理財周報資本市場實驗室研究員 蔣雨瀟/綜述

　　A股全年業績增長確定，盈利增速 20%左右。 三季度震蕩筑底后，看好四季度行情

　　宏觀經濟判斷：經濟二次探底的概率較小。

　　A股面臨二大轉型，一是面對危機后的經濟轉型。短期內存貨驅動力的減弱導致經濟下行風險加大。中期角度看，國內的城鎮化率的提升和投資率維持高位依然是促經濟增長的驅動力，也就說經濟二次探底的概率較小。但是投資結構面臨著轉型，如產能過剩行業的抑制和新興戰略產業的支持。

　　二是直面全流通和做空機制下的制度轉型，股市告別短缺時代。這兩類轉型將使得A股的估值、結構和行業選擇都將與以往不同。

　　具體論述：當前寬貨幣緊信貸改變至少要到第三季度。

　　從領先指標和通脹壓力看，短期貨幣政策放松難以實現。從通脹的領先指標來看，M1和貸款增速超過20%的時候，從歷史的經驗看，這時貨幣政策放松不是很現實。

　　另外一個方面，由于擔心經濟的硬著陸風險，大力度繼續緊縮的可能性也在降低。針對通脹的壓力是否緩解還要看三季度的數據。

　　盈利預測：全年增長確定，但前高后低，全年A股盈利增速20%左右。

　　基于基數效應和存貨周期力量的減弱，下半年經濟增速放緩。對于后市政策的判斷，一看物價(貨幣)，二看地價(房價)，三看出口。當前所有的指標指向“高壓”政策效果的觀察期。

　　從目前的時點來看，房地產政策和貨幣政策短期內難以放松。我們判斷土地價格的拐點剛剛出現，但回落幅度有待觀察。針對貨幣的從緊政策要放松，在M1增速超過20%的情形下，放松的可能性也不大。

　　在上述兩個難以放松的前提下，出口的不確定性將成為平衡政策力度的重要因素。

　　很多政策的出發點是出口對國內經濟的影響。從去年救市的措施出臺的時間順序來看，首先是出口退稅，然后才是貨幣政策、房地產政策以及4萬億的財政政策出臺，救市起始的邏輯在出口。從目前的退出情況看，主要集中在貨幣政策和房地產政策。一個是針對物價(CPI)，一個是針對房價，邏輯的起點還是在出口的復蘇給國內政策以調整空間。

　　股市預測：看好四季度行情

　　三季度將是一個震蕩筑底的過程，四季度隨著經濟下行的風險加大，調控效果顯現，政策緊縮的力度也將見頂，不排除放松的可能性，看好四季度行情。

　　滬深300的動態估值中樞運行在 13-19倍之間。A股在做空和全流通的制度轉型下，市場的估值中樞會相對穩定。如果全流通下股指期貨成為大非減持的過橋工具，這將制約A股估值，如果機構套期保值增多，有利于穩定市場。歷史的底部估值是11-12倍，但是持續的時間很短，頂部的壓力來自于擴容。

　　看好行業：尋找轉型期的Alpha行業。

　　投資者可以基于以下四個維度尋找投資機會。

　　一是轉型過程中的新興戰略產業和有技術優勢的傳統產業升級機會一直存在，這是未來較長時間跑贏大市的 Alpha(第一)行業；二是受益于從“壓”到“保”的政策，如在城鎮化進程中保障性住房的推出，鼓勵民間投資帶動相關的投資品行業；三是受益于進入設備投資周期的美國經濟復蘇相關的行業；四是隨著歐洲主權債務危機的解決，強周期資源性行業仍有階段性的機會。

　　綜上，超配的行業是生物醫藥、電子、傳媒、機械、建材等。到四季度基于政策放松的預期可均衡配置受益于政策放松的周期板塊和弱周期板塊。

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