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　　申銀萬國22日發布題為《投資案件：走在海外資本之前》2009年下半年A股投資策略報告，具體如下：

　　結論或投資建議：1. “海外資本流入”以及“政策調整預期”是影響下半年A股市場的兩個關鍵詞2。下半年A股市場運行趨勢：沖高回落，政策轉向是轉折點。滬深300指數的核心波動區間為(3350，2450)，對應上證綜指的核心波動區間為(3150，2300)。3。配置上，對于資源品和投資品，建議在上行趨勢中賣出；提前配置海外資本追逐的品種：銀行、房地產、A-H折價公司；戰略性配置政策轉向預期的受益者：消費品、新能源。

　　原因及邏輯：

　　1. 2008 年11 月以來，有兩股力量一直驅動著A 股市場不斷攀升：對宏觀經濟的預期持續向好，以及流動性狀況的寬松。

　　2. 海外資本流入，對沖下半年國內股市的資金壓力，維持隱含股權成本在近期保持穩定。

　　(1)信貸、M1 增速在下半年將高位回落；CPI同比增速年底前恢復正增長，預示過度寬松的貨幣政策將有微調；今年一季度發行的天量票據將在第三季度集中到期；實體穩步經濟復蘇將吸引資金回流；再融資籌資預案累計已超過1600億元；IPO 重啟短期對市場存量資金的分流影響不大，但中長期對市場的影響不可忽視；社會資金入市熱情不高。靜態來看，下半年A股市場的資金供求存在一定缺口，需要尋找新的資金來源。(2)隨著避險情緒的降溫，海外資本重新活躍。目前已有跡象顯示，海外資本大舉涌入香港，并已小幅流入中國內地。(3)為了挽救經濟，美國政府已陷入嚴重的財政赤字狀態，必須依靠發行天量國債來彌補。美國國債發行的真正壓力將出現在今年的第三季度。一個應對方案是，美聯儲增加國債的購買量，但這會導致通脹預期進一步升溫；或者，美國政府必須容忍國債利率走高，以此吸引買家入場，但這將帶動市場利率走高，抑制美國經濟復蘇。因此今年年底以前，任何回收流動性的警告都將停留在口頭，全球流動性仍將保持寬松格局。(4)中國內需式的經濟復蘇以及人民幣升值預期吸引海外資本增加配置，有助于對沖A股市場的資金壓力。(5)一旦外匯管理政策發生轉向的預期升溫，A 股市場的資金壓力將顯現。

　　3。宏觀基本面數據以及自上而下盈利預測仍有上調空間。三季度后期，基本面繼續改善的預期將減弱，毛利率繼續回升的空間也有限，“保增長”政策發生轉向的預期可能升溫。

　　(1)投資高增長是引領宏觀預期不斷上調的關鍵因素。(2)目前，賣方對投資的預測存在進一步上調的空間，由此將帶動其他宏觀指標的相應調升。(3)這意味著自上而下的盈利預測還有上調空間。(4)情景分析結果顯示，到了三季度的后期，再進一步上調基本面預期的空間不大。屆時，支撐A股市場上揚的一大動力將面臨休整。(5)毛利率下半年改善空間有限，盈利改善對股指的正面激勵作用遞減。

　　4。市場趨勢：先充分釋放樂觀預期，后面臨調整壓力。

　　(1)大小限的解禁壓力實際上已經日漸減輕。(2)風險偏好指標顯示市場情緒仍有上升空間。(3)股票晴雨表顯示A股強勢格局近期仍將維系。(4)在政策轉向預期出現之前，股指有望繼續沖高。(5)三季度后期，隨著政策預期的改變，基本面改善的預期將弱化、流動性環境將趨緊，A股市場將向下尋求支撐。

　　5. 投資主題：走在海外資本之前。

　　(1)在未來3-6 個月，影響投資的主導因素將經歷以下的切換：全球經濟的復蘇預期 +國際資本活躍；海外資本大舉流入中國；國內政策轉向的預期升溫。(2)全球經濟的復蘇預期+國際資本活躍，有力地推高了大宗商品的價格，上游資源類企業的利潤有望提升。(3)未來美國經濟復蘇的預期將因巨額赤字而被削弱，大宗商品價格面臨沖高筑頂風險，資源類企業并不具備持續的獲利改善空間。建議在上升途中兌現資源股的投資收益。(4)投資高增長，拉動投資品生產企業利潤回升。到三季度后期，基本面進一步改善的預期將逐漸弱化，同時，PPI的回升速度可能趕不上PPIRM，導致中游制造業的利潤空間受到擠壓。建議回避中游制造業，除非產能負荷較滿。(5)海外資本熱衷房產投資，助推房價，建議增配擁有土地儲備的房地產公司。(6)海外資本看好中國經濟發展，將配置與經濟表現一致的銀行股。(7)在看好中國經濟的前提下，海外資本將在A股市場上選擇有A-H 折價的公司，或A-H溢價不高的公司進行配置。這些公司集中在保險、鋼鐵、銀行、建筑行業。(8)當保增長的目標有望實現之際，政策重心將轉向中國經濟發展的深層次問題——結構失衡。(9)中國經濟面臨的最大的結構失衡是，投資率過高、消費率過低，隨著“調結構”政策預期的升溫，消費品板塊將具備進攻性。此外消費品板塊的估值相對較低，且能得到產業資本的認可(10)中國經濟的另一個結構失衡：對外需的依賴度過高，這類行業以消費品制造業為主。(11)中國經濟的又一個結構失衡：對礦物能源依賴度過高，碳排放量過大，新能源板塊有望不斷得到政策的刺激。

　　有別于大眾的認識：1. 下半年A股市場將沖高回落。2。海外資本流入是影響近期A 股市場趨勢和配置的關鍵變量。3。政策轉向預期將引發A股市場調整。

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