理財周報記者 張偉湘/文

　　8月4日，美國三大股指暴跌，其中，道瓊斯指數跌4.31%，納斯達克綜合指數跌5.08%，標準普爾跌4.78%。

　　翌日，香港和內地股市也聯袂暴跌，其中，香港恒生指數跌4.29%，國企指數跌3.93%，紅籌指數跌4.28%。而內地的上證綜指跌2.15%，深證成指跌1.95%，已紛紛逼近6月下旬的低點。此前，一些投資者認為，由于內地股市有很好的“防火墻”，可以隔絕外圍股市對A股的影響。不過，事實上，這一“防火墻”并不存在。接受記者采訪的多位內地和香港基金業內人士表示，海外投資者有各種方法投資內地股市，電子時代，外圍股市對內地股市的影響遠比過去迅捷。

　　海外1萬億人民幣游蕩

　　香港港澳碼頭旁的國際金融大廈，是眾多對沖基金和投資機構駐扎之地，7月下旬，在這里的一家中資券商總經理辦公室的桌面上，曾放著一份內地企業在港融資的合作方案。不過，隨著8月初央行的一紙命令出臺，恐怕這個合作方案即將擱淺。

　　央行的規定很嚴厲，暫停境內企業在境外的人民幣融資業務，正在辦理的申請也已放緩。政策出臺的大背景是，防止海外的熱錢通過國內企業境外融資的渠道進入內地，并加劇內地的通貨膨脹。

　　然而，事實是，自2009年開始，已有一些境內企業通過這種渠道募集到資金，并通過海外母公司與境內子公司的紐帶將資金帶入國內市場。對于國內的公司而言，海外的融資方式很有吸引力，以香港為例，其港元貸款利率只有內地人民幣貸款利率的一半，而在新加坡、美國等離岸市場，人民幣的貸款利率也比國內銀行的貸款利率低20%左右，如果所貸款項巨大，還可以采用協定利率。

　　這些境外銀行，不僅歡迎國內企業借入外幣，也歡迎這些企業直接借入人民幣。

　　據記者了解，國內一些企業正是通過在香港或其他地區上市的子公司完成借貸的，其中一個誘人的條件是，這些企業可以用可換股證券或其他資產作為貸款抵押。

　　與過去不同的是，境外銀行現在手頭上并不缺人民幣，據不完全統計，現在在海外流通的人民幣大約有1萬億元。這也意味著，如果海外投資者想發行各種掛鉤中國的金融產品，他們手中并不缺乏彈藥。香港一位基金經理告訴記者，如果按照一般衍生金融產品10倍左右的杠桿計算，1萬億元人民幣大約可以產生10萬億元人民幣左右的效應。

　　債券市場是第二個傳導途徑

　　然而，這只是海外資本市場影響內地的一個傳導途徑。還有一個很重要的途徑是債券。記者一直不相信金融市場的陰謀論，但是，發生在8月4日的那一幕卻十分奇怪。此前，市場擔憂的是美國提高債務上限是否能順利通過，因為不論通過與否，美國的短期融資都迫在眉睫。幾天后，美國政府將拍賣價值250億美元的第一批短期債券。

　　美國股市大跌恰好給債券市場帶來喜雨，由于預期股市收益下降，債券又受到追捧，短期美債和長期美債的孳息率都有所上升。當新興市場國家再次追捧美債時，必然造成部分資金從股市流走。

　　美國紐約是世界最大的債券交易中心，而意大利則是歐洲最大的債券交易中心。在此次美股暴跌中，美元是最大的收益者，8月4日當天，澳元、新西蘭元等非美貨幣都有超過3%的跌幅。但是，同樣具有債券交易中心的歐元對美元的跌幅卻非常小，僅僅是下跌1.5%。這從一個側面證明，同樣有部分資金流入了歐洲的債券市場。

　　大宗商品暴跌影響內地指數

　　美股的暴跌只是資本市場連鎖反應的導火索，國際大宗商品價格下跌，導致國內的商品期貨也隨之下跌，并且影響了占國內市場1/3市值的資源型公司的股價。

　　截至8月5日下午4時，國際市場上，LME3銅已跌至9203美元，半個月前，LME3銅曾達到9800美元。

　　所對應的是，8月5日A股市場上的資源股跌幅居前，剛開盤，有色板塊指數就下跌了4.1%。其中，馳宏鋅鍺暴跌6.10%，錫業股份、焦作萬方、云南鍺業等有色股也有不同程度的下跌。事實上，當天就連A股市場最大的藍籌中國石油也下跌了2.58%，收報10.18元。離2008年10月大恐慌時的歷史最低點9.71元僅有咫尺之遙。

　　也許投資者也知道，中石油在上證綜指中的占比接近10%，美股的暴跌可以輕易地通過資源價格傳導到A股。

　　衍生品價格波動打擊A股

　　不過，還有一重傳導關系不容忽視，那就是海外的投資者可以通過各種衍生品將A股與國際市場聯系起來。

　　過去，在紐約、新加坡等國際金融中心可見的掛鉤中國股票的衍生品多是間接掛鉤，例如A50基金的一些衍生品，只是由擁有這些基金頭寸的投行發出的票據構成的。但是，現在海外的機構熱衷于直接擁有相關的ETF。

　　根據香港金管局的最新規定，發行這些ETF的機構必須擁有相當于ETF凈值90%的抵押品，這令不少機構加大了構成ETF的股票的購買量，也令這種昔日有點“空頭”意味的ETF更加充實。

　　當然，有利必有弊，ETF以及其掛鉤的衍生產品的波動，將通過這些ETF持有的正股更快地傳遞到市場。這也是為什么8月5日當天在香港擁有H股的A股跌幅遠大于其他股票的原因之一。以銀行股為例，其不少H股的大股東都是外資機構，譬如農業銀行H股，第一大股東是卡塔爾投資局，第二大股東就是摩根大通，耐人尋味的是，摩根大通擁有6%的好倉，也擁有1.93%可供借出的頭寸。

　　可供借出的頭寸意味著，借入者既可以用這些股票做多，也可以用這些股票做空。更重要的是，農業銀行只是眾多在香港上市的H股之一，所有H股的可供借出頭寸集合起來，又是一個天文數字。

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