新浪財經訊 方正證券于2011年6月24日在浙江杭州舉行“方正證券2011中期策略會”，新浪財經全程圖文直播。方正證券研究所所長尹哲在會上表示，市場已經站在牛市的門檻前，但尚需踢掉最后一道高房價門檻，并且一些條件要踢半年到一年。

　　他認為，如踢掉“高房價”的門檻，接下來通脹可以緩解，政策約束解除了，可以進一步的釋放，從泡沫資產轉向新興產業。全球的新技術的龍頭就可以發揮，可以期待新一輪的非常不錯的牛市。

　　以下為發言實錄：

　　非常感謝大家參加今天的大會。我們的主題是“涅磐”，在這個“涅磐”的過程當中，我們也感覺到這個過程，我參與我妻子分娩的時候，我也是知道這是一個新生命的誕生，是一個涅磐的過程。在這個過程當中，會有一些通過基本面來發揚出來，這個過程當中，中國經濟正處在一個轉變的過程中，到底這個過程當中什么是更關鍵？方向性就是發揚這一塊的東西一定要看清楚，什么是困擾我們的，并不是發揚新的東西，實際上是對舊的東西的一種拋棄。我們看到了有一個《通論》，序言的最后一句話也講到了，通論當中的道理非常的簡單，原因就是讓大家難以理解的就是大家是在舊的里面理解，難的就是大家都是在舊的觀念里面。我們要看未來的經濟的形勢和方向來看，這一點是非常關鍵的。在這個點上，我把我的整個的策略報告，簡單的最主要的東西跟大家匯報一下。

　　這是2011年度的策略報告，我們當時是從策略開始的。當時我們預期中國最重要的是三個問題，會“糾結”在三個問題上。第一個就是GDP增速的放緩，所謂的滯脹的因素。我們認為其實在2011年的時候，其實中國面臨的最大的問題和挑戰其實并不是通脹，而是增長，現在的“增長”并不擔心，其實始終都是資產泡沫的問題。我們當時的預計，對資產泡沫中國當時是在2011年的年初，我們估計是中國的增長還有幾條路。第一條就是走泡沫化繁榮的道路，第二條就是主動滯脹的道路。我們認為中國政府會選擇主動滯脹的道路，現在我們是喊出來了，是好象進入到了一個滯脹的境地了。我們當年預期的東西已經開始實現了，下一步中國到底會怎么走？我們的判斷實際上是這樣的，有一個簡單的描述，我自己認為就是兩大“約束”，一個“方向”的問題。要把這個問題解決。

　　在涅磐的過程當中，必須要把原先的問題先解決掉，要突破你堅硬的“蛋殼”，第二個就是突破以后要往哪個方向去走，我的思考是這樣的，這兩大約束，這個非常堅硬的“蛋殼”一個就是資產的泡沫，尤其是以房價為代表的資產的泡沫。我們現在的泡沫并不是房價，大家看到的所謂的市場幾乎都是在起泡沫。所以說中國現在是一個全國都是郁金香，除了房子這個東西大家是知道的，所謂的古董，什么這樣那樣的玉，有的是吃不得用不得的石頭，實際上就是一個資產的泡沫。我們重點的關注與民生有關的房價的問題，這是當前的第一大的約束。第二大約束，就是我們看到的通脹的問題，通脹的問題剛才兩位包括了陳老師和我們的湯總都跟大家介紹了，我就不多說了，我們是從三個方面來分析，這里就不去過多的說這個事情了。實際上，就如同陳老師所說的，未來的成本的預期的上升，我們未來對通脹的調節的基準實際上是要變的，也許我們以前有一個基準，以后會是4%作為基準。中國的GDP8%就是相當于其他國家的0%，實際上這一點我們已經做到了。實際上從最近的貨幣供應量，不管是國內還是國際，我們的供應量已經完成了增長，貨幣的因素基本上已經結束了。另外一個因素還會繼續的存在，就是通脹的預期，在資產的泡沫里面會談這個事情。需求就不用再說了，需求肯定是一個太旺盛了，通脹這一塊就沒有大的異議了，大家的看法都比較一致，到底是6、7月份到頂，還是9月份到頂呢？這個沒有結論，基本上就是覺得差不多到頂了。

