每經記者 趙笛

　　 17世紀之前的歐洲人認為天鵝都是白色的，因此“黑天鵝”被當時的歐洲人用來指代不可能存在的事物，但后來隨著澳大利亞發現黑天鵝，天鵝都是白色的這一概念不復存在了。從此，“黑天鵝”也有了另一重寓意：不可預測的偶發重大事件——在意料之外，而發生了卻又改變著一切——“9·11”之于美國、金融風暴之于全球、動車事故之于中國，無不如此。而A股市場也不能逃避“黑天鵝”的降臨，無論是雙匯、紫鑫事件，還是對PMI走勢和A股的獨立行情的判斷，都被“黑天鵝”所綁架。“多頭不死，跌勢不止”的股諺，似乎已變成了“黑天鵝不死，跌勢不止”。

　　/黑天鵝·歷史/

　　“黑天鵝”綁架A股今年尤其多

　　 在人類歷史上，黑天鵝事件的出現層出不窮，有的改變了歷史進程、有的影響了地區版圖、有的左右了經濟發展，有的則擾動著股市運行。

　　災難“黑天鵝”

　　 1912年4月10日，泰坦尼克號——被稱為永不沉沒的游輪，展開了它的處女航。然而，就在處女航的第4天晚上，因為一連串的失誤，這艘巨輪撞上了北大西洋的冰山。由于缺少足夠的救生艇，離其最近的船只也忽視了救援信號，致使約1500人葬生海底。

　　 泰坦尼克號的沉沒是對人類工業文明信心膨脹的一次警示，大自然讓“黑天鵝”事件無情地教訓了工業革命后信心膨脹到極點的人類。

　　 近年來，國際上最著名的“黑天鵝”事件當屬“9·11”恐怖襲擊。2001年9月11日上午，恐怖分子劫持了四架飛機撞向美國紐約世貿中心與華盛頓五角大樓，3000多人在事件中喪生。事后，美國調整了全球反恐策略，后來的阿富汗、伊拉克戰爭都與此事件有密切聯系。

　　經濟“黑天鵝”

　　 回到經濟事件上，最著名、影響也最深的“黑天鵝”事件當屬2008年的金融風暴。這次席卷全球的危機至今還沒有讓人們緩過勁過來。

　　 危機肇始于華爾街的天才們對自己創造出的“杰作”過于自信。在過去的20年中，華爾街各大金融機構聘請了來自全美著名高校的頂尖數學人才，編制了針對股市的電腦自動交易系統。理論上，電腦交易出現大崩盤的概率為“10萬年才會發生一次”，這就像從前的歐洲人確信所有的天鵝都是白色的一樣。

　　 最終，次級債市突變，高盛旗下由電腦交易的“全球配置基金”在一周時間內價值縮水30％，損失14億美元。隨后，華爾街“百年老店”雷曼兄弟破產，在美國房地產業有舉足輕重低位的房地美、房利美被托管，危機迅速蔓延。

　　 當人們熬過2008年寒冬，在各國的刺激政策下人們開始重拾信心之際，歐洲債券危機又爆發了，冰島要破產、希臘緊接其后，隨后西班牙、葡萄牙也紛紛告急。

　　 正當人們用焦慮的目光注視著歐洲時，標普又突然降低了美國主權債信評級，一舉打破美國國債信用百年以來一直維持最高等級的神話，也引發了投資者對全球經濟滯漲甚至衰退的恐慌，致使全球股市暴跌。一連串的“黑天鵝”就這樣由華爾街上空飛向世界各個角落。

　　A股“黑天鵝”

　　 A股市場也同世界一樣，并不缺乏“黑天鵝”事件。

　　 遠一點的有“3·27國債”事件，近一點的有“5·30暴跌”。前者讓國債期貨逐漸走向沒落；后者讓公募基金迎來了難得的發展良機。

　　 而將時間的鏡頭推到今年，最大的“黑天鵝”事件當屬“7·23動車追尾”事故。

　　 7月23日當天，在甬溫線上擁有各項先進監控手段的動車竟因雷擊而造成史無前例的相撞事故。隨后，高鐵概念股集體暴跌，同時也拖累了已岌岌可危的大盤在隨后的7月25日大跌2.96%，此輪下跌至今仍未見停止。

