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　　朱慧卿/漫畫

　　始自于5月底的探底反彈行情，經(jīng)過近10個(gè)交易日的運(yùn)行，現(xiàn)在處于一種比較尷尬的境地。一方面，大盤在2700點(diǎn)一線構(gòu)成了比較明顯的支撐。不管從什么角度看，繼續(xù)大幅下跌的可能性不大，市場(chǎng)的底部特征也越來越明顯。6月份以來，股指兩次盤中跌破2700點(diǎn)，又都在當(dāng)天被收復(fù)的走勢(shì)，就是一個(gè)很好的證明；但另一方面，隨著股指上行，所遇的阻力也逐漸增大。2750點(diǎn)一線似乎存在莫大的壓力，股指在此遇阻后下跌難以避免，并且已經(jīng)在此形成過跳水式下跌。作為重要的先行指標(biāo)，當(dāng)月股指期貨已經(jīng)連續(xù)多日出現(xiàn)貼水交易，顯示人們對(duì)股市上漲的認(rèn)同度比較低。

　　大盤糾結(jié)事出有因

　　一方面是下不去，或者說是在低位有比較明顯的支撐；另一方面是漲不動(dòng)，上行壓力非常之大。大盤如此糾結(jié)，無疑是有其內(nèi)在的原因。4月下旬開始的一波下跌，主要原因在于投資者發(fā)現(xiàn)上市公司的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)在放緩，從而導(dǎo)致對(duì)整個(gè)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的擔(dān)憂。一段時(shí)間來，這方面的擔(dān)憂可以說有增無減，表現(xiàn)在股市上，就是這種擔(dān)憂逐漸從成長(zhǎng)型公司蔓延到價(jià)值型公司，從而導(dǎo)致在中小市值股票大跌以后，大盤股也出現(xiàn)了補(bǔ)跌。這一跌，倒也使得股市的估值水平降得更低。

　　根據(jù)計(jì)算，在大盤處于2700點(diǎn)的時(shí)候，股票的平均估值大約相當(dāng)于2008年年底時(shí)的水平，這是2005年以來的第三個(gè)最低位。在并沒有發(fā)生經(jīng)濟(jì)與金融危機(jī)，同時(shí)市場(chǎng)政策也基本穩(wěn)定的背景下，股市如此低迷，顯然是不正常的。這也就導(dǎo)致了部分上市公司大股東開始在二級(jí)市場(chǎng)增持股票。應(yīng)該說，到這個(gè)時(shí)候，如果沒有意外利空事件發(fā)生，大盤是不應(yīng)該再跌了。反過來，很多投資者從實(shí)體經(jīng)濟(jì)的不佳表現(xiàn)中也看出，調(diào)控政策對(duì)宏觀面和基本面的影響已經(jīng)很大了，于是就產(chǎn)生了一種期待：既然經(jīng)濟(jì)明顯減速，那么調(diào)控政策是否會(huì)出現(xiàn)某些松動(dòng)呢？客觀上就促使投資者參與了在低位的反彈行情。端午小長(zhǎng)假期間，央行并沒有如大家預(yù)期的那樣升息和提高準(zhǔn)備金率，這就更增強(qiáng)了人們對(duì)后市的樂觀預(yù)期。有意思的是，就在最近，有關(guān)方面調(diào)整了銀行對(duì)于中小企業(yè)貸款的某些規(guī)定，總體上呈現(xiàn)“松綁”的特征。不管怎么說，這算是屬于政策“微調(diào)”了。這樣一來，市場(chǎng)上看反彈的人也就更多了。

　　政策微調(diào)≠政策轉(zhuǎn)向

　　但問題是，就在樂觀預(yù)期升溫的時(shí)候，股市卻漲不動(dòng)。大盤在上周四拉出的陰線幾乎將前幾條陽(yáng)線悉數(shù)吞噬。為什么？原因在于馬上就到公布5月份物價(jià)指數(shù)等敏感經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的時(shí)候。雖然有關(guān)方面表態(tài)通脹已得到了控制。但是各種民間機(jī)構(gòu)的預(yù)測(cè)都顯示，5月份CPI(消費(fèi)者物價(jià)指數(shù))仍然處于高位。如果情況確實(shí)如此的話，就不免讓人們?cè)俣犬a(chǎn)生升息與提高準(zhǔn)備金率的預(yù)期。特別是目前的一年期存款利率還只有3.25%，明顯低于CPI，也低于商業(yè)銀行發(fā)行的貨幣型理財(cái)產(chǎn)品。在這種情況下，升息似乎是不可避免的選擇。如果說由于市場(chǎng)基準(zhǔn)利率有所提高，升息對(duì)股市的沖擊可能還比較有限的話，那么提高準(zhǔn)備金率對(duì)整個(gè)市場(chǎng)銀根的抽緊作用，就一定會(huì)波及到股市。

