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　　□華寶證券 李國旺

　　流動性是中國股市的血脈及生命力。2010年下半年開始，央行接連上調(diào)準(zhǔn)備金率，其實(shí)是對商業(yè)銀行放貸能力形成限制，從而造成流動性收縮。某種程度上，限制貸款能力對股市的抑制作用要比提高利率更強(qiáng)。根據(jù)通脹周期的規(guī)律，2011年上半年通脹攀升已無法避免，為了抑制通脹形勢，央行將會持續(xù)緊縮貨幣，進(jìn)而對股市形成持續(xù)的壓制。然而，現(xiàn)階段的看空并不是絕對的，下面四個因素將成為行情反轉(zhuǎn)的觀察窗口。

　　其一，藍(lán)籌股成為吸收流動性的主要池子。在商品、貨幣、資本、勞動力四大要素中，貨幣是吸收流動性的主要“池子”。2011年上半年商品價格將因政策壓制欲振乏力，我們認(rèn)為，貨幣對外價格即人民幣匯率的升幅必須要低于整體經(jīng)濟(jì)效率提高的幅度，否則將會造成內(nèi)傷；但當(dāng)前升值預(yù)期已十分強(qiáng)烈，從這個角度而言，經(jīng)濟(jì)一定程度的“內(nèi)傷”恐難避免。貨幣對內(nèi)價格即利率的提高，因要保護(hù)積極財政政策的有效實(shí)施，其頂點(diǎn)便是物價與利率持平。我們預(yù)期2011年可能會有5次左右提高利率的動作，且主要是集中在上半年。資本品現(xiàn)貨如地產(chǎn)價格正受政策壓抑，不可能成為流動性吸收的主要池子。勞動力價格表現(xiàn)為低價勞動力價格快速上行，高收入者由于政策限制勞動價格也可能出現(xiàn)下降。因此，能夠吸收大規(guī)模流動性的只有大盤藍(lán)籌股，這將是回籠流動性最好的池子。

　　二是國際資本滲透可能導(dǎo)致政策失靈。2011年，為抑制惡化的通脹形勢，人民幣一年期存款利率升到3%以上，如果人民幣兌美元同期再升值3%-5%，以美元為會計單位持有人民幣的無風(fēng)險收益達(dá)5-8%，則大規(guī)模美元將繼續(xù)滲透進(jìn)來。即便央行不斷購買，但當(dāng)央行提高存款保證金率無法對沖天量美元時，屆時或許便是A股行情啟動之際。值得注意的是，美元大舉滲透后，資金面可能因?yàn)閰R率及利率提升而出現(xiàn)寬松局面，即對內(nèi)貨幣的收緊政策導(dǎo)致外資大量“入侵”，宏觀經(jīng)濟(jì)可能出現(xiàn)“緊縮政策失靈”反而導(dǎo)致股市行情啟動，是否會這樣，得看緊縮政策是否過度。

　　三是國際資本可能成為催生行情的外來力量。2011年中國股市誰來主導(dǎo)？我們認(rèn)為，上半年國家資本還會通過緊縮政策主導(dǎo)市場，但過度的緊縮政策可能會被國際資本利用，下半年國際資本可能將通過貨幣與資本市場直接或間接影響市場，并主導(dǎo)中國股市的發(fā)展方向。2011年底超過3萬億美元的外匯儲備既是中國經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定器，又將是國際資本利用資本市場套取利潤的平臺。如果為應(yīng)對通貨膨脹，今年利率將提升到4%附近，而匯率上升幅度可能在3%，必然將引進(jìn)大批套利的國際美元滲透進(jìn)中國金融系統(tǒng)。據(jù)統(tǒng)計，央行購買美元將釋放出近20萬億的流動性，如果加上貨幣乘數(shù)，單外匯儲備，理論上就有近80多萬億的流動性在市場上游蕩；加上央行規(guī)劃中的正常信貸8萬億左右，總計便有110萬億的流動性在尋找出路。

　　而這些流動性除在國際資本控制的消費(fèi)品中(比如食用油)尋找出路外，還將通過國際資本的博弈，通過QFII等形式直接進(jìn)入中國資本市場，以更快速地實(shí)現(xiàn)高利。QFII號稱價值投資，主要的標(biāo)的是低估值與高流動性，受宏觀調(diào)控而受壓抑但仍然是中國經(jīng)濟(jì)主力軍的國有控股大盤藍(lán)籌股就可能是其投資重要方向。因此，宏觀調(diào)控的目標(biāo)是穩(wěn)定物價與房價，但其可能出現(xiàn)的副作用，即國際資本可能滲透進(jìn)來揀大盤藍(lán)籌股的便宜，從而推動大盤股行情。根據(jù)宏觀政策即穩(wěn)物價控房價調(diào)結(jié)構(gòu)惠民生的綜合目標(biāo)，如果下半年物價穩(wěn)定了，房價因?yàn)閲?yán)厲政策放慢了上升步伐，則政策重點(diǎn)可能在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和社會改革上。

　　四是戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)仍然是資本青睞的方向之一。國家政策鼓勵新興產(chǎn)業(yè)，在積極財政政策的推動下，能夠吸收流動性達(dá)成防止通貨膨脹和控制房價目標(biāo)，又能實(shí)現(xiàn)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型和惠及民生目標(biāo)，實(shí)現(xiàn)國際資本(技術(shù)引進(jìn))、國家資本(強(qiáng)國崛起)、機(jī)構(gòu)資本(利潤實(shí)現(xiàn))和民間資本(生活幸福)的，有可能就是新興產(chǎn)業(yè)中的新能源和現(xiàn)代制造業(yè)等產(chǎn)業(yè)。在防止通貨膨脹、控制房價上升、調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、保持經(jīng)濟(jì)增長和惠民利民政策的背景下，關(guān)系國計民生、關(guān)系綜合國力提高、關(guān)系整體生產(chǎn)力水平、關(guān)系人民生活水平提高并能夠吸收流動性的新興產(chǎn)業(yè)，將在積極財政政策的引導(dǎo)下迅速發(fā)展，這些產(chǎn)業(yè)的發(fā)展機(jī)遇也將是投資者的投資方向之一。