　　另外一個新的約束，就是環境在改善，是在放松。第二個約束就是房地產泡沫的約束，其他的泡沫跟我們沒有關系，也無所謂。房價的泡沫實際上我們在公司里面是看法差異很大的，我覺得沒有關系，既然是論壇，大家都可以自由的表達出自己的觀點。我對房價的泡沫的看法是這樣的，中國的房產的泡沫，在未來的一段時間內，會看到會有一定的壓制住，這個原因是從短期來看是中國政府一貫是用政策去壓，出現了價格和交易量的幅度都有松動了。另外就是從中國的出售比是怎樣的情況呢？我們進行了一個草根調研，跟我愛我家等一些公司我們去全國各地進行了調研，就是同一個樓盤的出售比來看，發現現在的絕大多數的到達了多少？是達到了500-800之間，平均是600元/月的房租，相當于你的房價。我不知道有沒有天津的情況，才300元左右。歷史上就是200-300元/月是比較合理的，我們的這個股價當時是可以找出種種的理由來說，是要上1萬點，8000定，不管你是說盛世中國，黃金十年也好都是該回來的還是要回來的，我的個人觀點應該是有一個非常大的調整。

　　更為關鍵的一點，我認為是長期來看中國房地產泡沫要解決的根本的問題就是供給主體的歸位的問題，作為一個基本的需求，實際上這個品種是有各種各樣的，包括了也有資產的需求，但是作為基本的需求的話，實際上政府是有歸位的，實際上政府是被什么控制的，這個大米、小麥的價格是必須要有控制的，這跟市場經濟來看也是一定要控制的，魚翅、燕窩政府是不需要去控制的，中國的房地產這些年來形成了這么大的泡沫，而且是一個社會問題，最重要的就是作為基本住房要求這方面政府是沒有歸位，而且是做了一個我覺得是在基本保障性住房這一塊實際上是做出了非常不好的事情，我覺得就是它以一種自由交易的所謂的“最市場化”的一個市場，掩蓋了事實上的供給的壟斷。實際上，我們知道真正的供給是壟斷在政府手中，面上來看每個人都有自由，可以去買萬科的房子，或者是其他房地產商的房子，實際上我們知道背后是有一個壟斷存在的，不管哪一家買都是一樣的。就像當年的馬克思分析的那樣，雇傭勞動者來看，市場是很公平，可以換一個資本家打工啊，其實你換的也改變不了資本家的格局。中國是保障房是可以真正的解決中國房地產問題的最根本，要把中國房地產供給的主體，這個“主體”進行一次大的變革，必須進行的是變革，這才是真正的政府歸位了，才是真正的做到了這個供應的實際主體和表面的主體二者的名副其實。而現在實際上這里面是存在著一個兩極的，是一個“自由的市場的表象掩蓋了壟斷市場的事實”，必然會導致房價的上漲。這會解決真正的房地產的泡沫。

　　我認為從現在來看，房地產的泡沫各種各樣的約束，我對于它的解決，隨著保障房的強制的執行，我認為是中國政府做的最好的一件事情，是政府對人民的莊嚴承諾，你不干這個事情，說不好聽就是反政府、反革命，我認為這個泡沫的壓制是有一定的作用，當然這里面也是有法制的因素，這方面會鎖定很多既得利益的問題，有很多的既得利益，很多的獲取利益的路徑都是在上面，我認為現在這種變革已經開始，我們看到了希望，而且是衰退很快，我們黨的執政能力我是堅決相信的。

　　另外是找到資本市場最重要的事情，就是要看方向，并不是說要看問題，而是更重要的是看到多少機會？中國的整個的方向來看，我認為在中國未來怎么樣確定你自己的下一步的經濟發展的定位，現在的經濟全球化，實際上就是經濟的全球分工，這場全球的分工里面，你應該怎么樣的選擇自身的定位，這個定位我覺得不是說越尖端、越新、越高就好，實際上是必須要根據你自身的稟賦來做，你現有的稟賦。我覺得現在干什么好？我就覺得陳東琪(專欄)老師做的事情很好，專心的做自己的研究，我現在沒有這個稟賦，做不到這個成就，我就只能在方正證券做我的研究所的所長，我的稟賦就正好合適，陳東琪的各方面的稟賦都比我要好，我就做不了他的事情。所以說這是自己的稟賦決定了今后的方向，也是下一輪的資本市場當中主力品種的關鍵。