　　最近央行在公開市場(chǎng)上進(jìn)行較大力度的正回購(gòu)，正表明進(jìn)一步回收流動(dòng)性的意愿。在這種情況下，投資者盡管已經(jīng)看到了政策“微調(diào)”的跡象，但無法將這等同于政策“轉(zhuǎn)向”。而且，在大家看到有關(guān)商業(yè)銀行資本充足率管理?xiàng)l例的討論稿時(shí)，更是驚訝地發(fā)現(xiàn)，銀行業(yè)政策實(shí)際在強(qiáng)烈地收緊。這個(gè)時(shí)候，對(duì)于調(diào)控政策加碼的預(yù)期不但變得更加強(qiáng)烈，而且從宏觀層面擴(kuò)散到微觀層面。因此，股指止步于2750點(diǎn)，作為最被看好的銀行股走勢(shì)低迷，也就一點(diǎn)不奇怪了。

　　這里還需要提到的是，在很多投資者看來，現(xiàn)在的股市政策也是偏緊的。有關(guān)部門表態(tài)，國(guó)際板將在年內(nèi)推出。此舉被認(rèn)為導(dǎo)致B股大幅度下跌，并且拖累了A股。盡管在邏輯上未必能夠得出開設(shè)國(guó)際板會(huì)沖擊A股和B股的充分依據(jù)，但是客觀上市場(chǎng)確實(shí)是將此視為重大利空，從而引發(fā)了拋盤的集中涌出。這種暴跌的走勢(shì)也許并不理性，但它作為一種客觀存在，所揭示的信息還是應(yīng)該得到重視。這也就是說，在時(shí)下股市十分疲弱的時(shí)候，包括開設(shè)國(guó)際板這樣的擴(kuò)容行為，無疑是構(gòu)成了較大的壓力，對(duì)行情是一種制約。應(yīng)該說，本周市場(chǎng)對(duì)國(guó)際板的反應(yīng)可能是過度的，因此也會(huì)在一定程度上得到糾正。2700點(diǎn)失而復(fù)得，也說明了這點(diǎn)。但反過來說，在當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境下，出現(xiàn)這樣的反應(yīng)又是必然的。

　　上下兩難局面難打破

　　形態(tài)上，近期大盤處于在一個(gè)小區(qū)間橫盤整理的格局，上下兩難。目前來看，能夠打破這種局面，或者是靠政策調(diào)整，或者是以時(shí)間來化解政策壓力。

　　其實(shí)，原本大家對(duì)緊縮政策都有很明確的預(yù)期，前期的股市下跌，就是對(duì)此所作出的反應(yīng)。只是后來在目睹了經(jīng)濟(jì)減速的現(xiàn)實(shí)后，產(chǎn)生了對(duì)政策松動(dòng)的想象。就現(xiàn)實(shí)情況而言，在這方面是不能有什么幻想的。反過來說，大家如果現(xiàn)在等待有政策松動(dòng)的信號(hào)出現(xiàn)，很可能會(huì)失望。這倒不僅僅是因?yàn)楝F(xiàn)在所出現(xiàn)的政策“微調(diào)”信號(hào)還很微弱，更主要的是因?yàn)榭雇�脹仍然是�?dāng)前經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域最主要的任務(wù)，宏觀政策要服從這個(gè)任務(wù)。但是，退一步說，即便屆時(shí)看到CPI仍然高企，央行出臺(tái)新的調(diào)整政策，由于市場(chǎng)先前已經(jīng)對(duì)此作出了反應(yīng)，股市也不致于因此大跌。所以，股市上下兩難的局面還會(huì)延續(xù)。作為中線底部，其構(gòu)筑時(shí)間一定是比較長(zhǎng)的。因此，在現(xiàn)階段，投資者合適的操作方式只能是逢低買入，拒絕追漲。同時(shí)還需要控制倉(cāng)位，耐心等待市場(chǎng)環(huán)境的明朗和操作機(jī)會(huì)的出現(xiàn)。一句話，用時(shí)間換空間。

　　(作者單位：申萬(wàn)研究所)