　　 也許有人會問：假設沒有“7·23”事故，股市也會跌嗎？

　　 也許沒有這一事故，股市還是會陰跌不止，但該事件顯然讓A股的下跌來得更快、更猛，幅度也更大。

　　 再來看看具體的上市公司，他們之中也出現了不少“黑天鵝”事件，如雙匯事件、紫鑫事件、中恒事件。

　　 2011年3月15日，央視“3·15”節目播出了雙匯發展（000895，收盤價70.28元）的瘦肉精事件，隨后，雙匯發展停牌自查，待到4月19日復牌，股價連續遭遇兩個跌停。雙匯事件也引發了基金業震蕩，據悉有56只基金集體持有雙匯發展，凈值均遭遇不同程度的損失。其中興業基金因雙匯事件被基民贖回50億元。

　　 8月中旬，媒體通過連日多地采訪曝出紫鑫藥業（002118，前收盤價20.71元）“自買自賣”人參的新聞。這樣一家因投資人參而成為 “股市人參”的上市公司，股價在不到一年的時間里大漲2.5倍。如今，圍繞在紫鑫藥業上空的“黑天鵝”仍沒有飛走，公司仍在停牌自查，更多的“黑天鵝”恐將被繼續揪出。

　　 8月22日，大牛股中恒集團（600252，收盤價15.34元）在毫無征兆的情況下突然跌停。隨后，公司發布公告稱，其控股子公司廣西梧州制藥(集團)股份有限公司與山東步長醫藥銷售有限公司的經銷合同出了問題并于23日起停牌，市場立即開始擔憂起公司業績來，9月1日公司股票復牌后開盤即跌停，全天無法翻身，2日股價又大跌6.69%。

　　 隨后，華商、廣發、易方達、南方、建信五家基金公司發布了估值調整公告，均把中恒集團公允價格調整至14.8元/股，而2日公司收盤價還在15.34元/股，股價還沒有“跌到位”。

　　/黑天鵝·現實/

　　市場憂慮通脹持續高企

　　 相比那些已經過去了的 “黑天鵝”，如今市場正面臨的“黑天鵝”讓投資者無所適從，曾經的利好變成利空、曾經的希望變成擔憂、曾經的慶幸變成無奈。

　　PMI：樂觀-失望-憂慮

　　 市場曾因PMI數據樂觀了一陣子。6月21日，滬指結束長達兩個月的下跌，見底反彈。雖然當時的反彈理由有很多，但匯豐PMI預覽數據跌破景氣線顯然是不可忽視的一點。6月23日，匯豐公布了6月PMI預覽數據，在該數據公布第二日，滬指大漲2.16%，中小板指反彈幅度更達到2.42%。

　　 從歷史上看，匯豐PMI數據往往與股市關聯度較高，預測性很強。而在7月21日匯豐公布的PMI初值跌破50，達到48.9。雖這一情況在歷史上并不多見，但每次跌破50，往往又與政策底部相吻合。比如2005年11月、2008年8月～2009年3月、2010年7月等，在PMI數據跌破50后，幾乎都出現政策在隨后放松的現象。

　　 基于此，市場人士相信，由于中小企業資金面緊張，PMI數據迭創新低，國家有理由將政策適度放松，從而刺激資金抄底，推高股價。

　　 然而，樂觀最終變成了失望，期待中的政策放松并沒有出現。

　　 在“七翻身”行情的末期，市場越來越清楚地注意到，政策面仍無松動跡象。與此同時，高層有關“既要把物價降下來，又不使經濟增速出現大的波動”、“避免貨幣政策的滯后效應與多種因素疊加，對下一階段實體經濟產生大的影響”的表態則讓市場失望情緒加重，股市重回下跌之路。

　　 目前，市場心態由樂觀轉為失望，并進一步演變為擔憂。

　　 9月1日，中國物流與采購聯合會公布今年8月份PMI數據：CFLP中國制造業采購經理指數（PMI）為50.9%，比上月高0.2個百分點。數據回升表面看是利好，但反彈力度之弱，被浙商證券分析師郭磊稱為 “平庸的回升”。他認為，8月PMI結束了連續4個月的回落趨勢，只是符合預期，但并不是超預期表現。而其中讓人擔憂的是，分項數據顯示外需明顯偏弱，新出口訂單指數迅速下滑了2.1個百分點，季調后亦下滑1.2個百分點，已處于榮枯分界線以下。郭磊認為，這不利于制造業進一步復蘇，在極端情況下去庫存周期有延長的風險，“這是一次不牢靠的回升”。

　　 民生證券分析師郝大明則認為，8月PMI回升可能是遇到較強的資金瓶頸，由于缺乏資金，造成訂單積壓和原材料庫存增加。

　　 山西證券分析師劉小勇的看法則更為負面。他認為，外部經濟前景不明、國內需求減弱、人力成本增長、貨幣緊縮和宏觀結構調整等因素的疊加導致企業盈利困難、利潤下滑。由于銀行信貸還在不斷收緊，寬松的貨幣政策兌現時間點不斷推遲，中小企業資金鏈斷裂風險在加劇。

