⊙國元證券 陳琦

　　三角形整理似乎已經選擇了向上的方向。如果說前期A股在外圍一片慘淡中出于對經濟好轉的預期苦苦支撐，那么現在有了外圍的好轉和經濟數據的出臺，A股的迷霧是否已經散開？

　　迷霧可能有增無減

　　經濟面的角度考慮，如果看1月和2月的數據，A股的迷霧非但沒有散開，反而聚集得更加厲害。如同之前預期的那樣，前兩個月展示給我們的的確是喜憂參半的結果。不過數據本身依然不能帶給我們對于經濟預期的準確判斷。M1的高增長和信貸的高投放在表面繁榮的背后，仍然有著隱憂。而三駕馬車中，出口的下降則大大超出市場的預期。即便以PMI中的新出口訂單指數作為先導指標，出口總量環比好轉也抵不住去年3月份之后出口總額基數的進一步提高所帶來的出口同比在未來的進一步下滑。投資雖堪稱亮點的數據，但是中央投資的增速顯著快于地方增速，民間投資尚不能被有效拉動。另外地產投資增速僅為1%。作為拉動內需不可或缺的地產，其增速的大大放緩顯示地產商的謹慎心態及所面臨的高庫存壓力。表現在工業增加值上，3.8%的同比顯然與投資的高增長脫節。究其原因，我們認為投資對經濟的拉動存在一定滯后，體現在與投資密切聯系的重工業生產上，其工業增加值與當期固定資產投資增速會出現相悖的現象。這在1999年時也曾經出現過。由于新開工項目計劃總投資同比增長達到87.5%，后幾個月投資方面仍然會保持高歌猛進的增長。不過反映在工業增加值上，由于工業增加值不僅與投資相關，與出口也有很大關系，出口的萎縮無疑將制約工業增加值的反彈力度。這一點我們從外商企業的工業增加值為負也不難看出。在出口走低、投資向上的這樣一種格局下，究竟誰的牽引力更大一些難以辨清。如果說投資可以拉動重工業，而就業要靠的還是中小企業，而中小企業也正是目前的軟肋所在。

　　資金外流露出端倪

　　2月份人民幣人民幣實際有效匯率環比升6.78%，堅挺的背后給出口帶來了很大壓力，2月份貿易順差僅為48.41億美元。不僅如此，FDI也出現了較大下滑，僅為58.33億美元，連續五個月出現下滑。隨著出口的萎縮和外資的謹慎，外匯儲備面臨縮水，人民幣貶值的預期漸起。雖然貶值對于出口企業是件好事，不過信貸危機影響的不僅僅是出口國的錢袋子，還有他們的生活方式，美國人的儲蓄率在年初創出六年來的新高就是個例子。產品的價格不是唯一的因素，剛性需求恐怕才是硬道理。對于有些產品來說，即便是貶值，也難以消化目前的產能，比如鋼材，有的新產能尚未開啟，而諸如韓國這樣貨幣大貶的鋼材出口大國也在將消化產能的目光盯緊出口。全球經濟下滑之下，貶值也無益于出口的撬動，反倒會引起資本外流的預期。

　　市場層面上，有色地產等板塊似乎有著“前度劉郎今又回”的預期。不過細細考慮，有色板塊近期的走強與美元指數有很大關系，并非由于產品本身的供求關系發生了變化。美元作為美股的反向指標，在道指大漲之際悄然回落，以美元計價的有色金屬期貨價格當然出現上漲，加上市場對于國儲收購的預期，合力導致期貨價格的上漲。而國內截止到3月10日的統計數據顯示，主要品種的有色如鋅鋁價格小幅下跌，銅小幅上漲。如果考慮到資源儲備和現階段釋放的流動性給未來帶來的通脹壓力，有色或許會有不錯的表現。不過短期內價格走勢還是要看需求的臉色。

　　而地產板塊，一夜之間似乎重新走回了牛市，尤其是廣深等地，加上對于地產有著政策扶持的預期，導致資金的追捧。不過大家對于地產的新增投資僅為1%似乎有些漠視。從促進經濟的角度看，地產作為前一輪經濟的引擎的確是此輪經濟能否重新復蘇的重要力量。不過在收入預期普遍下降、失業人口未見減少的時候，目前地產更多的是下跌過程中的反彈。從此次地產復蘇的地區也不難看出，廣深等地恰是房價調整比較深的地方，房價調整和成交復蘇的結構性特征較為明顯。在剛性需求滿足了之后，多余的房產庫存能否持續消化才是硬道理。

　　目前股指仍然處于多空雙方膠著的地帶，對于經濟預期的樂觀及悲觀看法造成盤面的震蕩加劇。由于對(如果經濟不及預期時)政府會有進一步的刺激方案的預期，加上前期2000點上方的成交密集區，和2320點上方前期的巨量套牢盤，股指現階段在此區間繼續蓄勢震蕩的可能性較大。

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