□興業證券 張憶東 吳峰 李彥霖

　　我們認為，近期政策面暖風頻吹，將引領A股的春節攻勢得以延續；同時，資金面也相對寬松，而準備金率上調頻率可能低于預期，也將支撐行情震蕩前行；另外，2月份經濟數據有望平穩，短期調控預期減弱。配置上我們看好三類白馬股的機會以及主題性投資。

　　政策春風引領春季攻勢

　　政府工作報告提出，經濟越發展，越要重視加強社會建設和保障改善民生。這彰顯了保民生的決心。我們認為，下階段需要從政策取向看行情的演繹。

　　從政策微調的角度，看A股春季攻勢行情的延續。由于地緣局勢動蕩，國內調控政策邊際有望改善，2月19日以來的政策表述已充分反映出政府對經濟、社會各方面的維穩部署，有助于股市走穩。

　　從改善民生、調控房地產的角度，看A股春季攻勢行情的動力。對于行情延續的動力，我們重點關注存量財富再配置，特別是緊縮政策、房地產嚴控引發的擠出效應，部分產業資本、居民財富向股市再配置的進程已經出現，并將逐步深化。

　　從政策調整的方向，看下階段A股行情的著力點。我們判斷，政府將在保民生方面下工夫，從而帶來建筑建材、工程機械、家電、大農業、旅游娛樂、理財服務等行業的機會。另外，未來政策還將繼續推動新疆、西藏、中西部地區的發展，甚至推出內蒙古區域振興規劃等；進一步推動農村基礎設施建設、水利建設、保障房建設等“民生”投資；提高國民幸福感，如通過稅收改革等方式提高收入、鼓勵國民休閑旅游等。

　　博弈準備金率上調的預期差

　　下階段資金面相對寬松，也是春季攻勢能夠延續的支撐因素；博弈準備金率上調頻率的預期差，或引發行情震蕩前行。

　　首先，上周主要資金價格繼續回落。銀行間市場、票據市場均出現明顯回籠；短債利率繼續回落，3個月國債收益率從1月25日的高點已累計回落了87bp至2.48%。

　　其次，A股情緒指標尚未進入高風險區域。截至2月25日，A股交易賬戶占比為11.23%，尚未進入15%-20%的高風險區域。

　　第三，央票大量到期以及外部流動性供給較大。3、4月份央票到期量合計達11650億元，而目前通過央票發行對沖仍然不力，上周僅發行了20億元的規模，除了利差仍略微倒掛外(3個月期限一二級市場利率已基本持平，1年期央票仍存30bp利差)，可能與央行自身的經濟效益策略有關，因為準備金只需要支付 1.62%的利率，而央票發行利率遠高于這一水平。再考慮到外匯占款流入規模較大(1月份為5016億元)，對沖流動性任務艱巨。

　　下階段，博弈準備金率上調頻率的預期差，或引發行情震蕩前行。在央票大量到期以及外部流動性供給較大的背景下，當前市場一致預期3、4月份分別上調兩次和一次準備金率。若未來1個多月準備金率實際上調的次數低于預期，一方面資金面寬松的時間將延長，另外將大大改善預期，從而推動A股春季攻勢行情。

　　經濟數據有望平穩

　　經濟數據平穩，短期調控預期減弱，有助于春季攻勢行情繼續。

　　作為經濟領先指標，PMI指標季調趨勢平穩。宏觀團隊預計2月價格環比平穩，綜合考慮翹尾影響，CPI同比為4.7%、PPI同比6.6%，價格指數季調環比回落，同比略降。預計2月份新增信貸6000億元，增長平穩甚至略低于市場預期。

　　投資策略：白馬+主題

　　配置上我們看好三類白馬股的機會。一是最受益于維穩紅利、攻防兼備、短長皆佳的券商、銀行、保險等；二是3、4月份適度參與水泥、化工、工程機械、煤炭等受益于春季投資旺季的行業龍頭；三是立足防御可以關注低估值行業白馬，比如地產、交通運輸、家電、公用事業、通信等行業的龍頭。

　　主題投資有望繼續活躍表現，建議把握政策的確定性。關注各級政府資產證券化，軍工、資源類；從保民生、和諧社會角度，看好新疆、西藏、內蒙古等少數民族地區建設主題；從政策扶持、增強農業生產的角度，看好大農業、水利等；服務消費面臨突破＋提高國民幸福感，看好旅游娛樂、理財服務、節能環保等行業的機會。

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