　　我們看看中國的資本市場的稟賦是什么？第一個就是勞動力的稟賦是在急速的衰減，初中級以下的崗位比，2000年的時候，一個初中生只有0.66個崗位，高中生是0.7個，大專生是1.14個崗位，什么情況呢？那時候我們的工廠是“血汗工廠”，因為是低端勞動力里面是沒有議價的能力，這就決定了當時是運用低級勞動力的市場。而現在呢？現在的低端勞動力一個人是有1.19個崗位，現在不要牛，說是大學生畢業，你沒有月嫂掙得多，她們是端午節的時候非常的緊俏。現在比如說在座的各位，基金公司、保險公司，或者是我們的研究所，發一個招聘啟示，第一天就是幾千人的簡歷過來了，幾輪面試之后，還要說我們的要求是什么，每天要做12個小時以上才可以，工作也沒有加班費，也是一樣的。因為大專以上的人一個人只有0.84個崗位，是供過于求。所以說現在你如果是一個資本家，你應該想一想，你應該去做什么事情，不要再招低端勞動力了，人家比你牛，你要從他的身上賺錢不容易。找誰？找大學生嘛！又便宜，很聽話，不聽話就告訴他給我走，門外馬上就有人進來。民工不是這樣的，讓他走了以后你發現真的找不來了。所以說，我認為我們中國的頂端勞動力是缺乏的，跟我們的教育有關。我們的低端勞動力沒有，所有是變成了體力，中端勞動力是擁有技術，而高端的勞動力是要擁有思維，這可能是90后和00后的一代通過素質教育，那時候可以在那個位置上進行競爭。現在是誰利用中高端勞動力多，哪些企業用得多，這是中國下一步最有發展力的企業。

　　下一步是看一看國際貨幣的優勢，從資本的形態來看，一個是表現為資產的一定程度上的貨幣和生產資料，貨幣上是有相對的優勢。全球最大的外匯儲備，貨幣不是看你多少本國貨幣，而是外匯儲備，拿出去跟別人換的錢，而不是自己印了多少鈔票，我們現在這一點很有優勢，這個優勢再大也要知道利用。第二個就是技術方面的優勢。我們認為下一步的中國的增長看什么？就是誰利用好這些相對的比較優勢，哪些企業在利用這些東西，這些企業是有潛力的。我們看一下我們的大致的情況，七大新興產業，大部分的中高端的勞動力的優勢，七大新興產業當中，最核心的東西不在中國人的手上，我說這就對了，因為最核心的東西本來就是頂級勞動力創造的，是美國人做的，我們是中端的，是拉過來技術性的生產。七大新興產業，這里面更重要的是看哪些是往中高端制造業的升級，是具體的東西。當前我們的七大新興產業當中是存在的。第二就是貨幣優勢，有錢了，我們還有一塊就是消費，這也是我們的優勢。我們現在認為可以從這幾個方面來判斷。