　　 幾個月來，市場對PMI數據的認識從樂觀到失望再到憂慮的變化，也造成了股市從反彈到回落進而不得不繼續探底。

　　通脹：預期見頂-高位運行

　　 6月底，發改委發文表態：由于目前豬肉價格依然“瘋狂”，再加之受翹尾因素影響，預計6月CPI漲幅將高于5月，但下半年由于翹尾因素的快速回落，新漲價因素繼續得到遏制，CPI漲幅將高位回落，全年價格將在可控區間運行。市場就此認為，發改委暗示6月CPI將見頂。

　　 值得注意的是，發改委此前幾次關于物價形勢的表態都得到了準確印證，例如其于1月20日“答記者問”時就表示，一季度物價將保持高位運行，事后證明我國一季度CPI同比增幅高企至5%。

　　 顯然，價格可控的表態構成了“七翻身”行情的基礎之一。既然通脹能夠控制，政策的拐點勢必出現，股市也就將再迎機會——這個邏輯看似非常清晰。

　　 但是，當市場都這樣想時，“黑天鵝”也就出現了。如果CPI真已見頂，那么在匯豐PMI初值破50、中小企業“很難受”之際，為什么政策并未放松呢？對此，機構開始疑惑——就算CPI真在6月見頂，但未來的CPI走勢會不會一直在高位徘徊而不見顯著回落？正是在此擔心下，大盤量能繼續萎縮，不見場外資金進場。

　　 而如今，機構的上述擔心已變成現實。

　　 9月1日，《求是》雜志全文刊發了溫家寶總理題為《關于當前的宏觀經濟形勢和經濟工作》的文章。文章指出，保持物價總水平基本穩定仍是今年經濟工作的首要任務，要“堅定不移地把房地產市場調控政策落到實處，確保見到實效”。通讀全文，未見有政策放松的說法。與此同時，國家發改委也在其網站上表示，全國價格總水平仍可能高位運行，輸入性通脹影響沒有明顯減弱，增加了完成全年預期目標的難度。

　　 記者注意到，如今的表態與幾個月前的表態“全年價格將在可控區間運行”形成了鮮明對比，市場對通脹見頂的預期已變成對通脹持續高位運行的擔憂。

　　行情：從獨立向上到獨立向下

　　 8月5日，美國標準普爾公司突然宣布將美國國債長期主權債務評級由“AAA”下調一級至“AA＋”，評級前景展望為“負面”。隨后，全球股市迎來暴跌。但恐慌過后，市場驚訝地發現，A股已悄然走出獨立行情，艱難地向上攀登。

　　 記者注意到，支撐A股走出獨立行情的因素很多，比如，美股股價在“天”，而A股股價在“地”，這是走出獨立行情的技術基礎；滬深300指數、上證綜指市盈率走低，這是獨立行情在估值上的安全保障；而人民幣升值又從某種程度上為A股的獨立行情提供了人氣基礎……種種跡象顯示，A股似乎能“一枝獨秀”了。

　　 股諺有云：“多頭不死，跌勢不止”，當市場都認為A股將走出向上的獨立行情之際，A股似乎更愿意將獨立行情由向上變成向下。

　　 本周，歐美股市要么持續反彈，要么橫向整理，恒生指數也上漲3.22%，但A股卻跌跌不休，上證指數、深圳成指、中小板指、創業板指一周分別下跌了3.21%、2.94%、3.76%、4.51%。統計顯示，本周2182家可交易的上市公司中，下跌的股票高達1957家。也就是說，有90%的股票在本周下跌。A股的獨立行情的確出現了，但這是一只“黑天鵝”：原本的獨立向上變成獨立向下。

　　估值：消極因素明顯

　　 從5月底開始，A股估值就接近歷史低位，這成為市場的積極信號之一。

　　 8月19日，估值見底的積極信號達到頂峰：當天上證A股市盈率為13.01倍，刷新了2008年10月31日保持的13.27倍的最低紀錄；滬深300指數2011年8月12日的整體市盈率為12.44倍，8月19日的整體市盈率為12.16倍，均刷新了2008年10月31日保持的12.51倍市盈率低紀錄水平。

　　 Wind數據顯示，截至9月2日，上證A股、滬深300指數市盈率再次下降至11.56倍、10.85倍，創出新低。顯然，估值再度出現明顯利好。

　　 然而，上述估值的利好因素是部分，而不是全部，或者說是屬于主板而不是小盤股的。

　　 Wind數據顯示，截至9月2日，深證A股、中小板指市盈率為27.28倍、23.88倍，在中報業績增長，近期大幅下跌的背景下，這個市盈率水平已算有所降低。但相比主板市盈率已創新低的局面，深證A股市盈率距離歷史大底2008年11月7日的14.55倍依舊顯得很高；中小板指市盈率距離歷史大底2008年10月31日的16.2倍也有相當距離。

