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　　□本報記者 曹陽

　　決定股票價格的主要是兩個因素，估值與業績。在以控通脹為主基調的宏調背景下，今年的流動性持續緊縮，市場估值中樞被迫下移，在業績未出現顯著負增長的情況下，滬綜指不斷創出新低。而在四季度，上市公司業績增速雖將繼續放緩，但出現大面積虧損的概率極小。在此背景下，四季度資金面對A股市場的影響將更為直接，而就目前的情況來看，四季度初A股仍難擺脫流動性困局，政策微調的時間點可能會出現在今年年底或明年年初。

　　“貧血”A股再遭“抽血”

　　今年以來，在國內通脹水平居高不下的背景下，央行一直堅定地維持緊縮的貨幣政策，持續的加息與上調存款準備金率彰顯出高層抑制通脹的決心。而在歐美經濟復蘇不力，歐債危機愈演愈烈之時，央行非但沒有對緊縮的貨幣政策取向進行微調，反而在9月初擴大了存款準備金繳款基數，更加堅定了“控通脹”的調控主基調。在此背景下，盡管8月CPI初現“拐點”，但剔除翹尾因素后，通脹下行的趨勢仍不明顯。因此，貨幣政策總體上仍處于觀察期，而市場內的流動性拐點也暫未出現。不過數據顯示，8月M2增速已降至13.5%，為2004年10月以來的新低，而國內經濟增速仍維持在9%以上的健康水平，這至少表明當前的流動性已處于底部區域，與滬綜指不斷創出新低基本同步。

　　由此可見，上半年困擾A股市場表現的主要原因是流動性的匱乏，特別是增量流動性的缺失。而在貨幣政策不斷收緊的情況下，新股發行的速度卻沒有放緩，甚至在8月之后，新股發行的募集資金額不斷增大。8月份23家新股首發，共募集資金276.54億元，較7月份的122.76億元大幅增加，而9月份滬深兩市21家新股首發，募集金額達到了289.31億元，較8月份再次增加，并且是今年2月份以來的最大單月IPO募集金額。

　　“貧血”的A股在不斷地遭到“抽血”后自然難有上佳表現，而這種“抽血”短期來看仍將持續甚至加重。28日中國水電正式啟動網上申購，雖然大幅縮減了發行規模，但擬募資額仍約144億元。除了中國水電外，另一只超級大盤股陜西煤業也已于8月29日經發審委審核通過，該公司擬募集172.51億元。而就在上周末，中交股份又以200億的計劃融資額超過了中國水電，成為年內最大的IPO項目。無論是中交股份還是陜西煤業的發行上市都將對10月份A股二級市場的流動性帶來較大沖擊，可以預見的是，在貨幣政策短期不太可能出現微調的情況下，一級市場的加速擴容將顯著抑制二級市場投資者的做多熱情。根據統計，截至9月29日，2011年滬深兩市月均募集資金額達到681億元，而2008年A股遭遇熊市時，A股月均募集資金額僅為289億元。因此，盡管當前A股的平均估值水平已接近1664點附近，但在流動性持續偏緊的情況下，股票供應量卻持續增加，未來一段時間內A股整體估值水平或仍將受到資金面的直接壓制。除此之外，三季度末存款考核時點來臨，再結合第二批存款準備金10月上繳，可以預見，10月份市場資金面仍將處于緊張狀態。

　　節后資金利率難下行

　　公開市場操作方面，為避免市場流動性過度緊張，近期央行通過公開市場連續小幅投放資金，截至本周，央行已連續11周凈投放資金。但根據統計，10月、11月和12月的單月到期資金分別為1880億元、1130億元和150億元，均較9月份4810億元的到期資金出現大幅下降。部分市場人士據此判斷，在未來公開市場到期資金量較前期大幅減少的情況下，公開市場的資金凈投放格局在國慶節后很難維持。因此，國慶節后銀行間市場資金利率可能再度攀升，這將對市場的流動性預期帶來一定的負面影響。唯一值得慶幸的是，根據wind統計，10月份大小非解禁市值為20億元，較9月份62.52億元減少近70%。總體而言，在貨幣政策不出現微調的情況下，當前A股的供需關系嚴重失衡，A股的估值中樞仍將受到流動性困局的壓制，短期A股難出現系統性機會。

　　不過，有分析人士認為，當前A股13.8倍的估值水平所隱含的A股整體業績增幅為11%左右，而2002年至2010年上市公司整體業績的年復合增長率達到了20%，因此，當前A股的低估值水平已充分反映了投資者對上市公司業績增幅放緩的預期。而伴隨通脹下行趨勢的確立以及國內經濟增速的進一步放緩，未來貨幣政策微調或已并不遙遠，四季度末與明年年初或是時間窗口，屆時A股有望擺脫持續“貧血”的困局。