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　　左側出手，龍頭為上——2011年下半年A股投資策略報告

　　幡停心動，窄幅波動，投資思維需要轉變：2010年后，經濟波動收窄，盈利調整不大，市場窄幅波動，投資者要降低預期收益率、重視估值、左側出手，賺心動帶來的機會。

　　市場過度悲觀，擔心滯脹、擔心盈利轉負：當前，隱含ERP達到均值以上兩倍標準差、過去12個月發行的新股有60%破發。就估值體系看，房地產、金融、石油、交通運輸和中游成本型行業(石化、電力、鋼鐵)的PE和PB都已低于歷史低位，必需消費品(醫藥、服裝、飲料、零售)和中游需求型(工程機械、水泥、化學原料和化肥)的PE低于歷史低位、PB高于歷史低位，估值確實很低。

　　擔心的因素不會出現，三季度是糾錯的季節：首先，經濟有望見底回升。當前工業增加值下降而投資屢創新高，反映庫存調整特征。春季策略提到的長尾效應開始發揮作用，今年前五月，限購和非限購城市的房地產投資出現較大背離、三四線的土地溢價率首次超過一二線城市、除18個一、二線城市外的其余城市的土地成交金額是這18個城市土地成交金額的1.67倍。下半年只要國家項目正常投放、隨著去庫存的結束，經濟不斷向上的概率大。其次，下半年通脹下降是大概率事件。今年前五個月，食品價格環比走勢和前七年一致，并未出現逆季節的波動，而四月以來債券市場對下半年的通脹并不擔憂。第三，企業盈利可能有所上調。二季度成本壓力有所緩解，三季度需求有所恢復，二季度的毛利率可能是全年低點。與利潤占比達到74%的行業深入交流，僅有電力、鋼鐵會有所下調，4月以來，申萬自下而上的盈利預測從22%上調到26%，申萬研究將自上而下的盈利預測從19%上調到23%。

　　左側出手，關注信號，先享受“小復蘇”帶來的500點空間：三季度，宏觀環境處于“小復蘇”。申萬研究首選先導性行業(房地產、汽車、電子元器件)和供應有瓶頸的投資品(煤炭、水泥)；同時隨著消費旺季到來，像白酒、紡織服裝等PEG較低、確定增長和有一定提價能力品種也會受到青睞；金融和保險，建議標配；新興成長股，盈利預測和估值都在高位，不具備系統性的機會。市場糾錯需要信號，建議關注7月份PMI、6和7月份汽車數據、7月份工程機械銷量、6月份房地產投資和政府專項投資項目的進展。隨著預期修復，投資者意識到2011年25%左右的盈利增速有望實現，此時給予13倍動態市盈率(去年2319點對應的動態PE為12.4倍)，上證綜指有大約500點的上漲空間。

　　市場的進一步上漲取決于通脹下滑的速度和幅度：一旦下滑超預期，則估值空間可以打開，從13倍到15倍使上證綜指有400點上行空間；而一旦維持高位，市場又會陷入糾結，此時持有集中度高的公司是最佳策略，因為其有超越行業平均盈利的能力。申萬研究分三條線梳理了集中度提高的行業和公司：第一條線是政策導向下的行業集中度提升，主要是煤炭、水泥、錫、鎢、銻；第二條線是行業自身集中度提升，主要是家電、啤酒、工程機械、電池、電子等；第三條線是打通上下產業鏈企業，主要是煤化工、建立林木基地的造紙、開展儲運業務的煤炭、打通上下游產業鏈的食品生產。