　　/黑天鵝·未來/

　　市場聚焦下周CPI公布

　　 面對A股市場 “黑天鵝”頻現，我們該怎么辦？除了上述正在經歷的“黑天鵝”，還有哪些可能的重大事件正等待著大家呢？

　　下周8月宏觀數據出爐

　　 本周末，美國將公布國8月非農就業數據報告，這或將決定美國是否出臺QE3。

　　 資料顯示，非農報告作為衡量美國經濟發展好壞的一個風向標，可以給美聯儲決策者們提供一定的參考，對美元走勢也起著相當重要的作用。不過從目前局勢來看，美國8月非農報告不被看好，就連金融市場“先知”高盛也下調了非農預期。

　　 但深受“黑天鵝”事件影響的市場也知道，在結果出來之前，一切都難下定論，而結果出來之后的連鎖反應更難預料：如果數據進一步低于預期，全球股市會不會大跌？大跌之后，會不會出現新的救市措施？會不會盡快推出QE3？會不會又迎來一場泡沫？會不會刺激股市大幅反彈？如果數據好于預期，全球股市會不會大幅上漲？大漲之后，“黑天鵝”會不會又來攪局？

　　 在國內，數據的“黑天鵝”也將到來。

　　 下周，8月國內宏觀經濟數據就將出爐，備受關注的CPI何去何從？目前，市場普遍預計8月CPI同比漲幅或為6%左右，較上月6.5%的水平將有明顯回落，這一預期的立足點是食品價格回落。這其中，中金公司給出的判斷是6%；湘財證券預測為6.1%；第一創業證券更認為或是5.9%。在此背景下，市場預計央行9月加息可能性顯著降低。

　　 不過，市場“一朝被蛇咬，十年怕井繩”，在下周五數據公布之前，誰都擔心會節外生枝，“黑天鵝”會再次出現。如果CPI繼續高企，政策會不會再次出手？會不會加息，會不會加存款準備金率？A股會不會再次暴跌？暴跌會不會是加速見底，最后一跌？如果數據大幅好于預期，機構會不會買賬？會不會有場外資金進場搶籌？會不會讓已經枯竭的量能重煥生機？會不會迎來類似去年10月份的大幅上漲？

　　 對于數據，人們還能在一定程度上去預期，而對于 “黑天鵝”，只能靜待其出現。

　　挑戰慣性 應對“黑天鵝”

　　 其實，猜想未來有哪些“黑天鵝”出現，這本身就是一個悖論，因為“黑天鵝”真能被預測，那它就不是“黑天鵝”了。“黑天鵝”之所以能夠起到出其不意的效果，更多的是來源于人們的慣性思維的松懈。正如《黑天鵝》一書的作者納西姆·尼古拉斯·塔勒布所寫的那樣：“人類總是過度相信經驗，而不知道一只黑天鵝的出現就足以顛覆一切。”

　　 在A股市場，情況同樣如此。“黑天鵝”事件的作用越大，越說明事件之前市場的慣性思維很嚴重。

　　 “5·30”暴跌之后，基金重倉股獨領風騷，這是因為暴跌之前市場瘋炒題材股；“7·23”事故發生后高鐵股大幅下跌并拖累大盤重挫，這是因為之前市場對高鐵發展過于樂觀；在日本大地震后，核電股殺跌，這是因為大地震前市場只關注到核電作為清潔能源的好處，而忽視了其巨大的風險。

　　 而市場對于“七翻身”及之后的行情過于樂觀的原因是，過于相信歷史、過于經驗主義，相信PMI預覽值破50將導致政策放松、相信估值大降后將立即引發反彈等，而當前經濟環境的復雜，或許是以前數年乃至數十年都不曾遇到過的，不是簡單的幾條經驗和模型就能預測準確的。

　　 然后，面對“黑天鵝”，難道只能無所作為并以阿Q式的逆來順受的態度來麻痹自己嗎？

　　 其實，能在股市賺錢的少數人，都具有一種特立獨行的品質，巴菲特也好、索羅斯也好，這些世界知名投資人正是在較長時間內克服了人性的弱點，才取得了成功。

　　 其實，或許每個人都具有這么一種能力，那就是發現絕大多數人思維和行為的某種慣性，而成功者比失敗者高明的之處，或許就正是在對待慣性的態度區別上：失敗者跟隨慣性；成功者挑戰慣性。

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