楊宇東

　　一波亢奮的“資金+政策”行情終于被傳言中的政策利空重重地擊倒，真可謂“成也蕭何，敗也蕭何”。

　　中國股市是個脫胎于計劃經濟體制的新興市場，A股市場有句老話，叫做“技術面敵不過基本面，基本面敵不過政策面”，反映的就是中國股市的一個特殊之處。當然，我身邊也有很多技術派的高手，他們認為，任何基本面都可以通過技術面來反映并預測出來，市場如同自然界，自有其運行規律。其實這個觀點并沒有錯，關鍵是要看從哪個角度和時間段去運用這些工具。比如從長期來看，基本面決定了一個股票的長期持有價值，而技術面，則是從一個股票的長期走勢中，通過對投資者投資行為的分析(表面上則反映在股票的走勢和成交量等指標中)，尋找出進行中短期投資的買賣點。所以，“道”不同，“術”也自然不同，不存在對和錯的是非判斷。

　　但是，當這兩種方法遭遇隱藏在中國股市背后強大的政策面力量的時候，特別是在股市的一些基礎性、制度性問題沒有解決之前，以基本面為主要決策依據的價值投資和以技術面為主要決策依據的趨勢投資，都會在制度缺失和政策強力之下迷失方向。比如，在股權分置問題沒有解決之前，在投資者保護制度沒有完善之前，大股東的行為方式和價值取向經常是迥然于公眾股東的，上市公司的真實價值不會在股價上充分體現。在上世紀90年代末期，幾家著名基金公司抱著價值投資的理念去大舉投資東方電子和遠洋漁業，最終得到的卻是慘痛失敗，即是典型的案例。同樣，也是在上世紀90年代末，當上市被作為大型國企脫貧解困的工具之時，股市出現一輪長期的低迷自然在所難免。而像股權分置改革啟動之前持續了4年之久的熊市，也不是技術面可以推測出來的。

　　有趣的是，從長期的角度看，政策的意志也經常有對抗不了市場意志的時候，比如1996年有關部門用了“12道金牌”也無法把指數打壓下去，最終靠年底的人民日報社論當頭棒喝，才在短期內止住了指數的升勢，但指數到1997年中期還是創了新高。更典型的是2007年的“5·30”行情，猶如山腰上的一盆冷水，根本沒法澆滅這么一場浩大的山火。

　　那么，到底是哪個“面”做主？這些充滿矛盾的表象之后到底是哪種更本質的規律在發揮作用？我認為，還是中國股市特殊的制度——只能做多，不能做空，缺乏定價機制，因此必然導致強烈的單邊市特征。行情與基本面有一定關聯度，與政策面有一定關聯度，但核心是資金推動，只要資金充沛，股市又能給出簡單的理由，必然是一番爆炒，然后又是一輪暴跌，資金進進出出，靠的全是做多還是做空的方向感，而不是依賴于基本面的準確的估值。這也是為什么我們股市的走勢經常與宏觀經濟無關的根本原因。這也是為什么經常會發生同樣一個機構，同樣一個研究員，在短期之內對一家公司的估值會發生天壤之別的根本原因。在一個資金充沛的單邊市場，100倍的市盈率可能都是合理的，在一個資金緊缺的單邊市場，10倍市盈率都是不合理的！

　　拉拉雜雜說這么些背景，為的還是說這兩天的行情。新年行情為什么這么火爆？流動性突然釋放，銀行系統資金并不能找到好的實業投資機會，在這種流動性陷阱下，暴跌之后的股市自然成為一個跑贏貨幣市場收益率的極佳選擇，何況又有這么多產業振興規劃在那里鼓舞著投資人的士氣，狠狠做多一把的機遇遠大于風險，于是各路資金滾滾而來。

　　據統計，2月2日開市至26日收盤，滬市總成交金額已達2.58萬億，短短19個交易日流通股換手率已達63%。A股獨領全球市場風騷，百倍、千倍市盈率的題材股比比皆是，而一旦有了政策面的風吹草動，又無后續資金推動之時，自然就是快速獲利了結、墻倒眾人推的結局。

　　那么，未來行情會怎么演繹？如果流動性依然充沛，基本面又能給出做多理由，活躍的交投、短線的機會還會繼續，投資人牛年翻身的希望仍在。如果融資融券、股指期貨等基礎的交易品種和工具遲遲無法推出，A股暴漲暴跌的局面也將長期持續。

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