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　　⊙項廷鋒 ○主持 于勇

　　2010年的宏觀經濟將呈現非對稱的W型復蘇態勢。目前宏觀經濟正在由W型的第一個底往上V型復蘇，此種趨勢估計將延續到明年2、3季度，然后下調尋找W型的另一個底，但經濟增速的第二底將不低于8%。

　　作出這樣的判斷，主要是基于“投資、出口、消費”這“三駕馬車”2010年的實際運行情況。

　　首先，今年投資增速過高，對經濟增長貢獻過大(前三季度對經濟增長貢獻超過90%)，明年將難以維系。一方面，今年投資的高增長，源于金融、經濟危機促發的極度寬松政策，是典型的非常態，明年至少從增速的角度論，將趨勢性下滑。但另一方面正因為今年經濟的增長基本上得益于巨大的政策刺激，刺激政策的退出可能慎之又慎，決策層充分估計刺激政策退出后中國經濟可能面臨的二次探底風險和過度寬松刺激政策過早退出可能伴隨的呆壞賬風險；同時，今年新開工項目中的60%以上屬于期限相對較長的政府項目，明年在總規模上較今年很難出現明顯下降，特別地考慮到：目前以房地產為代表的民間投資有啟動跡象，將適度彌補政府投資在增速上的下滑，因此，2010年投資增速下滑的幅度可能是比較有限的。

　　其次，出口在今年前三個季度對經濟增長的貢獻是負40%多，明年肯定會好一些，但也不能確定明年出口就一定會對經濟增長產生正貢獻。一方面，中國經濟率先復蘇，是全球經濟體中表現最為亮麗的經濟體，明年很可能出現進口大于出口的態勢；另一方面，雖然今年中國的出口下滑了15%左右，但中國的出口占比不降反升，目前針對中國的貿易保護主義已全面抬頭，因此明年中國的外貿形勢很可能變得更為嚴峻。總而言之，從外需來講，明年的形勢會非常嚴峻，可能沒有我們預期的好。

　　最后是消費，在很多人看來，或許中國所謂的深不可測的內需市場是不存在的，因為人口占比高達80%的中國農村居民一年的收入也就5000多元。但如果我們換個角度來看，目前中國人口達13億，如果人均收入按6000元計算，那么中國一年潛在的內需市場就可達7.8萬億。同時，考慮到中國改革開放30年，民間已積聚了巨大的財富，中國潛在的內需市場不僅巨大，而且具有廣闊的培育空間。因此，只要中央政府著眼于啟動刺激、中長期培育，比如今年政府成功地啟動富裕人群的汽車、房地產消費和弱勢群體的家電消費，那么2010年，甚至更長時間消費的穩定增長還是可以預期的。

　　總體而言，展望2010年，在宏觀經濟的“三駕馬車”中，基于今年的龐大基數，投資增速可能出現下降但幅度估計不大，而出口可能沒預期的那么好，至于消費，雖然大有文章可做，但短期而言，可能還是維持穩定增長的態勢。因此，2010年中國經濟的增長，很可能在一、二季度延續從底部快速反彈的趨勢，慣性上沖，然后隨著政府投資增速的下滑，民間投資不能完全替代，經濟出現調整，但調整的底部可能還是在8%以上。

　　就資本市場而言，未來半年很可能上演業績和流動性雙輪驅動行情。一方面，由于宏觀經濟復蘇傳導和基數效應，未來半年上市公司盈利同比增速將出現高增長。另一方面，未來半年刺激政策還難以回歸中性，總體基調可能仍是適度寬松，與此同時，目前已開始的熱錢流入，2010年很難出現緩解跡象。資本市場很可能在“適度寬松”貨幣政策和熱錢持續流入的交互作用下維持較為寬松的態勢。

　　2010年資本市場在業績和流動性的雙輪驅動下，很可能階段性觸及或突破市盈率25倍的估值上限，而基于目前市場的估值水平，大盤因此預期有20%左右的上漲空間。

　　(作者系交銀施羅德基金管理公司投資總監)