□本報記者 朱茵 武漢報道

　　長江證券首席策略分析師周金濤在該機構2009年中期策略會上表示，伴隨著收入滯后調整和剛性需求釋放后的背景，本輪中期反彈的頂部已經構筑，反彈將于今年二、三季度交匯時結束，震蕩調整將成為下半年市場的主旋律。

　　投資策略上，周金濤建議投資者在市場震蕩中挖掘結構性投資機會。2009年下半年初期，伴隨著美國自主性的貨幣收縮，資產配置中行業風險集中從高到低將依次展現為：上游資源、外需部門、中游制造、金融、地產；而進入過渡期之后，上游的價格反彈將過渡到終端的需求穩定，建議關注農業和通信。　　　　

　　經濟弱勢均衡狀態已經達成

　　周金濤認為，從經濟周期的角度看，中國經濟還沒有復蘇。在復蘇之前有個存量需求(剛性需求)，存在反彈與反轉之間的過渡期。

　　目前來看，中國經濟將面臨“滯脹”和“通脹抬頭后即轉為通縮”這兩種情景。在持續滯脹下，資本市場更多地體現為伴隨著大宗商品價格波動的高位波動趨勢，地產和能源等滯脹下的資產配置應當成為進攻型配置的主體。但是，一旦出現通脹后資源價格回落的狀態，則市場會由于周期性行業的整體下跌而出現深幅回調，此時的配置策略應立即轉向純防御性行業。但不管是哪種情況的出現，伴隨著收入滯后調整和剛性需求結束的背景，中期反彈的頂部已經構筑，調整期或將成為下半年市場節奏的主旋律。

　　對于目前仍處于蕭條期的全球經濟，為什么會有房地產和汽車的成交放大？周金濤認為，在1979年的日本同樣出現了這種情況。當時日本消費最低點出現在經濟最低點之前，出現這種狀態就是通脹大幅上升后的擾動問題。

　　我國目前的消費最低點是在2008年的一、二季度，但是這些和地震導致的因素也有關系。現在看到地產和汽車成交量的大幅上升就是前期需求被壓抑后的釋放，日本當年也出現了在經濟探出最低點時消費的大幅回升，但這種回升只持續了兩個季度。

　　消費的最終決定因素是收入而不是價格，在這樣的情況下，由于工資剛性所造成收入的滯后回落和失業率高點滯后的出現，可以發現未來消費的回落是不可避免的。消費的回落、消費滯后于經濟周期的回落在經濟周期理論中就是經濟二次探底的過程。因此，長江證券傾向于認為，消費由收入的滯后回落造成了剛性需求釋放的不可持續性。

　　中級反彈二三季度交匯時結束

　　周金濤認為，中級反彈的結束除了要觀察通貨膨脹環比的變化之外，流動性支撐因素可能也是一個緩慢減弱的過程，這決定了中級反彈的調整是一個緩慢的高位震蕩過程。在通縮的背景下，政策對于流動性的指示能力是在削弱的。

　　周金濤表示，所謂流動性的釋放絕不可能是政府想釋放多少就釋放多少的過程，當達到一定的程度之后，必然會出現矛盾的另一方面，現在通脹抬頭、美元貶值就是流動性自我收縮的機制。

　　從剛性需求和流動性的角度看，支撐美國中級反彈的因素都開始到達了高峰，雖然不會立即出現一個反向性的變化，但是繼續反彈的概率已經很低。對于美國未來資本市場的走勢還是應該持一種相對謹慎的態度，美國這樣的金融危機不經過三年時間的調整可能是不會達到底部的。

　　中級反彈可能在二季度末和三季度初的交匯期結束，這個時期主要是由收入的滯后回落所造成。周金濤認為，現在的中國經濟和世界經濟都已經從價格沖擊之后的超低位回升到弱勢均衡的狀態，這種弱勢均衡的狀態達成之后，經濟短期的趨勢首先是向下再次探底，而這個趨勢就是經濟需要反彈與探底之間的過渡期。

　　市場震蕩中的結構性機會

　　對于過渡期的資本市場表現，周金濤認為，從日本和美國的歷史經驗來判斷，目前已經經歷的這波中級反彈也許是三年之內股市收益率最大的一波，后面市場的收益率肯定是緩慢的過程，同時會伴有非常明顯的結構性特征。

　　周金濤進一步解釋，當年日本的中級反彈為什么會結束主要有兩個原因：一是失業率滯后的回落造成了收入滯后的低點；二是由于當時是滯脹的狀態，在這樣的狀態下，大眾商品的回升帶來了通貨膨脹的預期。在這兩個因素的影響下，當年的日本和美國都出現了中級反彈結束的過程。

　　周金濤最后表示，依據大蕭條期間過渡期演繹的典型邏輯，2009年下半年初期，伴隨著美國自主性的貨幣收縮，資產配置中行業風險集中從高到低將依次展現為：上游資源、外需部門、中游制造、金融、地產；而進入過渡期之后，上游的價格反彈將過渡到終端的需求穩定，建議關注農業和通信。

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