　　現在我們再解決一個問題，剛才談到了兩大約束，關于一個發展方向的問題，現在是什么關系呢？現在的關系是他們正好是相輔相成的，互相制約的，是什么意思呢？現在的流動性的問題，大家感覺流動性，資金成本很高，融資利率達到了13%，這是官方的統計，大家現在是知道的，私下里搞錢都是30%以上，這些錢是流到哪里去了？30%的錢不管名義上用了什么東西，我認為是90%甚至是90%以上的錢都是流向房地產的，你可以去問信托，最后是不是錢都用到了房地產上了，除了房地產的泡沫，哪個實業界承受得了30%的利率呢？都是泡沫，必然是房地產干的。另外，包括了其他的一些炒作，實際上這些東西是什么呢？市場上的流動性很緊張，實際上我們認為這是很關鍵的。如果下一步的流動性到底是如何轉化的？政策把房地產這一塊強壓下去，對于房地產泡沫的預期破滅掉，反而會促進新興產業的發展，現在對房地產業的打壓，會很大程度上發現見效很反復。我們知道治水不是堵，而是要疏，這是要給它機會。很多現在房地產市場里面覺得這個“血”很好喝，讓它松嘴怎么辦呢？就像被烏龜咬到了，你不能掐脖子，不會松嘴的，所以一邊是政策的打壓，一方面是提供新的投資的機會，包括了新興產業和現代服務業，這樣的一擠一推，這個流動性轉彎，這樣就會出現新的方向。所以我認為現在這個高房價的東西，我認為中國未來一輪大的牛市的開端。我認為目前最關鍵的就是高房價怎么來打壓下來，剔除了高房價之后，回頭通脹也可以恢復下來。這方面的需求會少了，房地產這一塊對應的很多的炒得過熱的投資沒有了，對穩定物價也有很好的影響。一方面是通脹也解決了，本身的泡沫吸引資金的力量也解決了，這時候我覺得中國這一輪的經濟也就恢復了，包括了A股市場也就恢復了。中國的下一輪牛市就是什么時候這一輪的房價回落下來。

　　現在我們講了這么多的內容之后，我們看看政策上應該做什么？還有政策上已經在做的什么事情？很明確的。上半年政策實際上是想辦法去解除這兩個約束，第二個是想辦法推動新的發展。所以我們現在來看，約束已經是在一個地方松動了，另外就是增長碰到了一些問題，實際上下一步很簡單，就是有一個判斷，會有什么？一個方向是貨幣，一個是產業。貨幣是應該有適度的松動，但是這個松動我跟陳老師的表述不同，這種松動是方向性的優化，總量上不會說特別的松，很有可能會加息，很多人擔心加息對中國的經濟對實體經濟的沖擊有多大，現在真正的想清楚，現在的加息其實對我們的實業影響不大，因為實際的貸款利率和基準利率有多少影響？就是打壓一個通脹預期而已。第二個是現在的真正的貨幣政策，現在的真正的貨幣政策是用了什么手段在壓制呢？根本不是利息。我們實際上是動用了94年的時候就宣布逐步的要放棄信貸規模，是直接的信貸規模，對不對？所以說我們的這個手段其實要看這才是實質的，不是說什么降息，也不是說要停止加息，而是信貸規模這一塊放松了。往哪里放？是方向性的優化，同時防止這些錢流向資產泡沫。包括了中小企業的放款，實際上是很明確的預期。很多人認為執行起來有困難，方向穩定，執行可以慢慢來。過一段時間情況不好，再追著執行一些，直到執行為止，只要我們黨的方向確定了，就沒有執行不下去的問題，就像保障房政策一樣。還有提升信貸規模控制上的放松，還是有方向性的放松，這個加息跟那個加息沒有關系。

　　第二個政策，產業政策在下半年會進一步的加強，現在看到了保障房，實際上這個提法我記得是在2007的時候就提過了，時隔幾年之后為什么又出來呢？實際上是因為什么？是因為政府的領導主導的時候會在下半年考慮到增長，七大新興產業的投資，會選擇一個新的產業規劃的方向，在貨幣政策上，最重要的信貸規模的控制，會進行一些結構性、方向性的優化，這個力度會非常大。第二，產業政策會逐步的推行，在這種情況下，我們來看一看市場到底會如何走向？

