□作者 樂嘉春

　　作者系

　　經濟學博士

　　價值低估的金融股“被調整”，已成為助推A股下跌的新動能。盡管當下金融股估值水平已接近其下限，預示A股已進入估值相對合理的震蕩區間。但隱藏在市場背后且能起決定性影響的政策存在很大的不確定性，正在改變這個市場的大部分預期。

　　目前，A股市場面臨兩個重大市場問題：一是金融權重股價值的低估風險最值得關注；二是機構投資者利用其壓倒性優勢“多殺多”，將使A股市場陷于估值的迷霧之中。

　　自2010年以來，A股股指經歷了一波大幅震蕩下跌走勢，輕松擊穿上證指數3000點心理關口。值得注意的是，盡管金融權重股早已進入合理估值區間，但依然成為市場殺跌的主要對象之一。價值低估的金融股“被調整”，也成為助推A股下跌的新動能。

　　之所以這么看，是因為金融股在目前A股指數(主要指上證指數及滬深300指數)中所占流通市值的比例非常大。截至2009年12月31日，十大流通市值最大股票所占上證指數的流通市值比重約為39.20%，其中工商銀行、中國銀行等7家金融股所占上證指數流通市值比重合計為30.60%。另外，截至2010年1月22日，金融地產權重股所占滬深300指數比重為38%，其中前五大權重股均為金融股，累計權重達到14.72%。由此可見，金融股的漲跌對A股指數波動會產生很強的杠桿效應。

　　從目前看，金融股已進入估值合理區間。上證指數的平均市盈率為22.12倍，動態市盈率為17.75倍，金融股中除了保險股外的平均市盈率則為12-14倍。同樣，滬深300指數的平均市盈率為20倍左右，剔除地產股后的金融股平均市盈率估計也就在13倍上下。這些數據均表明，金融股價值已被低估。

　　但是，令市場不解的是，A股金融股依然是近期機構投資者的重點打壓對象。表面上看，是銀行股的再融資壓力，實則是市場擴容步伐太快和貨幣緊縮等不確定性因素，引發了機構投資者的“反向操作”——借助打壓金融股，起到殺跌A股股指的杠桿效應。由此，金融股的“被調整”，也成為A股跌穿3000點心理關口的一塊“多米諾骨牌”。

　　那么，為什么本已價值被低估的金融股(實際上也暗示了A股市場或已進入估值相對合理的區間)還會淪為“被調整對象”呢？這一切都禍起于所謂的“趨勢投資”，又言所謂的“價值投機”。其中，基金等機構投資者充當了趨勢投資的急先鋒。

　　因為，這次金融股遭遇持續殺跌，還有一個重要原因，即相關統計數據顯示去年第四季度開放式股票型基金平均倉位已接近90%。盡管去年年末機構投資者表現的過度樂觀情緒簡直不可思議，但當基金去年四季報披露完畢后，大家全都傻眼了，誰還會來增倉A股？而且，按照歷史經驗，基金倉位高于80%的季度，大盤都可能會形成一個階段性頂部。

　　在市場沒有反應過來時，基金等機構投資者選擇了“三十六計走為上策”的撤離策略。怎么走？當然從基金自己的重倉股開刀，這就是本已價值被嚴重低估的金融股為何還會遭遇機構投資者連續殺跌的根本原因之一。

　　透過當前金融股價值被低估，我們可以看到，機構投資者采取超強的趨勢投資、不惜成本殺跌，已經凸顯了A股市場的全面危機，機構投資者正按自己的“預期”方向在“制造”一種市場走勢，并利用自身的壓倒性優勢“多殺多”中坐收漁利。在短期內，不是基本面因素而是“弱肉強食”的叢林法則將主宰A股市場。從這個角度分析，金融股的“被調整”已經讓A股市場失去了合理投資的判斷依據，陷入了估值的迷茫之中。

　　在筆者看來，眼下機構投資者超強的趨勢投資風格，可以視為是對未來股指期貨的一種預演。但如果這個市場一味信奉趨勢投資的話，那么推出股指期貨非但無法平抑或對沖市場風險，反而會成倍放大市場風險。例如，機構投資者只需刻意打壓金融股股價，就可以達到助跌A股股指的預期目的�，F在的做法，是否是一種預演？值得關注。

　　當然，鑒于金融股的估值水平已接近其下限，這意味著市場籌碼將日趨“凝固”，越是打壓，反而越會凸顯金融等權重藍籌股的估值優勢。如此，也預示了當下A股市場已進入估值相對合理的波動區間。

　　同樣，金融股的“被調整”，也折射出當前A股市場已失去航行的估值坐標，更重要的還有，隱藏在市場背后且能起到決定性影響的政策依然存在著很大的不確定性，這些不確定性正在改變這個市場的大部分預期，并加深了當下市場投資者的擔憂與悲觀情緒。

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