從流動性推動到基本面支持的依據和路徑——招商證券A股2009年二季度投資策略報告

　　主要觀點

　　行情從流動性推動向基本面支持的轉變正在逐步明朗。去年四季度貨幣缺口扭轉后，流動性釋放推動股市好轉。但流動性行情必須得到基本面支持才能更具延續性，從流動性推動向基本面支持轉變的過程已經歷了去庫存化后環比數據好轉、固定資產投資反彈(決定總需求增長能否加速的唯一希望)兩個階段。我們已有證據證明未來不久將看到國際貿易解凍，這將會把行情由流動性推動向基本面支持轉變再推進一步。

　　人民幣不貶值的情況下，工業產出的復蘇力度會弱于投資，但這很可能意味著國際貿易開始解凍。工業增加值的復蘇力度明顯弱于投資，這被視為利空。

　　但我們認為在人民幣匯率不貶值的背景下，內需復蘇勢必會通過一部分進口來滿足，從而壓抑了國內工業產出的復蘇力度，并有可能延緩鋼鐵、煤炭等少部分行業的復蘇時間，但這卻意味著金融危機以來國際間貿易惡性互動過程行將告一段落，并有望開始進入微弱的良性互動期，國際貿易可望解凍，而且這一趨勢會隨著美國去庫存化的結束更加明朗。

　　作為未來行情延續的必要條件，寬余的貨幣正缺口仍然健在。在出現明顯通脹勢頭之前，中央收緊貨幣信貸的可能性微乎其微，貿易順差的縮小不會改變貨幣正缺口的寬余局面。在全球經濟衰退期，美元持續惡性貶值的可能性不大，大宗商品價格反彈仍主要依賴于需求和全球經濟啟穩的預期，我們預計下半年通縮壓力趨于緩解而通脹有望回升，但在出現顯著通脹拉高名義GDP并導致貨幣缺口由正轉負之前，流動性對市場的支持作用都會存在。

　　產業景氣輪動規律仍是作出正確配置方案的依據。根據我們對產業景氣輪動規律的把握和持續跟蹤，二季度配置建議如下：繼續超配地產、汽車、家電等先導型行業和經濟筑底背景下的有色等大宗商品、金融等。階段性的主題投資機會建議關注兩個：一是國際貿易解凍相關的航運、機電、紡織服裝等；二是國家科技支撐計劃相關的新能源新材料、機械裝備、通信電子、生物醫藥等。鋼鐵、煤炭等是周期里的滯后行業，復蘇時間和產業輪動一般相對靠后，仍需得到經濟好轉的進一步檢驗；基礎消費品、零售等是經濟周期里最滯后的行業，仍保持謹慎。

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