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　　《投資者報》記者 肖君秀

　　2009年12月30日，一則“國務院今天已經批準了股指期貨”的傳聞，使相關的藍籌“概念股”聞聲起舞，招商銀行(600036.SH)當天漲幅逼近5%，領漲銀行板塊。

　　機構瘋狂優先搶籌招行的背后，暗藏的是招行預期配股之后，股價成本優勢將會進一步體現。另外，招行已經度過了降息周期中的“谷底”弱勢，其資本運用的“低成本、高收益”優勢又開始呈現，享受加息盛宴的日子也已處于“倒計時”。

　　招行自2009年10月修改過的配股方案為“融資不超過220億，每10股配售不超過2.5股”后，市場一直在翹首以待。“現在還在監管層審批當中，預計2010年春節前的可能性不大，2010年上半年的可能性比較大。”招行方面在接受記者訪時十分謹慎地作答。很明顯，搶籌招行有望獲得相對于市價折價的配股，從而攤薄整體股價成本。

　　在經營上，招行行長馬蔚華已于2009年底高調宣布“二次轉型”。其早已貫穿于經營中的二次轉型實際上已經顯現“搶跑”的態勢，在新一輪經濟增長的周期中，招行或將通過轉型快跑在同行前列。

　　“中長期來看，我們依然認可招行在零售業務和中間業務方面的先發優勢。”海通證券銀行業分析師范坤祥表示。

　　搶籌或為折價配股

　　去年12月30日，有關“股指期貨獲批”傳聞出來之后，當天招行的開盤價為17.1元，如果在此價位吸納籌碼，按10股配售2.5股，配股價以8折即每股13.73元保守預計，那么最終其每股成本將被攤薄至約16.48元。作為股指期貨和融資融券的重要標的，已實現全流通的權重股招行被機構“搶籌”的優勢更加突出。

　　同時，在融資220億元之后，招行的資本充足率問題將得以解決，今后三年或將不再進行股權融資。

　　招行在2009年12月11日公布的《資本管理中期規劃》中，希望保持資本充足率10%~12%，核心資本充足率8%以上。

　　據招商證券銀行業分析師李珊珊測算，招行在融資220億元后，其核心資本充足率將上升1.9個百分點至8.30%。

　　海通證券銀行業分析師范坤祥分析認為，如果220億元的配股在2010年上半年得以順利實施的話，同時在2010~2012年風險加權資產CAGR大約20%同時現金分紅率大約20%的假設前提下， 10%的資本充足率底線以及8%的核心資本充足率底線不大可能被觸及。

　　“換句話說，配股完成后，招行管理層在未來三年內再次進行股權融資的需要并不強烈。”范坤祥對記者表示，即使觸及10%的資本充足率底線，招行將會啟動應急機制，未來三年或可考慮在境內、境外發行次級債、混合資本債等不同方式補充資本。

　　以此看來，此次配股融資220億元后，未來三年股權融資可能性不大，亦即稀釋股權且導致每股收益下降的可能性不大。

　　二次轉型，再現搶跑勢頭

　　2009年12月底，招行行長馬蔚華高調宣布招行二次轉型，“就是在節約資本、消耗資本最少的情況下，實現盈利的最大化”。

　　相對于招行的第一次轉型，招行的二次轉型要求更高，第一次轉型的目標是“提升零售銀行業務在所有業務中的占比，提高非利息收入在所有業務收入中的占比”，使招行成為了最佳零售銀行，非息收入在同業中處于領先地位。

　　不過，第一次轉型的優勢也漸漸失去，其他銀行也在加大零售銀行力度，并且努力擴大非息收入份額。招行如何繼續領先優勢？

　　早在2008年招行便開始悄然行動起來，其轉型的戰略為：改變資產風險定價(加大中小企業貸款)與推進零售業務發展(降低資本消耗)。二次轉型即是讓招行在第一次轉型的基礎上“拔腿快跑”，以繼續遙遙領跑的態勢拉大與同行差距。

　　《投資者報》記者了解到，招行二次轉型設定的目標是，未來中小企業貸款占比擬在2011年提升至60%，2009年三季末占比已達47%；零售貸款占全行貸款余額比的目標是40%，目前已達到30%。目前招行正在按照這個計劃加速推進。

　　2009年三季度，招行在新增一般性貸款中，零售貸款新增量約525億元，占比高達63%。可見招行在零售貸款，尤其是在房貸、汽車消費貸款等采取了強勁的激勵措施，抓住了與房地產、汽車旺銷周期同步的準確步調。

　　2009年以來，招行的零售貸款一直高于公司貸款增速，不過10月份增速已趨緩。目前房價已處于高位，所以房貸帶動零售貸款增長壓力已顯現。

　　除了貸款向零售貸款傾斜，中小企業貸款也正在加大力度。據招行管理層透露，2009年10月招行對大公司的貸款出現了負增長，而中小企業貸款仍然保持正增長。截至去年三季末，中小企業貸款余額占比已從去年6月末的44.7%提高至46.82%，今后還將進一步提升；三季末其境內中小企業貸款余額達到3020.37億元，比年初增幅為36.96%，高于一般性公司貸款增幅。

　　招行目前公司貸款的比例分布大致為：大型企業52%，中型企業33%，小企業占公司貸款的15%。招行在2010年小企業貸款數量上可能要翻番，而中小企業貸款占比無疑將進一步提高。

　　另外，公司2009年三季末非息收入環比增長31%，非息收入占比上升至23%，而多數股份制商業銀行還處于“未來三年沖刺20%”的目標。

　　可見看出，招行的第二次轉型，是在繼續大力發展零售業務、中小企業業務以及非利息業務。零售銀行優勢使招行活期存款占比優勢明顯，活期存款占比由中期的49.3%提升至三季末的52.7%，可見其在節約資本成本方面的優勢明顯，而非息收入消耗資本少，中小企業貸款有溢價優勢，通常在貸款基準利率平均上浮20%。通過以上幾種經營途徑，將使得招行盈利實現最大化。

　　凈息差已觸底，盈利重拾升勢

　　招行業績自2009年三季末開始企穩，并出現回升的好勢頭。其凈息差也已觸底回升，未來業績環比升勢已確立。招行2009年半年報交出了一份最差的成績單，實現凈利潤82.62億元，同比大降37.62%，而上市銀行同期凈利潤同比平均僅減少3.08%。其下降的原因主要由其特殊的資產結構所造成，“活期存款占比高、短期貸款占比高”導致其在降息周期中“吃虧”。

　　不過到了三季度，招行的凈利開始出現環比大增。招行前三季實現凈利潤130.78億元，比去年同期下降31.16%，較中報下降37.62%有所收窄。就三季度單季，招行實現凈利潤48.16億元，環比增長18.80%。

　　招行的盈利“測溫計”——凈息差已出現觸底回升，業績環比上升已確立。分季度來看，2009年招行的凈息差處于改善當中： 5、 6、 7月見底，8、 9月反彈，特別是9月份反彈比較快。國泰君安銀行業分析師伍永剛分析認為，去年招行前三季度凈息差為2.24%， 1~9月凈息差呈碗形走勢，第三季度回升， 9月凈息差達到2.3%。

　　招行的管理層對凈息差持樂觀態度，曾表示2009年第四季度凈息差仍能維持在2.3%左右水平甚至略有上升。2009年對于招行而言是壓力重重，在2010年隨著通脹和加息的預期下，招行凈息差也將加速回升。從而在2009年業績增速下降之后，實現強勢上升。

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