　　一個是看到經濟的數據不太好，第二個是市場不斷的在動。做策略的人要解決一個問題，中國是政策式還是經濟式？中國是一個交誼舞，政策和經濟是在跳交誼舞，什么時候是政策主導，什么時候是經濟主導？什么時候是經濟要崩潰的時候，這時候就是由政策來拉動的，除此以外，不出現極端的情況，其實就是由政策來主導的。這時候跟經濟沒有關系，我們看到了08年的情況來看，(PPT圖表)第一波的時候，紅色的線是大盤指數，藍色的線是GDP，當GDP持續的上行的過程中間，市場是考慮什么？是刺激政策要考慮到不良的后果，要考慮到副作用，要進行轉化，GDP還是在繼續上行。那一年是前低后高的行情，因為前低后高，這是經濟的走勢。而政策的走勢是正好相反，這樣的極端情況下，政策會主導經濟。打壓方向的政策出來了，那一輪反彈的周期又沒有了，而經濟還在加速，這也沒有用。搞區域開放戰略，經濟還是在進一步的下滑當中，行情到了這個地方，又給出了一個2000多點的釋放行情。所以說，我們前面說的，會判斷出這個增速，會有一段時間的徘徊，實際上在這個過程當中，對市場的判斷是政策見底會開始逐步的反攻。這一輪行情不會有大的反彈。

　　房價的泡沫的因素已經講過了，我們的很多東西，包括了通脹還是在制約過程當中，這兩個問題還沒有根本的解決，對下一輪的行情的判斷是震蕩，隨著政策的不但的刺激，會慢慢的上行。

　　我們對機會如何把握？一個是整體性的機會，剛才也說了，關注政策，不要太關注是正的還是負的，甚至于增長的速度越差，行情越有機會。當然，不會是有大的行情，6月份大家可以看到，政策各方面都是往下調，至少是一個階段性的底部會出現，這就差不多了。這時候真正的是不是6月份出現，還要看后續的政策在什么時候推出。第二個，我們的結構性的機會，就是七大新興產業的機會，跟很多的產業都有交叉，結合自己的主體行業，下午的分會場全部都是子行業的報告，而不是說只是一個行業的報告，這是針對目前的竣工產業和TMT產業等等進行分析。

　　我想跟各位交流的幾個疑點。一個是滯脹的問題，美國的滯脹是持續了13年，他們很擔心中國是不是進入到了滯脹期，美國滯脹的13年，當時是從理論到實踐界都沒有找到可行的辦法，找到了正確的辦法之后，里根上臺采取了供給主義的時候，就解決了這個辦法，1983年的年初，可以看到這個交叉點，正確的政策出臺了，前面是根本沒有搞清楚，以通脹為主要的目標，先治理為主，一年多的時間不對了。福特一上臺又施行了緊縮貨幣政策，這時候是政策對的。當然還有很重要的一點，就是以PC計算機為領頭羊的技術，新經濟增長點，走出了滯脹的空間，中國的經濟今天要走出現狀，我們必須要涅磐，不能在原來的范圍內玩了，必須要沖出去，重新的找出自己的一片天地，找出自己的一個產業，找到適合自己的發展。

　　實際上現在可以做到的就是又是一個時期，歷史會不會重演？1991年老布什通過了交通法案，克林頓上臺以后大力的倡導互聯網高速公路，1995-2000年，互聯網的大的牛市，然后我們現在再來看，2007年的12月，小布什通過了能源安全法案，2年以后，奧巴馬推出了產業復興計劃。我們是不是有可能新的機會，研究下去可能會得到更加準確、肯定的答案。如果有這樣的答案，我們的滯脹有怎樣的預期？

　　現在的滯脹的機會也有了，對未來有的人說的，也在開玩笑，我覺得是站在牛市的門口。因為我覺得至少是從我自己的分析來看，如果這些條件成熟的話，是歷史最低點的位置，我是覺得這個過程，不是說下半年結束了，牛市要來了。不是這樣的，我們說還有最后一道腐朽的門檻，什么時候把它踢掉這個“高房價”的門檻，接下來我們的通脹可以緩解，政策約束解除了，可以進一步的釋放，從泡沫資產轉向新興產業。全球的新技術的龍頭就可以發揮，可以期待新一輪的非常不錯的牛市。我們現在站在一道門檻前，我們要踢半年到一年，但是會積極的準備踢下去。

　　謝謝大家！

新浪聲明：此消息系轉載自新浪合作媒體，新浪網登載此文出于傳遞更多信息之目的，并不意味著贊同其觀點或證實其描述。文章內容僅供參考，不構成投資建議。投資者據此操作，風險自擔。