，8月份好一點。有業績支撐的成長股，應該來說整體還是超額收益的主要來源。

　　主題的回顧，我們還是圍繞著過去三個選擇的標準：一是在于這個主題一定要經歷過長時間的雙殺，讓它的股價下到低位；二是資產負債表相對健康一點；三是政策，只有在有政策的情況下，才有可能讓股價脫離估值上的約束。從這個角度來看，我們重點是三個方向，一個是制度改革，金融改革這一塊，銀行改革上半年雖然有過階段性的行情，但是下半年我們覺得還是有機會的，6月底、中秋節、元旦又再次是民間借貸還款的高峰。第二個制度變革是在資源價格改革，此前電價、水價大家都有預期，后續我們覺得在天然氣這一塊相對充分一點。第三塊是戰略性新興產業，上半年主要是大的規劃，下半年主要是資金配套，具體的信息可以看我們的策略報告，由于時間的關系，我就介紹到這里。